信德新材主营业务、股权结构及营收分析

锂电负极包覆材料龙头，营收稳健增长。

1.深耕负极包覆材料，股权较为集中

国内锂电负极包覆材料龙头，深耕负极包覆材料技术十余年。公司主要从事负极包覆材料 产品的研发、生产与销售，并积极向下游沥青基碳纤维生产领域拓展，是行业领先的碳基 新型材料供应商。公司成立于 2000 年；2017 年，奥晟隆子公司成立，主要经营业务为负 极包覆材料的生产和销售；2019 年，大连信德新材料子公司成立，拟进行沥青基碳纤维 及其复合材料的研发、生产和销售；2020 年，成立大连信德碳材料子公司，筹划建设的 年产 3 万吨碳材料产业化升级项目和研发中心项目；2022 年 9 月 9 日，公司在深圳证券 交易所创业板上市。

公司主营业务为负极包覆材料、橡胶增塑剂、裂解萘馏分，其中裂解萘馏分是 2021 年委 托加工模式下的新增板块。公司生产的负极包覆材料是一种具备特殊性能的沥青材料，一 方面可以作为包覆剂和粘结剂用于锂电池负极材料的生产加工，提升负极材料的首充可逆 容量、循环稳定性以及电池倍率性能；另一方面可通过专有工艺制得沥青基碳纤维产品。 公司在生产负极包覆材料的过程中会产生副产品橡胶增塑剂，可用于加强橡胶的可塑性和 流动性，改善硫化胶的部分物理机械性能和调和重油。公司原本外采原材料古马隆树脂， 2021 年 6 月转变成委托加工模式，后续向上游延伸至由乙烯焦油开始加工的一体化产能 投产后，会产生副产品裂解萘馏分，可用于提取工业萘以及作为碳黑原料使用。

股权结构较为集中，实际控制人为尹洪涛、尹士宇父子，团队具备化工背景，深耕行业。 截至 2022 年 9 月 30 日，实控人尹洪涛、尹士宇父子合计持股比例为 53.52%，合计拥有 58.69%的投票权，比例较高。尹洪涛先生系公司董事长兼总经理，2000 年起就担任公司 董事长。公司负极包覆材料研发主要开始于 2010 年丛国强加入公司担任工程师后，其具 有数十年辽阳石化工作经验，2010 年至 2016 年期间负责负极包覆材料生产线设计、生产 工艺的调整和定型，并根据客户需求优化工艺。2016 年后研发工作由王伟接棒主导，其 此前具有辽阳天成化工工作经验，14 年加入公司后，负责主持大连奥晟隆项目方案。

2.公司营收体量稳健增长，盈利能力较强

17-21 年营收 CAGR 为 39.43%，负极包覆材料收入占比最高。公司 21 年营收 4.92 亿元， 同比+80.88%，9M22 营收 6.95 亿元，同比+106.57%。17-21 年营收 CAGR 为 39.43%。 负极包覆材料业务、橡胶增塑剂业务、裂解萘馏分业务为公司三大主营业务，其中负极包 覆材料业务营收占比最高，历史收入占比均值在 65%以上。橡胶增塑剂业务为收入占比第 二大业务，收入占比自 17 年以来基本保持稳定。21 年公司新增副产品裂解萘馏分业务， 占当年营收的 13.43%。21 年公司整体营收同比增速上升至 80.88%，其中负极包覆材料 销量同比上涨 40.3%，22 年维持高景气，9M22 公司营业收入同比增长 106.57%。

负极包覆材料销量快速增长，单价基本稳定。17-21 年公司负极包覆材料销量快速上涨， 主要系公司负极包覆材料产能迅速扩张，负极包覆材料产量持续增长，有效满足下游市场 需求。公司 21 年负极包覆材料销量达 2.27 万吨，同比增长 40.3%。17-21 年公司负极包 覆材料单吨价格基本稳定在 1.45-1.51 万元之间，价格基本稳定。公司负极材料 18-21 年 营收 CAGR 为 33.57%，21 年营收同比增长 37.9%。

18-21 年归母净利润稳步增长。17-20 年公司销售毛利率稳定在 50%以上，21 年后公司销 售毛利率有所下滑。一方面，受原材料古马隆树脂价格上涨影响，21 年负极材料单位成本 较上年增长了 17.60%，致使其毛利率下降，但 17-21 年负极包覆材料业务毛利率均保持 在 45%以上的高水平。2022 年地缘政治冲突推高油价导致原材料成本上涨，导致公司毛 利率承压，我们认为 22 年为相对极端情况，后续该负面影响或有望减弱。根据华泰化工， 23/24 年布伦特油价均价预期为 82/95 美元/桶（2023 年 4 月 3 日《OPEC+预防性减产,油 价底部已现》），低于 22 年均价 99 美元/桶。另一方面，21 年新增的裂解萘馏分业务毛利 率较低，影响公司整体毛利率水平。18 年销售净利率大幅下降主要系当年股权支付费用较 高所致，19-20 年维持在 30%以上，21 年后由于毛利率下降有所下滑。

公司费用管理持续优化，费用率呈波动下降趋势。公司 17-9M22 期间费用率呈波动下降 趋势。研发费用方面，公司不断加大研发力度，优化产品性能以及开发新产品，由于收入 体量提升，规模效应体现，研发费用 2017-2020 逐步下降，2021 年由于材料费增加，研 发费用率略微提升至 4.69%，同比提升 0.59pct；财务费用率稳定在 0.5%-1%区间；2020 年运输费用不再纳入销售费用后，销售费用率维持较低水平，9M22 降至 0.1%。17-9M22 公司期间费用率波动主要受管理费用率波动的影响。18 年管理费用率较高，主要系公司实 施股权激励，股权激励费用占当年管理费用的 72.98%，若剔除股权激励的影响，18 年管 理费用率为 4.76%。随着公司收入规模提升摊薄费用，9M22 费用率降至 2.5%。

公司盈利质量较高，运营效率高，现金流情况良好。2019-9M22，公司净利润现金含量 （经营活动现金净流量/归母净利润）持续提升（加回股权支付费用），2020-9M22 公司净 营业周期持续下降，反映公司对上下游话语权提升，盈利质量较高。