成长第二轮完整股市行情结束原因是什么？

成长第二轮完整行情结束原因是查配资、严监管、货币政 策转向担忧，市场微观流动性迅速萎缩，仅剩产业政策支撑风 险偏好。

根据此前发布的《风格复盘系列一（1）：那些年我们追过的成长——十六年成长 占优行情全复盘》结果显示，成长风格第二轮完整行情第三阶段的主要支撑来源于流 动性、风险偏好两方面支撑，业绩并非核心支撑：

①货币政策转向宽松，市场整体流动性极度宽松。2014 年 11 月央行降低存贷 款基准利率，时隔两年再次开启新一轮的降息降准周期。2014 年 11 月至 2015 年 6 月中旬期间，央行通过多次降息降准刺激经济，期间市场宏观流动性偏宽松，10Y国债收益率围绕 3.5%中枢波动，维持阶段性低位。3 月以来短端 DR001 迅速下行， 从 3.5%左右的高点一路下降至 5 月中旬 1%左右的水平。同时，微观流动性同样大幅 走宽，成交量不断放大。2014 年 11 月初全市场成交量维持在 3000-4000 亿水平， 在宽松流动性及市场赚钱效应正反馈作用下，至 2015 年 6 月市场成交量已达到 2 万 亿水平，整体规模扩大了约 5-6 倍。

②成长科技类政策催化不断，对科技成长类产业风险偏好形成支撑。其一是“互 联网+”计划获得政策的重点支持。2015 年 3 月“互联网+”制定计划被写入政府工 作报告，纳入到国家顶层设计；其二是“双创”文件出台，成长科创主题并购重组 火爆。2015年3月《国务院办公厅关于发展众创空间推进大众创新创业的指导意见》 出台，要求对战略性新兴产业和高新技术产业早中期、初创期创新型企业发展进行 支持。其三是，2015 年 5 月“中国制造 2025”长期规划出炉。规划提出在航天装 备、通信装备、能源装备等与国际先进水平较为接近的 8 大产业进行重点突破，延 伸出巨大发展空间。

结束原因一：央行版“扭曲操作”引发市场大幅下跌，市场对于流 动性边际变化敏感度大幅提升

2015 年上半年，市场处于极度宽松的时期，不论是短端资金利率的迅速下行还 是市场成交量的指数型放大均是佐证，前者的支撑在于经济下行压力之下，央行延 续了自2014年以来的宽松货币政策；后者的支撑主要在于市场赚钱效应的正反馈下， 投资者场内场外加配杠杆。但 4 月中旬以来上述支撑均出现了较为实质性的变化。

央行版“扭曲操作”启动，短期宏观流动性承压，为后续流动性迅速收紧埋下 伏笔。尽管 4-6 月降准降息仍在持续，但 4 月 16 日以来央行便暂停逆回购操作，停 止向市场注入资金，4 月 23 日至 6 月 25 日期间央行维持零投放。随后，5 月 28 日 据路透报道，央行向部分金融机构开启定向正回购，期限包括 7 天、14 天和 28 天，回笼资金逾千亿。价格以市场利率定价，暂停逆回购叠加定向正回购引发货币政策 转紧的预期，当日上证指数、创业板分别大幅下跌 6.5%、5.4%。站在当前时点回看， 其背后的原因可能在于市场短期资金已过于充裕（短端 DR001 3 月-5 月初下降约 2 个百分点），但恰逢经济下行压力依然较大，因此央行在回收短期资金的同时，依 然维持了降准降息的操作以释放长期资金，即—央行版“扭曲操作”收短放长。5 月中旬以来短端资金利率 DR001 与长端 10Y 国债走势逐步出现背离可以作为上述逻 辑的佐证。值得一提的是，虽然央行阶段性回收短期流动性，但依旧通过降准降息 维持着中长期宽松充裕的货币环境，但 5 月 28 日的路透社报道依然引发市场大幅下 跌，这一定程度上说明彼时市场对于流动性环境的变动已变得十分敏感，这也为后 续微观流动性收紧后，市场“闪崩”埋下伏笔。

结束原因二：监管层严查场外配资，去杠杆引发市场资金踩踏，微 观流动性急速萎缩

监管层严查场外配资，去杠杆引发市场资金踩踏，微观流动性急速萎缩。随着 市场短时间内成交量急速扩张，市场大幅上涨，监管层逐步加强对于两融业务、场 外配资等加杠杆行为监管，以控制风险。

4 月 17 日，证监会对两融业务提出 7 大要求，其中包括要求加强两融业务风险 管理，根据市场情况及时调整初始保证金比例，标的证券管理等手段，同时，不得 以任何形式开展场外股票配资、伞形信托等；

5 月 22 日开始不断有券商紧急下发内部通知，要求全面自查自纠参与场外配资 的相关业务，其中包括接入恒生 HOMS 系统、其他第三方系统为场外配资提供服务或 便利，若存在利用提供的数据端口进行场外配资的行为，将在 5 月 25 日一律停止数 据端口服务，这意味着与券商有合作的通过恒生 HOMS 系统或第三方系统提供融资的客户必须强行平仓； 5 月 25 日以来，南京、海通、华泰、民族、申万、兴业、国盛等多家券商先后 对旗下两融业务做出调整； 6 月 5 日，证监会新闻发言人张晓军表示，为促进券商融资融券业务发展，证监 会正在对两融业务管理办法、相关规则进行修订，条件成熟时将按照程序向市场征 求意见；

6 月 12 日，证监会发布《证券公司融资融券业务管理办法》征求意见稿，意见 稿在两融业务开户要求、期限限制、风险防范机制等方面均做出了一定调整，旨在 加强风险管控，两融业务监管正式落地；

紧接着，6 月 13 日，证监会通过官方微博公布了《关于加强证券公司信息系统 外部接入管理的通知》，重申各证券公司不得通过网上证券交易接口为任何机构和 个人开展场外配资活动、非法证券业务提供便利。

4 月以来监管整治场内两融以及场外配资的力度不断升级，刚性去杠杆导致大量 资金迅速撤离。6 月 5 日至 7 月 10 日，短短 1 个月，上证指数、创业板指分别下跌 7.3%、19.3%。大幅杀跌引发其他融资账户强制平仓，资金踩踏负反馈作用引发市场 微观流动性急速萎缩，市场成交量由 2.2 万亿腰斩至不到 1 万亿水平。