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联瑞新材公司研究报告：填料艺术家，高阶产品扩产迎成长机遇。国内规模领先的电子级硅微粉企业，成长性凸显，高阶球粉占比快速提 升。公司硅微粉起家，并进一步拓展至球形氧化铝，形成硅基+铝基多品 类产品布局。目前公司围绕集成电路产业，持续推出包括Low α球形二氧 化硅、Low Df 超细球形二氧化硅、Low α球形氧化铝、氮化物等产品。随 着公司产品结构转型升级和高阶产品登陆，公司利润不断提升。

公司驱动力：产能扩张+产品升级，迎来成长机遇。

硅微粉及球铝领先企业，球硅逐步实现进口替代， HBM关键填料球铝 有望获得更高市场份额。受益于高速基板发展机遇，公司球硅成功打 破海外垄断。公司高导热球形氧化铝产品是热界面关键材料，尤其是 HBM封装材料中的关键填料。公司球铝份额2022年位列中国第三，伴 随氧化铝需求不断扩张以及公司产能扩充，公司有望获得更高市场份 额。

公司产能持续扩张，提供业绩弹性。2025年公司拟发行可转债进行扩 产，用于高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目，以及高导热高纯 球形粉体材料项目。伴随公司产能进一步扩张，有望提升订单能力。

聚焦先进技术，高阶产品占比不断提升，客户覆盖全球知名企业。公 司聚焦高端芯片（AI、5G、HPC 等）封装 、异构集成先进封装 （Chiplet、HBM 等）、新一代高频高速覆铜板（M7、M8 等）、高导热 热界面材料等先进技术，高阶产品占比不断上升。公司客户覆盖全球 知名覆铜板、半导体塑封料企业，生益科技为公司股东之一，也是公 司主要客户。

行业驱动力：AI算力爆发，高阶CCL+HBM发展带动需求快速增长。半 导体封装材料、电子电路基板、热界面材料为公司三大核心下游应用领 域，占比9成以上。

覆铜板：高阶CCL加速渗透，超纯球形二氧化硅成为行业主流选择。 AI算力爆发，直接拉动高性能服务器市场的快速扩张，下游硬件对性 能要求不断提高，推动新一代高速覆铜板需求快速提升，尤其是M7以 上级别产品，将拉动上游电子级硅微粉发展。目前Super Ultra Low Loss等高阶CCL正加速渗透，超纯球形二氧化硅成为行业主流选择。

环氧塑封料：先进封装/HBM带动Low-α球硅、Low-α球铝快速发展。 “后摩尔时代”，通过先进封装技术提升芯片性能已成为主要趋势。 Low-α球硅及Low-α球铝作为GMC主要填料，主要应用在集成电路先进 封装中，尤其是HBM中。随着散热要求越高，HBM中的Low-α球铝的 占比会更高。AI算力时代，HBM持续爆发，预计2025年HBM收入将近 翻倍，预计将在2030年前保持33%的年复合增长率，Low-α球铝需求 也将快速增长。