保险公司人身险及财产险业务营收分析

整体新单平稳增长，个险低迷银保独领风骚。

1.人身险：疫情持续反复冲击超预期，需求不足仍是主要难题

个险渠道：提升队伍收入仍是摆在行业的首要课题

队伍数量持续下降，2022 年末年报口径代理人数量期末值为 168.6 万人，同比下降 33.1%，约为高点（1H20）的 36.4%，重回 2015 年放开代理人资格考试前的水平。截 至 2022 年末，平安寿、国寿、太保寿、新华和人保寿险代理人规模分别为 44.5、66.8、 27.9、19.7 和 9.7 万人，同比增速分别为-25.9%、-18.5%、-46.9%、-49.4%和-47.6%（其 中太保为月均数据）。各险企代理人规模均呈负增长，其中国寿代理人规模降幅优于同 业，得益于公司多措并举多元化产品布局，NBV 考核占比提升，推广“众鑫计划”专 项提优提质项目，主动清虚，加快专业化、职业化转型，继续坚持“稳中固量、稳中求 效”的队伍发展策略。平安寿险坚定推动高质量转型，实施代理人队伍分层精细化经营， 队伍结构实现优化。新人队伍方面，平安寿险持续升级“优+”政策，通过以优增优， 逐步改善队伍结构与质量，提升优质新人占比，2022 年新增人力中“优+”占比同比提 升 14.1 个百分点。钻石队伍方面，平安寿险进一步深化绩优经营策略，优化队伍结构， 提升钻石人群产能。此外，平安寿险数字营业部已完成经营智能化在全国营业部的推广。

我们根据个险新单=平均人力*人均产能拆解，主动清虚拖累个险新单表现，质态提 升有望成为未来个险队伍改革主要方向。根据上市公司披露数据，平均人力下滑33.1%， 人均产能同比上升 47.3%，两者共同影响下个险新单同比下降 7.3%，以价补量但仍有缺 口（注：人均产能为披露值，根据月人均首年保险业务收入计算）。上市险企持续主动 清虚拖累个险新单表现，质态提升有望成为未来个险队伍改革主要方向。 2022 年上市险企平均人均产能 9493 元/人/月，平均收入 5,174 元/人/月，提升质态 仍是行业共同课题。质态水平同比虽有改善，是否是“数字游戏”有待观察，绝对水平 仍有提升空间。我们测算的代理人人均收入指标中平安、国寿、太保、新华和人保寿险 分别为 6,357、6,135、2,923、2,892 和 4,242 元/人/月，同比增速分别为 18.50%、23.07%、 30.11%、18.32%和 69.10%，增幅得益于主动持续清虚以及新增人力中高质量代理人占 比同比提升。经测算从月均人均产能角度分析来看，2022 年平安寿、国寿、太保寿、新 华和人保寿险同比增速分别为 29.1%、44.9%、47.6%、18.8%和 33.5%至 12,634、11,155、 6,844、3,237 和 3,995 元/人/月。

我们预计，2023 年队伍脱落率有望明显改善。2020 年以来受新冠疫情反复冲击影 响，队伍收入吸引力显著下降，行业增员瓶颈约束下快速脱落时期已过，经过多轮疫情 考验存量队伍质态已出现触底迹象；同时，新增入口有回暖迹象，得益于部分头部机构 加大费用投入，随着各家头部公司基本法不断优化，优质新人增员入口有所打开。2022 年，平安寿险代理人期末大专及以上学历代理人占比同比上升 3.4 个百分点。

