金蝶国际如何提升盈利水平？

坚定云转型战略，盈利水平有望提升

市场变革所向，云化大势所趋。近年来，随着人工智能、大数据、区块链等技术兴起， 消费巨变、产业巨变以及管理巨变接踵而至，叠加宏观经济动荡、人口结构倒挂，企业变革 迫在眉睫，降本增效成为关键，新商业模式应运而生，云化已是大势所趋。 云商业模式改善现金流。在传统项目制市场中，软件以 License 买断为主，费用较高， 以 SAP、Oracle 为例，一套产品价格往往上千万级别。然而，由于客户的付费能力通常与 经济周期变化相关，传统软件厂商模式下，收入的增长依赖于客户数量的不断增加，单个客 户收入可持续性低，因此收入波动性较大。订阅模式下，企业成本得到摊薄，客户承受能力 不易受到宏观经济强弱周期的影响。此外，企业上云之后普遍粘性较高，稳定的年费模式为 企业带来持续增长的现金流。以 Adobe 为例，自转云后经营现金流稳步提升；云原生公司 Salesforce、Workday 自上市以来经营现金流始终保持增长。

弱化宏观经济周期性影响，抗风险能力较强。SaaS 企业收入大部分为 Recurring 收入， 具有高度的可预测与可持续性。同时，对于很多 SaaS 企业成熟稳固的客户而言，每年除复 购外，还会产生增购，能够为 SaaS 企业带来更好的扩展性收入。客户连续的付费行为，一 定程度上抵消企业未来收入不确定性产生的负面影响，在宏观环境变化时具备良好的抗风险 能力。从海外成熟 SaaS 企业业绩来看，2020 年，在疫情影响下，美国 GDP 增速降至近十 年最低点，但公司一致表现出经营韧性，营收维持在稳定区间，整体抗风险能力增强。

国内 SaaS 企业业绩短期承压，但仍表现出较强经营韧性。国内大部分公司仍处于大量 投入研发夯实产品力并加速抢占市场份额的阶段，费用投入较为刚性。在外部环境因素的扰 动下，交付实施进度放缓，其业绩受到一定程度影响，但仍体现出经营韧性以及优于整个计 算机板块的恢复能力。从营收端来看，2020 年计算机板块公司整体出现增速回落，SaaS 板 块营收增速为 4.5%，高于计算机板块整体增速。

云化提升利润率水平，长期盈利能力水平有望大幅提升。项目制软件公司渠道投入较高， 老客户的线下维护、销售人员扩张持续，费用增长明显，且二次开发边际成本较高，因此传 统软件厂商利润率提升空间有限。SaaS 企业由于产品标准化程度高，交付实施具备可复制 性，毛利较高，通常在 60%以上。

从海外 SaaS 企业的发展来看，成熟云厂商净利率水平呈现出先亏损后快速提升趋势。 Adobe 自 2012 年云转型以来，净利率从 2013 年底部的 7.2%提升至 2021 年的 30.6%，2020 年净利率达近 10 年来最高水平 40.6%；云原生厂商 Salesforce 盈利时间较晚，2020 年净利 率达到 19.2%。背后的原因主要有：1）云上客户粘性价高，长期来看公司的销售费用率保 持 下 降 趋 势 ， 2012-2021 年 Adobe\Salesforce\Workday 销 售 费 用 率 分 别 下 降 7.00pp\7.90pp\17.40pp，企业的获客成本逐渐降低；2）产品成熟度提升，模块、代码复用 率提高，整体研发效率与人效得到提升。

金蝶坚定云转型，战略前瞻，占据先发优势。 2011 年，公司借助原有的客户资源，迅 速打响国内云转型的第一枪，聚焦“平台+人财税+生态”的战略拓展，坚定不移地向云订阅 服务模式转型。尽管云转型前期会有较长时间的投入与阵痛，但云转型带来的持续的经营现 金流、长期盈利能力的提升，成为金蝶坚定的信念。此外，由于金蝶前瞻布局云产品，先发 优势凸显，在国产替代浪潮来临之际，有望充分受益，规模迅速扩张。