中材科技经营亮点有哪些？

中材科技定位为打造中国建材集团新材料平台，多业务并进逐步减弱周期性影响。

1.中建材新材料平台，周期性或逐步减弱

公司为 中国建材旗下新材料上市平台，业务聚焦新能源、新材料、节能减排等方向，主营风电叶 片、玻璃纤维及制品、锂电池隔膜，基本以玻纤和膜制品为主衍生下游复材产品。公司旗 下设计院具备产学研孵化实力，主营的氢瓶、玻璃纤维纸、过滤材料、锂膜及工程装备等 顺利商业化，并已具备一定体量。近年来，公司收入、利润整体呈上升趋势。22H1 风电叶 片、玻纤、锂膜净利润分别为 0.1、15.4、1.4 亿元，21 年分别为 5.1、29、0.9 亿元。2022 年，风电叶片方面，风电招标价持续下行、叶片恶性竞争加剧导致叶片板块微利；玻纤方 面，贡献主要收入和利润，但玻纤价格快速下行、成本压力上行，扣除铑粉外售收益后， 公司玻纤盈利增长乏力；锂膜方面，逐步放量并已开始贡献较多利润。我们认为公司多业 务并进能够逐步减弱周期性影响。

费用率持续下降，高毛利玻纤等多产品抬升 ROE。期间费用率处于持续下降通道，由 2016 年的 17.60%降低到 2021 年的 13.44%，其中管理/销售费用率降低明显，主要系收入高速 增加下产生的规模效应，管理优化明显；研发费用率保持高位，近几年均在 4.5%左右。2016 年公司并表玻纤后，利润率步入新台阶，主要系毛利率提升（玻纤毛利率较风电叶片高）， 及费用率的持续下降。

2.中材锂膜规划宏伟，成本及客户优势显著

中材锂膜 19 年增资湖南中锂后快速发展，22-24 年公司预计释放 30 亿平米基膜产能、规 划涂覆占比提高。据 2019 年 5 月 31 日项目投资公告，19 年增资湖南中锂前产能仅 2.4 亿 平，21 年产能快速扩至 13.16 亿平。2021 年中材锂膜收入 11.7 亿、净利润 0.9 亿元（首 次扭亏），22H1 收入 7 亿、净利润 1.35 亿。截至 22 年 8 月底，公司已公布在建产能 30.32 亿平，其中滕州/内蒙古/南京涂覆比例 90%/70%/30%，远期涂覆比例将超 50%，产品结构 预计得到优化。据 2022 年 7 月 5 日投资者交流公告，公司规划 25 年底 70 亿平基膜产能、 50 亿平涂覆产能。此外，公司未来将增资扩股中材锂膜并且引入战投，做大锂膜业务。据 2022 年 11 月 25 日公司公告，中石化资本、中建材新材料基金、新原锂科共 3 名外部合格 投资人拟合计出资 50 亿元，中材科技拟同步出资 15 亿元，中材锂膜共计引入增资 65 亿元。 其中新入股东中石化资本、中建材新材料基金、新原锂科分别投资 15 亿元、14 亿元、21 亿元，各持有中材锂膜增资后 10.56%、9.86%、14.78%的股份。我们认为公司融资并引入 战投，有望加速公司项目建设及上下游赋能。

规模快速扩张，有望推动降本增效。我们认为公司锂膜降本增效有望持续提升：1）单线产 能提升，技术和成本优势更加明显；2）规模快速提升带来单线单供比例增大，可以有效提 升效率。22H1 单平成本 1.19 元，较 18 年-64%。 客户结构提升空间较大，单平净利有望持续改善。1）海外客户：海外销售毛利率较高（ 21 年星源材质海外/国内毛利率 51%/33%），21 年公司海外收入占比仅 10%，我们预计 22 年 有望达 15%，但与星源材质、恩捷股份 40%-50%相比提升空间仍大；2）国内客户：涂覆 毛利率较高，随着涂覆产能逐渐释放，未来公司将加大涂覆膜下游客户拓展力度，如亿纬 锂能、比亚迪等。据 2022 年 7 月 6 日投资者关系公告，22H1 公司单平净利 0.27 元，其中 Q2 达 0.35 元，单平净利提升约 60%权重源于降本、40%权重源于海外客户占比提升。 据公司债券募集说明书（20220315），公司生产的电池隔膜主要向宁德时代、比亚迪、亿 纬锂能、AmperexTechnology Limited、LGES（LG 新能源）、SK 等国内外领先的电池企 业供货，用于生产新能源汽车动力电池。

设备国产化+绑定东芝设备产能，构建较强产品竞争力。据公司 2019 年年报，19 年中材科 技(35%)与ESOPP(30%)合资成立大连中材大装膜技术工程有限公司，保证核心设备供应。 据 2022 年 7 月 6 日投资者交流公告，中材大装在滕州一期 1-4 线（2.4 亿平米）应用一代 线，滕州二期 5-10 线（4.08 亿平米）应用二代线，按此计算，目前自供设备的产线产能占 比约在 50%。未来滕州三期（5.6 亿平米）和南京部分产线（3 亿平米）有望同步第三代设 备，效率提升带来单线成本，且国产化后设备采购成本进一步下降；同时为确保规划产能 落地，日本东芝至少能够保障公司一半以上的装备需求。我们认为，锂膜设备核心壁垒或 在于调试阶段，针对不同客户对产品的不同要求，前期的调试和工艺改进以及磨合的过程 较长，公司通过自产设备匹配自己的产线，1）有望构建较强的客户供应壁垒，2）打破海 外设备供应的垄断局面，调试及工艺改进更顺畅，未来先发优势或领先于同行。我们认为 公司在设备自供和供应上有先发优势，有望构建较强的产品竞争力。