我们预计，上市险企不会重走拉人头的老路。通过年报观察，平安寿险推动高质量 代理人建设，继续落实“三好五星”营业部模式，2022 年队伍人均月收入 7,051 元，同 比增长 22.5%，质态改善得益于主动持续清虚以及新增人力中优+人力占比同比提升 14.1 个 pct.。太保寿险持续推进“长航”转型落地，新基本法实施显成效，2022 年月均营销 员 27.9 万人同比下滑 46.9%，但人均 FYP 同比提升 47.6%，核心人力 FYP 同比提升 31.7%， 核心人力 FYC 同比增长 10.1%。质态提升显著。国寿队伍降幅显著优于上市同业，2022 年末总队伍规模为 72.9 万人，同比和环比增速为-18.1%和-6.9%（9M22：-25.6%和-3.3%）， 4Q22 单季度人力降幅有所扩大主要系公司推广“众鑫计划”专项提优提质项目，加快 专业化、职业化转型。2022 年个险板块实现 NBV333.33 亿元，同比下降 22.4%，归因 来看：个险新单同比持平，NBV Margin 为 33.0%，同比下降 9.2 个 pct.。2022 年个险产 能及个险月人均 NBV 同比分别保持 33.0%和 14.7%增长（1H22：61%和 35%）；佣金及 手续费支出同比下降 16.7%，月均人力同比下滑 32.3%，平均收入延续改善。在队伍建 设上，公司将继续坚持“稳增长、重价值、优结构、强队伍、推改革、防风险”策略，推进“八大工程”落地见效。队伍建设上要有突破，挖掘存量客户资源和数字化和健康 养老生态工程。产能增速最快的当属太保寿险，公司加快推进“三化五最”的职业营销转 型。职业化方面，坚持固优，推进“芯”基本法有效落地，队伍销售行为改善显著；坚持 募优，打造“态 U 选”长航合伙人招募体系，推动养成常态化招募习惯；坚持升优，做透 高端客户转化；推动“芯”职场优化升级，提升客户体验，赋能队伍经营。专业化方面， 以客户需求为导向，推进“态幸福”销售管理系统体系化落地；打造个性化、实战型的训 练体系，推动“全家全险全保障”，实现销售能力升级。数字化方面，持续推进覆盖客经、 销售等全流程场景数字化经营，科技赋能水平持续提升。

银保渠道：独领风骚，新单增长强劲稳住大盘

2022 年上市险企银保新单对总新单贡献同比提升 7.5 个 pct.至 27.8%，较 2019 年 （疫情前）提升 14.5 个 pct.。银保渠道独领风骚，上市险企银保新单增长强劲稳住大盘。 此前银保渠道新业务价值率较低、手续费率高、保险公司议价能力低，相比个险银保渠 道有些“不受待见”，但是疫情之下银保渠道却展现较快增长。银行网点拥有优质丰富 业务客户资源，且客户对理财类金融产品有着明确的诉求，只要险企给出有竞争优势的 产品和手续费，提升保费规模难度并不大。不过，仍需客观指出的是，当前银保渠道新 单贡献仍以趸交业务为主，期缴占比除平安（80.7%）和国寿（54.7%），其余上市险企 占比不足 1/3。未来银保客户的价值、质量、缴费质量和价值率仍有进一步提升的空间。

上市险企通过增加银保客户经理、探索专属合作、布局战略渠道、优化产品服务支 持体系，提升渠道价值创造能力。太保寿险自 2021 年起重启银保部门，2022 年银保新 单贡献已近半壁江山。2022 年太保寿险银保渠道新业务价值同比增长 174.9%，新业务 价值占比同比提升 7.0 个百分点至 9.3%。平安银保渠道新业务价值同比增长 15.9%，对 寿险新业务价值贡献度提升。平安寿险与平安银行的独家代理模式探索初见成效，依托 平安集团综合金融平台优势，双方建立了便捷高效的沟通运作机制，平安寿险在培训、 产品、服务等方面与平安银行开展深度合作，提升其客户服务的综合化、专业化水平。平安寿险重点协助平安银行打造银保新优才队伍，目前该队伍已招募超 1,600 人，超 9 成拥有本科学历。同时，平安寿险也积极拓展与外部银行合作，并针对银行客群特点及 需求，重点完善银保化“产品+”体系，提供全方位一站式保险保障及增值服务，优化 客户体验。

产品结构：健康险新单持续走弱

疫情冲击下健康险新单占比保障型业务销售受阻，健康险新单占比下滑。新华变化 幅度最为剧烈，公司在新一届董事会领导下，沿袭了“资产负债双轮驱动，规模价值协 同发展”的战略，健康险长险首年新单贡献从 2019 年的 45.8%下降至 2022 年 10.4%。 平安用于计算新业务价值的首年保费构成中，长期人寿健康保障型业务占比从 2019 年 的 29.7%下降至 2022 年的 6.1%。

