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中国必选消费品行业2026年展望：下半年有望触底反弹甚至扭转趋势；在宏观环境仍面临挑战之际，渠道成本竞争是关键影响因素。我们看到必选消费品行业表现在2025年上下半年反差明显，而5月18日出台的厉行节 约反对浪费政策成为分水岭，在政策发布后，行业表现从符合预期转向落后大盘。个 股的领先表现仍由增长支撑，尽管政策影响和持续通缩导致需求疲软，但受到2025年 产品周期/市场份额扩张/聚焦利润率的推动（农夫山泉/中宠股份），同时股东回报也 提供了坚实支撑（万洲国际/康师傅/百威）。展望2026年，我们认为结构性趋势扭转 取决于再通胀和政策方向的能见度（中央经济工作会议强调扩大内需是2026年的首要 任务）；同时，我们关注2026年的三大关键议题：

1- 触底反弹还是趋势扭转？我们预计触底反弹的可能性大于结构性趋势扭转，2026年 白酒消费（来自高端宴席/商务需求复苏）、乳制品供需再平衡（来自供应持续削减） 以及即饮渠道相关消费（与啤酒/调味品/冷冻食品更为相关）机会将主要受到低基数 或周期性复苏推动。对于白酒板块，我们预计2026年下半年随着政策影响 逐步消退，该板块将从目前的困境中环比复苏，而渠道库存消化在2026年上半年对于 重振渠道盈利能力仍至关重要。尽管我们认为基本面的趋势扭转仍需时日，但投资者 预期自2025年下半年以来已处于低位，我们认为周期性触底反弹将源于零售动销的低 基数（2025年6-8月降幅接近50%）。对于乳制品，基于上游持续削减产能（每月1万 ~2万头）以及潜在的政策利好，我们预计2026年下半年供需将实现周期性再平衡（尽 管从2025年推迟）。

2- ODB渠道重组加速及自有品牌影响？消费者仍追求优质产品，但对价格的敏感度日 益上升。2025年，O2O（啤酒/酒类）、折扣店（零食等）和B2B（牛奶、调味品等， 包括OEM/ODM）等ODB渠道持续获得发展动力，为必选消费品各品类贡献了低个位 数至中个位数的销售额/销量增长（新的ODB渠道实现了强劲的两位数甚至三位数增 长，这有助于抵消传统渠道的下滑）。进入2026年，我们预计渠道重组将继续重塑价 值链和消费者的价格认知：能够快速应对变化或拥有独特而强大品牌实力/地位的品牌 可能从这一渠道重组趋势中获益，但我们预计零售定价趋势将普遍面临不利因素，品 牌的议价能力也将受到削弱。我们还预计ODB渠道重组将加剧来自自有品牌的不利影 响。我们看到在上世纪80年代消费降级之际，以及新冠疫情期间随着渠道力量的崛 起，自有品牌趋势在美国兴起。2025年美国市场的自有品牌占比达21%，而在中国仅 为低个位数。中国强大的供应链也为OEM产能提供了支持。就影响程度而言，我们预 计白酒/啤酒/部分零食在渠道重组之际仍将受到最大影响。

3- 竞争格局和成本趋势？尽管我们覆盖的大多数其他子行业可能仍将受益于成本利好 （如PET/糖/猪肉），但由于核心原材料价格趋向正常化，我们看到这一利好趋势日益 减弱，而啤酒行业可能面临最显著的不利因素。各子行业的竞争格局日益分化：食品饮料行业可能面临持续而激烈的市场竞争，主要业内企业可能会加大促销力 度、加快SKU创新并深化与新兴渠道的合作。与此同时，我们预计啤酒企业将加大对非现 饮渠道（尤其是O2O）的投资，这可能会加剧价格竞争。相比之下，调味品和冷冻食品行 业龙头企业所处竞争格局将更为有利。进入2026年，新产品发布、运营效率和规模效应 仍将是利润率的支柱因素。 板块偏好：我们认为在2026年上半年，中国必选消费品板块由成长型股票向价值型股票 轮动仍为时略早，但在下半年潜在触底反弹的背景下，可能存在轮动机会：我们仍看好饮 料（长期增长/成本利好，但竞争加剧）和宠物食品（渗透率提升+海外业务基数正常 化），同时我们对调味品/冷冻食品板块转持更积极看法，因市场竞争缓和且可能受益于 即饮渠道复苏。进入2026年下半年，我们预计白酒和乳制品（供需再平衡）将出现触底 反弹机会。