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祥源文旅研究报告：领先文旅产业服务商，业务版图持续扩张。祥源文旅：以旅游目的地投资运营为核心的文旅产业服务商。公司背靠文旅投资 运营经验丰富的间接控股股东祥源控股，于2017年上市，2022年至今已收购运 营百龙天梯、黄龙洞、碧峰峡等多个优质景区资产，现已构建“大湘西、大黄山、 大南岭”三大国际级旅游目的地体系，涵盖“丹霞山、碧峰峡、齐云山”三大旅游 度假区，并实现轻资产输出，为8家景区提供全链条运营管理服务，已形成“目 的地度假、旅行服务、文化及消费、数字科技”四大业务板块协同发展的良好格 局，成为一家领先的文旅产业服务商。2024年，公司实现营收8.6亿元/同比 +19.6%，归母净利润1.47亿元/同比-3.1%。

旅游行业：政策推动行业复苏，收并购、低空带来新增长。1）政策端持续加码， 助力国内游、入境游稳健恢复。国内游方面，2024年，国内旅游人数56.2亿人/ 同比+14.9%，国内旅游收入5.8万亿元/同比+17.0%，相对2019年，国内旅游 人数/旅游收入分别恢复至同期的93.6%/100.5%，旅游人数方面仍待进一步恢复， 且国内旅游收入占GDP比重在2024年仅恢复至4.3%，距离2019年的5.7%仍 有增长空间。入境游方面，2024年，入境游接待人次达1.32亿/同比+60.9%，恢 复至2019年的90.8%，免签政策下同比恢复显著，2025年入境游热度延续。2） 近年来，与文旅行业相关的收并购等资本支持政策、低空经济政策频出，多地国资 完成文旅上市公司实控；多地推出文旅+低空合作项目，已实现多次成功试飞，有 望为文旅企业带来新增长点。

三大旅游度假区已成型，轻资产运营迎突破。1）2022年为公司文旅资产注入元 年，以发行股份方式收购百龙绿色、凤凰祥盛、黄龙洞旅游、齐云山股份和小岛科 技的股权，“大湘西、大黄山”片区初具雏形。2）2023年，收购四川雅安碧峰峡 景区股权，围绕熊猫IP做深度目的地运营。3）2024年，收购莽山旅游、成交丹 霞山项目特许经营权，开启“大南岭”片区布局。4）2025年，开年完成卧龙中景 信全资收购，轻资产运营迎突破。

核心壁垒：收购+融合+产品打造三大能力。1）景区资产收购能力：公司现已跑 通4种资产收购模式，包括控股股东控股资产注入、收购控股股东参股优质资产、 纯外部收购和竞标项目特许经营权，控股股东EPC+O优质项目注入的潜在模式有 待尝试。2）全链路融合能力：公司景区项目多点布局，可享多地区发展红利，区 域间相互融合；同一目的地，多业态可提供全链路服务；线上推出祥源旅行，串联 线下景区游览线路，实现线上线下融合。3）文旅产品打造能力：存量景区持续产 品优化，带动客流、客单提升；新布局低空、游轮产品，打造新增长点。