科陆电子发展历程、经营与财务分析

重整旗鼓，发力储能。

公司电网业务起家，发力储能有望打开全新增长空间。经过非主业剥离，目前公司主 要聚焦智能电网及储能两大板块：1）智能电网：系公司营收占比最高的业务，经营稳定， 贡献公司短期收入基本盘，其主要产品包括智能用电/配变电/电力工业产品，且提供电力 工程及技术服务；2）储能：预计是未来最重要的增长极，公司主要参与包括储能系统集 成、PCS、BMS、EMS 在内的除电芯生产外的其他所有产业链环节，技术底蕴较强，布 局前瞻，在电网侧与发电侧大型储能系统领域经验丰富，产能有序推进，在手订单充沛， 有望迎来快速放量。

重整旗鼓无序扩张后瘦身聚焦储能。公司的历史可以归纳为多元扩张而后收缩聚焦： 1）萌芽期（1996-2005 年）：公司成立于 1996 年，主营智能电网业务，于 2005 年 推出国内第一台智能用电终端，技术业内领先。 2）成长期（2006-2008 年）：公司于深圳证券交易所成功上市，并首次将产品销往海 外市场。

3）多元扩张期（2009-2017 年）：公司积极扩大业务范围并进行大规模收并购，陆续 收购百年金海、芯珑电子、卡耐新能源等股权，同时投建了多个光伏电站，涉及新能源汽 车、储能、综合能源管理、智慧城市、能源金融等新业务。多领域跨界并购并未取得预期 的效果，市场形势的变化、资产负债率的攀升、应收账款居高不下（2B 业务主要客户为 国家电网、南方电网及各省电力公司）、实控人股票高质押率，直接引发了科陆电子的流 动性危机。此外，公司存在大量低效资产，减值压力较大。

4）瘦身调整期（2018 年至今）：公司变卖资产、引入资本再造血，2019 年引入深圳 资本运营集团成为公司第一大股东，在其协助下，公司初步缓解营运资金压力，同时推进 非主业的逐步有序剥离，完成资产减值计提，将主业聚焦在智能电网与储能等少部分业务， 同时有序推进储能扩产；根据公司公告，2022 年美的集团拟通过参与定增及股权转让形 式控股科陆电子，后续有望对其赋能，帮助公司享受到储能行业快速发展的红利。

由“多元”到“聚焦”，公司改革成效不菲。2021 年公司智能电网/储能业务收入分别 为 24.5 亿/2.3 亿元，分别占主营业务收入的 76.6%/7.3%。2018 年至今，公司对业务结 构进行了一系列“瘦身”调整，对非主营业务进行剔除和剥离，重新聚焦智能电网+储能 两大方向，非两大主营业务收入占比从 2017 年的 26.6%下降至 2022H1 的 14.1%，产品 与业务结构的调整初见成效。此外，公司全球化拓展稳步推进，2021 年公司海外收入 6.1 亿元，占总营收的 19.0%，较 2017 年提高了 9.9pcts。

电网业务经营稳健，整体毛利率较稳定。整体来看，公司毛利率在 2018 年业务调整 后稳定在 30%左右。分业务来看，公司智能电网业务毛利率较稳定，2019-2022 年维持在 30%上下，主要系公司与两网合作紧密，具有较强的抗周期性；综合能源管理及服务业务 毛利率持续承压，从 2017 年的 34.4%下降到 2021 年的 17.0%，主要系充电桩业务的激烈 竞 争 所 致 ； 储 能 业 务 毛 利 率 有 所 波 动 ， 2020 年 /2021 年 /2022H1 分 别 为 38.5%/37.2%/13.4%，2022H1 毛利率有所下降主要系储能系统销售占比提升所致（此前 ACG 调频等业务收入占比较高）。

管理、财务费用率高企，净利率承压。1）费用率方面，公司资产负债率高企，有息 负债较多（超 40 亿元），财务费用压力较大，2021 及 2022Q1-3 财务费用率分别为 9.8%/11.3%。管理费用率因新业务拓展需求，维持高位波动，2021 及 2022Q1-3 分别为 8.9%/7.8%。销售费用率整体较为平稳，维持在 10%左右。研发投入较为积极，2021 及 2022Q1-3 研发费用率分别为 6.7%/7.7%。2）归母净利率方面，高费用率叠加大额非经常 性收益波动，近年来表现并不理想，2021 及 2022Q1-3 分别为-20.8%/-4.9%。3）未来随 着美的集团入局，公司有望聚焦主业发展，缓解债务负担，费用率或能得到显著改善。

业务调整阵痛，非主业剥离接近尾声。1）收入端，2015-2017 年科陆电子通过股权 收购、增资等方式跨界扩张，收入规模由 22.6 亿元增长至 43.8 亿元。而后收入持续走弱，2017-2021 年 CAGR -7.5%，主要系公司调整其业务和产品结构，对非主业资产进行处置 所致。2）利润端，2018 年以来波动较大，其中 2018-2019 年亏损严重，公司归母净利润 分别为-12.2 亿/-23.8 亿元，主要系子公司资产减值准备、资产处置损失（含光伏电站）、 担保计提预计负债、股权投资损失等原因对公司经营业绩产生一定影响；2020 年公司通 过资产处置，获得大量非流动资产处置收益，归母净利润扭亏；2021 年公司非经常性损 益回归正常水平，受费用（财务、管理）高企影响归母净利润端依旧承压，共计亏损 6.7 亿元。尽管公司业绩在非主营业务剥离过程中波动较大，但从经营现金流净额来看，整体 表现稳定。

经营拐点将至，期待美的集团入主后困境反转。目前公司“瘦身”战略已接近尾声， 正处于困境反转的关键节点，智能电网主业稳中有进，储能扩产有序落地，制约公司发展 的费用问题随着美的集团入局亦有望得到显著改善，预计届时公司将进入由储能业务主驱 的全新阶段。