由于重疾险依赖营销员一对一讲解“创造”需求且复购水平较低，与新增队伍数量 关联度较高。重疾险新单销售复苏“短期看队伍增员、中期看居民收入、长期看产品升 级”。居民消费增速回暖仍需观察。重疾险保费具有一定可选消费属性，2021 年以来居 民可支配收入增速受疫情冲击出现明显波动。 在资管新规正式落地、市场利率下行以及权益市场波动的背景下，保险财富类产品 相对于其他金融产品的长期稳健优势凸显。从 2022 年上市险企寿险业务保费收入排名 前五产品一览表中发现，储蓄型业务占比明显提升，中期年金和两全产品帮助客户解决 教育金储备等各类中长期财富管理需求，终身寿险满足客户风险保障、资产传承以及长 期储蓄的综合需求。展望未来，我们认为随着居民可支配收入预期的提升，对保险产品 配置需求逐步释放，寿险公司仍需坚持以客户为中心的产品开发理念。

25 个月保单继续率同比继续下行，但 13 个月保单继续率出现企稳改善。2020 年以 来队伍大幅脱落拖累存量保单继续率。同时，受新冠肺炎疫情影响，部分客户因暂时经 济困难未续保，续期队伍线下面访服务受限，在一定程度上拉低了整体继续率。2022 年，平安寿险 13 个月和 25 个月保单继续率绝对水平同业领跑，并且已经双双同比改善。 公司多措并举，通过持续深化服务式续收，通过数字化、智能化开展对续期保单的前置 服务、精准续收，提升续收效能和保单继续率。

提升营销费用的价值创造能力，平衡内外勤费用支出结构。我们通过寿险业务管理 费用率表征寿险公司费用效率。管理费用/（管理费用+手续费及佣金支出）表征费用经 营情况。从内外勤配置比例来看，随着外勤队伍大幅拖累，内勤队伍也需同步优化精简， 提升费用效率。上市险企寿险业务管理费用率从 2021 年的 44.4%下滑至 2022 年的 48.8%。 我们通过新业务价值/手续费及佣金支出和寿险业务管理费用率来表征寿险公司经 营效率。从上市险企新业务价值/手续费及佣金支出比（表明每消耗 1 单位的手续费及佣 金支出创造的新业务价值，体现了股东与队伍建设的平衡）来看，上市险企均值从 2021 年的 68.1%下滑至 2022 年的 64.3%，国寿相对稳定，平安降幅压力较大。

2022 年末上市险企合计剩余边际较上年末减少 3.4%，存量优质业务质地稳健助力 利润平稳过度。截止 2022 年末，平安寿、国寿、太保寿和新华剩余边际分别较上年末 下降 4.9%、1.9%、2.3%和 4.5%至 8944、8197、3402、2159 亿元，剩余边际占期末寿 险及长期健康险责任准备金比例达 36.8%、21.3%、24.1%和 22.3%。剩余边际是公司未 来利润的现值，摊销模式在保单发单时刻锁定，摊销稳定不受资本市场波动影响，而剩 余边际摊销=上年存量业务摊销+上年业务在当年摊销+当年新业务摊销，是当年寿险公司重要的税前利润来源。由于 2019 年以来行业新单增速持续低迷，存量和新业务对当 期剩余边际的增长贡献逐步降低，我们预计 2023 年至 2024 年寿险公司剩余边际及其释 放仍面临压力。

