方盛制药股权结构、产品矩阵及营收分析

归核发展、聚焦中药主业。

1.剥离非主业，明确创新中药战略地位

战略聚焦、以创新中药为核心主业。方盛制药成立于 2002 年，2009 年 完成股份制改造，并于 2014 年在上交所上市，是一家从事创新中药和仿 制药研发、生产与销售的高新技术企业。自 2021 年起，公司锐意改革、 剥离非制药主业业务，专注于创新中药核心主业，围绕心脑血管、骨科、 儿科等细分领域构建了极具市场竞争力的产品集群。

股权结构集中稳定，实际控制人张庆华合计持有公司 36.9%的股权。公 司实际控制人张庆华先生，毕业于湖南中医学院（现湖南中医药大学）， 清华大学 EMBA，具备医药和金融复合背景。公司整体股权结构较为集 中，截止 2024 年 Q1，张庆华先生直接持股 35.49%，并且通过持股平 台共生创投和开舜投资间接持股 1.40%，合计持股 36.89%。

持续优化业务结构，剥离非主营业务。自 2020 年下半年，公司意识到 前几年对于医疗服务、医药商业等领域的涉足不仅没有与工业主业形成 协调，反而子公司亏损拖累了整体业绩。2021 年起公司锐意改革，开始 对非主业务进行优化调整，先后剥离了“肾病医院”佰骏医疗、“CRO 企 业”恒兴科技，以减轻报表负担。公司自 2020 年下半年制定夯实主业 战略后，2020-2022 年医药制造业务营收年复合增长率为 23%，毛利复 合增速为 25%，增速十分亮眼；2023 年由于依折麦布片和藤黄健骨片 集采扰动，收入端有所波动。

产品矩阵丰富，布局多个治疗领域。公司整体药品品类以中药创新药为 主，化药仿制药为辅，目前主要聚焦于心脑血管、骨伤科、儿科、呼吸 科和妇科等治疗领域。心脑血管科、骨科为公司的重要营收来源，在 2023 年营收占比分别达到 24%和 22%，毛利占比分别为 26%和 28%。

2.业务聚焦成果显著，盈利能力持续提升

营收稳健增长，子公司亏损拖累业绩。近年来方盛制药收入利润规模稳 健增长，2019-2023 年间营收复合增速为 10%，扣非净利润复合增速为 28%。其中 2022-2023 年收入增速放缓系子公司剥离所致，2022 年 3 月恒兴科技不再纳入合并报表范围，2022 年 10 月佰骏医疗不再纳入合 并报表范围，随着非主营业务的剥离，预计公司盈利能力有望得到明显 提升。

聚焦成果显著，季度盈利能力改善明显。分季度看，过去三年间公司扣 非净利率较之前有明显提升，主业聚焦的战略取得良好效果。2023 年下 半年在医药行业受外部政策冲击的情况下，公司仍然保持了较强的盈利 韧性；2024Q1 的扣非净利率更是创下近 3 年的新高。

制药主业实际经营性利润较好。过去几年，对公司利润端产生明显影响 的非经营因素主要是非主业子公司亏损、政府补助、以及股权激励费用 （公司于 2022 年 3 月推出新一期股权激励）。我们在扣非净利润的基础 上，还原子公司亏损和股权激励费用，以反应公司实际经营性利润。2020- 2023 年间，公司制药主业的实际净利润复合增速约 38%，利润率也明 显改善，从 2020 年的 6.9%提升至 2023 年的 12%，这也证明公司中药 主业的自身盈利能力较强。

与行业可比公司相比，公司利润率还有较大提升空间。以中药创新药龙 头以岭药业和康缘药业为例，在还原研发费用之后，两者近三年利润率 均在 20%以上。对标行业龙头，公司利润率提升空间较大。