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投资策略专题：AI估值牛的思考。

硬件大周期视角—强者恒强和强弩之末的讨论

泡沫的呈现往往取决于“容器大小”，有一个很有意思的比喻是“往杯子里倒酒” 与“往杠里倒酒”泡沫的情况是不一样的，在中美流动性宽松+A 股估值牛市+政 策大力支持发展科技（产业高景气）的基础上（往缸里到酒），我们认为言 AI 泡沫仍尚早，只是仓位和累计涨幅的压力随时可能需要一定的消化。强者恒强的 核心因素仍在于ΔG，如果ΔG 开始出现明显的疲软则可能处于平顶消化估值+ 成长回归价值的过程。当前并未见到ΔG 的显著拐点，那么 AI 硬件在现阶段更 有可能跟随估值牛的大环境延续。

2000 年美股科网泡沫启示录-“6+6”模式复现全过程

在泡沫形成阶段，大部分科技企业均经历了估值快速上升，但估值涨幅与盈利能 力之间出现显著脱节，更多的是盲目的预期和情绪在起作用。多数企业在实际盈 利尚未充分显现时就被赋予了过高的增长假设。这一现象揭示了泡沫阶段的核心 特征：在高成长科技行业中，资本往往优先追逐“技术故事”和“规模幻想”， 而非基于实际利润和现金流的价值判断。我们通过“6+6”的模式（即六家代表 性个股的六大维度）再现了泡沫到幻灭的过程，从中发现泡沫破裂并非对创新的 否定，而是对企业基本面与商业模式的严格检验——真正能够经受市场考验的企 业，通常具备技术领先、盈利路径清晰和资本管理稳健三大特质。

2013-2015 年 A 股移动互联网时代的行情终结的启示

本质依然是估值与盈利能力的背离，不过其弱 PPI+强产业叙事+强流动性的市场 环境仍可为当下有所借鉴。弱宏观周期下景气品类相对稀缺，这或使得投资者对 于景气方向的交易过于集中，叠加杠杆资金的加速从而使得估值不再具备安全边 际。此外从行情结束后出现退市风险的公司对比中我们也可以看出行业竞争格局 以及商业模式的可持续性同样是重要的考量点。