2.财产险：承保利润量价齐升，基本面显著优于寿险

车险业务：强化车险品质管控，承保利润量价齐升

2022 年车险综合改革后整体经营稳健有序，老三家实现车险业务原保险保费收入 5704.50 亿元，同比增长 6.4%。老三家通过优化定价模型、加强风险筛选及精细化费用 投放等管理举措，车险品质大幅改善。受出行需求降低影响，车险出险频度有一定程度 下降。2022 年老三家车险综合成本率为 95.9%（2021 年：97.3%），其中人保：95.6%、 平安：95.8%、太保 96.9%，均创出费改以来最好水平。得益于疫情封控使得出险率大 幅下降叠加老三家精耕细作，上市险企车险业务品质持续优化，车险赔付率改善带动承 保利润提升，交通运输部数据显示 2022 网约车订单量同比下滑 16.8%，城市出租汽车+ 轨道交通+公共汽电车客运量全年同比下滑 19.7%。 龙头中国财险车险承保利润量价齐升，4Q22 单季回升系费用率有所抬头。2022 年 中国财险车险综合成本率（COR）为 95.6%，同比下降 1.7 个 pct.（1Q22 至 4Q22 单季 度 COR 分别为 96.0%、94.8%、94.5%和 96.9%），贡献承保利润 113.05 亿元，同比增长 69.4%，主要得益于因疫情管控车险赔付率同比下降 2.0 个 pct.至 68.1%（1H22：69.7% 和 2H22：66.5%），而费用率同比上升 0.3 个 pct.至 27.5%（1H22：25.7%和 2H22：29.2%）。 2022 年车险续保率同比提升 1.3 个 pct.，“三湾改编”凸显结构改善和效益提升。

非车业务：承保业绩同比改善，平安受信保拖累

2022 年老三家非车业务综合成本率为 102.6%，平安信保业务大幅拖累非车业务承 保盈利。2022 年人保非车业务综合成本率为 100.7%，非车业务承保亏损由-51.51 亿元 大幅收窄至-9.76 亿元。1）受人伤赔偿标准上涨以及历史业务赔付责任影响，2022 年责 任险赔付率同比上升 8.3 个 pct.至 76.2%，承保亏损由 2021 年-16.43 亿元扩大至 2022 年 -31.53 亿元。2）企财险受大灾损失降低，承保亏损由 2021 年-24.43 亿元收窄至 2022 年-8.27 亿元。3）2022 年农险赔付率和费用率分别同比下降 2.4 个 pct.和 6.3 个 pct.，承 保利润由 2021 年亏损-4.78 亿元转为 2022 年盈利 26.58 亿元。4）公司稳步重启信保业 务，2022 年保费同比增速 86.4%，受已赚净保费形成率影响，费用率同比上升 14.7 个 pct.至 30.8%，拖累承保利润同比减少 34.3%至 11.58 亿元。5）意健险因商业性业务占 比提高，费用率同比上升 1.4 个 pct.至 18.8%。2023 年非车承保改善力度是全年胜负手， 我们预计有望实现盈亏平衡。 2022 年平安非车综合成本率 110.1%，2022 年保证保险承保亏损达 90.13 亿元（COR： 131.4%），主要系小微企业客户因经营困难拖累还款能力。关注疫后宏观经济复苏企稳 对保证险业务品质改善的推动。2022 年公司责任保险业务综合成本率 105.4%，主要受 全国城乡人身损害赔偿标准统一的影响。

2022 年太保非车综合成本率 98.1%，责任险、健康险、农业险等新兴领域业务保持 较快增长势头，同时综合成本率基本保持稳定，企财险、意外险、工程险综合成本率不 断优化，业务品质持续向好。

老三家 ROE 创出近年来新高：人保：12.7%，平安：7.6%，太保：16.7%

我们以中国财险为例，分析ROE提升的原因。2022年中国财险ROE提升至12.7%， 承保丰年增提准备金夯实来年利润。根据我们搭建的财险 ROE 框架（平均承保杠杆*承 保利润率+平均投资杠杆*总投资收益率+其他收益）*（1-实际税率），ROE 由 2021 的 11.3%上升至 2022 的 12.7%。平均承保杠杆同比持平于 2.0，得益于已赚保费增速由 2021 年 1.0%提升至 7.2%；承保利润率由 2021 的 0.4%提升至 2022 的 2.4%，其中赔付率下 降贡献 1.9 个 pct.，费用率下降贡献 0.1 个 pct.，得益于疫情防控车险出险率下降以及 2021 年河南暴雨及“烟花”台风导致基数较低。总投资收益率由 2021 年的 4.9%下降至 2022 年的 3.8%，平均投资杠杆维持在 2.6 倍；实际税率由 2021 年的 14.1%下降至 2022 年的 13.8%。值得注意的是：1）加强准备金审慎计提，2022 年未决赔款准备金净额占已赚 保费比例同比增加 4.3 个 pct.至 41.3%；2）2022 年现金流量净额 427.10 亿元，同比增 加 161.4%，承保质量改善明显。