3.泰山玻纤：全国玻纤龙二，规模质量并进

子公司泰山玻纤与中国巨石同属中建材集团，产能全国排第二。公司未来产能增长具备弹 性，据公司 2021 年年报，泰山玻纤在产产能 120 万吨，拟建及在建产能规模 63 万吨，十 四五末规划翻倍至约 200 万吨产能，年复合增速超 10%。

产能高端化和产业链协同有望带来业绩提升。公司高端产品占比提升推动吨售价上行， 2017-2020 年，泰玻的玻纤产品下游中风电占比持续上升，由 13%至 27%；2020 年交通 运输、电子电气、建筑、管罐占比分别达 20%、20% 、18% 、10%。此外，公司积极布 局产业链上下游产能，产业链协同有望降低吨成本。据 2021 年 10 月 19 日投资公告，泰 山玻纤与北方水泥共同出资新建年产 150 万吨活性石灰生产线，进一步保障生产所需活性 石灰供应和价格稳定，产业链向上延伸。与行业内其它头部相比，2017-2021 年公司吨成 本整体较平稳，相比 2017 年有一定的下降。玻纤制品总产能目前达到百万吨级规模，成为 中国两大玻璃纤维制造企业之一。近五年中材科技和中国巨石销售额远高于行业内其余公 司，稳居行业前二。

同业竞争解决在即，公司与巨石成本差距继续缩小，有望继续保持业绩稳健。中国巨石与 泰玻同属于中建材集团，有玻纤同业竞争，据 2021 年公司年报，集团承诺在 2023 年 1 月 5 日前需解决同业竞争（2017 年 12 月起至 2020 年 12 月未解决，后延期 2 年），我们预计 解决同业竞争后，公司周期性或进一步减弱。此外，公司与巨石在高端产品结构，以及物 料、能源单耗上差距已明显缩短，且在部分环节已超过巨石，玻纤板块竞争力有望继续保 持，即使玻纤行业景气波动，我们认为公司仍能保持业绩的稳健。 从公司邹城 6 万吨高性能直接纱项目看，物料、能耗指标优势缩短：1）玻纤制造过程中， 天然气占成本比例约在 1/3，公司邹城 6 万吨线的天然气单耗已降至 97 立方米/吨，虽然在 产品类型上与巨石的 15 万吨（短切原丝）、30 万吨（直接纱/合股纱/短期原丝）项目有差 别，单耗存在一定误差，但单耗降至 100 立方米/吨，成本端优势提升较大；2）叶腊石是 玻纤制造主要原料，占成本比例约 1/3，邹城 6 万吨线改造后，叶腊石单耗出现较明显的下 降，故公司玻纤新线建成后，预计成本优化明显，与巨石差距有望明显缩小。

4.中材叶片：大型化及两海战略或加速推进

“两海”战略稳步推进，高质量发展加速。我们认为公司在叶片领域逐步实现量和质的稳 步提升：1）据2022年8月18日公司投资者关系活动记录表，21年底公司叶片产能为12GW， 22 年预计可达到 15GW。公司 18/19/20/21 年陆续推出 72/80/85.6/100 米叶片，叶片大型 化趋势明显，并且公司阜宁沿海生产基地已在生产碳玻叶片、广东阳江已建设 200 套海上 风电叶片项目，契合公司海上战略；2）公司以往海外布局的主要方式是跟随国内的整机厂 和海外的整机厂在海外实现产品销售，2019 年实现了收入占比 10%以上，但近两年受疫情 影响，在运输成本上升以及需求减弱等因素的共同作用下，海外出口减少。据公司年报， 21 年公司海外收入同比+106%，已有所恢复。22 年公司在巴西拟新建年产 260 套叶片基 地、公司预计 23 年投产，迈出全球化布局第一步，更靠近风资源和客户。

需求稳定增长下，叶片大型化是改善公司业绩及市占率的主要驱动。风机招标价格仍在低 位震荡，叶片等零部件环节利润被压缩，而叶片厂议价能力相对较弱，难以通过涨价或成 本优化来增厚盈利。90 米以上大叶片产品比 70-80 米叶片毛利率更高，因此大叶片占比提 升，可以通过优化叶片产品结构，进而提高板块的整体盈利能力。据 2022 年 8 月 18 日公 司投资者关系活动记录表，公司截至 2022 年 6 月底拥有 90 米级别模具 18 套，预计年底 接近 40 套，旗下北玻院正加紧生产模具。

技术及原料优势明显，北玻院自供模具。我们认为公司在叶片上具有产业链协同优势和技 术储备优势：1）北玻院保障模具供给、泰玻保障高性能玻纤供给，且可进一步加强成本优 势。中材子公司北玻院模具独家供应中材叶片，大叶型模具紧缺时可保证供应，因此模具 供给的稳定性得到保障，有利于公司叶片向大型化转变；叶片模具迭代快速背景下，若行 业模具紧缺情况下，公司原材料涨价幅度能够低于市场，降低采购成本；叶片与模具部门 系同源，沟通无障碍，可压缩安装调试时间，使叶片顺利投产。2）公司拥有众多技术储备， 参与编制国家标准《风力发电机组运行及维护要求》，自主完成了 Sinoma93.2 等 90 米叶 片设计开发，并首先将产品推向市场，满足战略客户需求。