文灿股份发展历史、股权结构、业务布局及业绩分析

深耕压铸产业二十余年，造就车身结构件龙头。

公司 1998 年创立从事家电、汽车行业小 型压铸件制造。随着中国汽车业发展，2011 年开始研究车身结构件，成为国内第一家大 规模量产该类产品的企业，当前行业规模领先，并在 2011、2012 年分别收购和吸收合并 实控人资产南通雄邦、南海雄邦，扩大汽车铸造件业务。公司提前布局轻量化业务，于 2015 年开始大批量生产美国特斯拉轻量化压铸结构件，2016 年开始获得蔚来等国内新能 源主机厂订单。此外，文灿率先在汽车大型一体化结构件领域获得客户定点、量产，成 为一体化压铸领先者。经过 2 次增资，2014 年公司注册资本达到 1.5 亿元，2015 年新三 板挂牌，2018 年于上交所挂牌。

实控人持股约 34%，股权结构稳定。公司控股股东及实际控制人为唐杰雄、唐杰邦，二 人合计直接和间接实际控制公司 34.14%股份。另外，分别为唐杰雄、唐杰邦之胞弟唐氏 家族唐杰维、唐杰操分别持有公司 11.38%股权。唐氏家族合计控制公司 56.90%股份，自 文灿上市以来，唐氏家族未有作减持，整体股权结构稳定。

公司整体布局高压铸造、低压铸造、重力铸造工艺： 1） 高压压铸：高压铸造是指利用高压将金属溶液压如模具内冷却成型的工艺，其业务 以车身结构件开展，包含前后纵梁、减震塔、扭力盒等。客户主要特斯拉、奔驰、蔚 来等主机厂。目前公司在佛山本部、天津雄邦、南通雄邦均有布局高压铸造业务，近 几年随着大型一体化压铸的趋势显著，公司自2021年起采购6000-9000T大型压铸机， 以发展大型一体化压铸件为核心开展业务。

2） 重力铸造：重力铸造是指金属液在重力作用下注入铸型的工艺。2020 年公司收购百 炼集团，开拓重力铸造业务与海外市场份额。百炼在墨西哥、法国、匈牙利、塞尔维 亚、中国等地拥有 12 个生产基地，其在铝制刹车主缸和卡钳领域处于全球领先地位， 也成功为公司扩充涡轮增压系统该产品线、更复杂的底盘结构件等。合作客户包括采 埃孚、德国大陆、法雷奥、博世、博世马勒、本特勒等国际一级汽车零部件供应商。 1H22 百炼实现营业收入 13.0 亿元，占文灿总营收比例超过 50%。当前公司已开始在 百炼墨西哥工厂导入高压铸造产线，加快北美客户订单落地，同时计划明年择机在百 炼匈牙利工厂导入一体化压铸产线，辐射欧洲客户，协同效应进一步显现。

3） 低压铸造：低压铸造是指以低压形式将金属液上升填充模具与控制凝固的铸造工艺。 公司于 2017 年成立全资子公司江苏文灿，2019 年启动压铸厂房改造项目，引进德国 进口低压铸造产线，拓展低压铸造业务。公司后续低压铸造将在副车架、汽车及储能 电池盒箱体、电机壳等部件加快落地。 产品结构往新能源、结构件快速倾斜。公司主营汽车类压铸件，涵盖发动机系统（2017 年营收占比 22%）、变速箱系统（32%）、底盘系统（14%）、制动系统（9%）、车身结构 件（9%）等，近年往新能源、车身结构件业务快速倾斜，营收占本部比重分别从 2019 年 14%、18%提升至 1H22 的 48%、32%（互相有重合）。

