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建筑材料行业：成本优势动态演绎，关注光伏玻璃行业新秀。光伏玻璃行业成本曲线陡峭，龙头企业成本优势明显。2024 年头部企 业与腰部企业的毛利率差距为 10%-20%，相比于下游光伏组件行业， 光伏玻璃企业成本差距仍然较高，龙头企业成本优势突出。

光伏玻璃成本研究框架：上一周期中窑炉规模是成本差距的主要来源。 （1）窑炉：大型窑炉对于成品的优化体现在燃料单耗降低和成品率的 提升。大型窑炉具备更高的熔化率，单位面积的生产效率更高。成品率 主要受切边和不良品的影响，大型窑炉生产出的原片更大，切边比例更 小，成品率更高。（2）Know-how：技术差异关键在于原片生产的熔 化环节，相同环境条件下，头部企业在熔化端成品率和单耗控制更加优 秀。（3）原材料成本：头部企业自供低铁石英砂以及纯碱天然气规模 采购带来成本优势。（4）运输成本：头部企业通过港口枢纽布局和产 业集群化降低运输成本。（5）管理与研发费用：头部企业凭借更佳的 运营效率和更大的产能规模降低管理费用。（6）财务费用：一线企业 凭借更强的市场地位和信用评级，能通过股权融资、债券发行等多种方 式募集资金，能够更灵活的调整资产负债结构，尽可能降低财务费用。 我们估计上轮周期龙头企业与腰部企业平均差距总共约为 3.8 元/平。

本轮周期龙头企业窑炉规模优势减小，冷修带来的单位固定成本增加 加大了成本差距。光伏玻璃窑炉技术扩散速度较快，2022 年后光伏玻 璃日熔量千吨左右窑炉点火潮阶段性缩小了窑炉规模差距，2024 年下 半年开始，大部分落后产能在此阶段出清，因此窑炉规模的优势逐渐弱 化。产能冷修引起的产能利用率降低会带来固定成本（费用和折旧）的 提升，或是本轮成本差距扩大的主要因素，我们估计当前时点龙头企业 与腰部企业成本差距平均约为 3.6 元/平。若剔除冷修所带来的额外成 本费用，龙头企业的平均成本优势约为 2.4 元/平。此后随着企业逐步 优化人员以及设备，固定成本摊销会重新回到正常水平，若不考虑冷修 的额外成本，费用端的差距将重新扩大，头部企业凭借融资渠道的优势 有望持续降低其财务费用。展望未来，若第四代超大窑炉落地有望重启 窑炉规模优势，头部企业资源端的布局能力有望得到进一步发挥和体 现。