深度绑定大众、蔚来，同时开拓多类型新客户。公司原有客户以采埃孚天合、威伯科、 法雷奥等 Tier 1 企业为主，也有长城、特斯拉等整车厂。2014 年公司与大众开始合作， 2016 年实现变速箱零件大规模量产，2018-2019 年大众已成为公司第一大客户（营收占 比 17%、20%）；公司为蔚来开发的车身结构件 2018 年实现大规模量产，2019 年蔚来已 成为公司第五大客户，收入占比 8%，2021 年公司营收增量主要来自于蔚来。另外，在 汽车领域，近年公司同时在开拓法国三电等 Tier 1 企业，吉利、小鹏、比亚迪等整车厂； 在电池领域，公司也成功开拓了亿纬锂能、欣旺达、阳光电源等客户；后续更多新客户、 新订单有望支撑公司长期成长。

业绩连续恢复、释放，资本开支处于近年第二波高峰： 1） 营业收入：公司营业收入在 2017-2019 年保持平稳，公司以发动机系统、变速箱系统、 底盘系统铸件为主营业务；2020 年 8 月百炼集团并表，当年贡献营收 10.0 亿元，而 本部文灿全年营收略增 4%；2021、2022 年，受益于蔚来等新能源客户订单增长，公 司营收处于快速增长渠道。 2） 归母净利：2015-2017 年公司传统发动机系统与变速箱系统客户订单稳定，并开拓一定新能源客户订单，整体归母净利维持在较高水平；2018-2019 年汽车行业下滑、公 司细分新产品毛利率也在下滑，致归母净利连续两年有较大幅度下滑；2020 年后百 炼集团并入对业绩有拉动，但股权激励费用、缺芯、疫情、原材料涨价等多重因素叠 加致公司业绩恢复较为缓慢；1-3Q22 各因素向好，实现归母净利 2.59 亿元、同比 +276%。

3） 盈利指标：前期汽车压铸行业整体格局较好，且特斯拉/车身结构件项目毛利率相对 较高，可达 50%+，因此公司整体毛利率较高，在 25%-30%，净利率 10%+。2018 年 后，受汽车行业下滑、缺芯、疫情、原材料、运费改列等各因素影响，公司毛利率连 续下滑，但净利率及 ROE 端在 1-3Q22 已有较为明显的恢复迹象，1-3Q22 公司毛利 率、净利率、年化 ROE 分别为 19.4%、6.7%、12.2%。 4） 费用结构：2019 年前，公司整体费用率处于 15%-16%水平。2020 年公司收购百炼集 团计提较多管理费用，运费改列至营业成本对冲部分费用率影响。此后，公司整体费 用率在优化，1-3Q22 销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为 1.1%、 5.4%、1.3%、2.8%。

2. 一体化压铸大势所趋。特斯拉引领行业一体化压铸趋势，推动单车铝铸件用量大幅增加，中长期可能增近两倍： 特斯拉于 2020 年率先使用一体化压铸。2020 年 9 月特斯拉宣布 Model Y 将采用一体化 压铸后地板总成，融合的零部件数量更多且单个零部件体积也更大（由 70 个冲压件变为 1-2 个大型铝铸件）、整体轻量化效果更好（较钢铝混合后地板下降 10-20%），制造成 本进一步下降（连接点数量从 700-800 个降至 50 个，制造时间从 1-2 小时缩短至 3-5 分 钟）。

一体化压铸已被特斯拉推广至前舱总成。2022 年初特斯拉新投产的美国德州工厂已具备 Model Y 后地板及前舱总成分别实现一体化压铸的生产能力，其中前舱包括前减震塔、 前纵梁等零部件，连接点数量较使用传统冲压焊接的 Model 3 同部件减少 1600 余个，极 大地推动降本增效的实现。 行业正往更大型一体化集成发展，中长期单车铸铝件用量有增近两倍空间。特斯拉德国 柏林工厂正推进 4680 电芯、CTC 电池包、前后压铸车身一体化进程，国内新势力也从后 地板逐步实现一体化压铸的量产，技术成熟后零件集成度也有望向头部特斯拉靠拢。向 中长期展望，前中后地板乃至整个白车身或都能采用一体化压铸技术，单车一体化压铸 件用量或达到 200kg 以上，较当前传统压铸件平均单车用量 100kg 左右具有增两倍的空 间。