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毛戈平研究报告：渠道增量的确定性更为重要，入通后资金有望进一步打开。我们在2024年12月12日发布的《毛戈平(1318):东方美学下的 高端国货美妆领跑者，渠道产品品牌三重共振》报告中已对公司 整体情况和发展做了详细的论述，结合本篇报告更新的数据，我 们进一步发现今年以来公司在线下开店、线上销售等方面均持续 超预期发展。不同于观测新品销售路径的传统分析模式，公司产 品实际已布局较全，线上主要依赖成功单品的上线，其成功率及 产品生命周期也会更优，基于渠道发展的预判模式较预判产品是 否成功的确定性更强，也更易观测。公司纳入恒生综合指数将于 3月10日正式生效，有望纳入港股通，增量资金预计将有效贡献。

专柜优质点位销售能力验证，强势开店带动线下增长

截止2025年3月3日，官网可查询的全国门店数共430家， 较2024年12月9日查询的416家增长14家，3个月时间已完成 近一半的全年开店目标（募投计划每年开设30家）。以上海为 例，我们发现毛戈平专柜与兰蔻专柜点位重合度实际并不高，毛 戈平高线城市门店铺位的优化仍具备显著空间。2024年公司在武 汉和成都SKP均开设了快闪店，目前均已转为正式店，2025年 初，公司北京SKP的快闪店开业，进一步验证了在一线核心高端 商业体的销售能力。新店数量及质量的同步增长预计将对线下收 入增速贡献10%左右的贡献。而从同店角度来看，公司计划每年 升级翻新70至100个现有专柜，叠加新品推出的连带效应，预 计单柜收入增长仍可持续，即使在线下业态受损的2022年毛戈 平同店依然有7%的增长，会员的高复购粘性预计也将对同店贡 献约10%的增量，且由于线下多数费用为固定开支，伴随单柜收 入提升，利润率也将有效提高。

线上渠道的发展遵循理性平衡，核心单品仍在快速起量期

2024H1公司线上销售收入占比为49%，即使相较于国际品 牌也处于相对较低水平。公司更加注重线上线下的有序平衡，整 体对价格管控和销售规模都有所控制。毛戈平此前线上销售产品 相对集中，24年抖音渠道40.9%的销售额来自于两款粉膏，15.7% 来自鱼子面膜，25年前两个月数据来看，鱼子气垫、皮肤衣、黑 霜3款产品销售占比显著提升，带动抖音增速快速提高。而对于天猫渠道，2024年双十一期间鱼子面膜销售发力，带动全年护占比提升到了35.5%（2023年为27.0%），2024 年的新品羽翼气垫也表现突出（线上专供产品，与线下的星耀气垫同款，实际也并非全新单品）。核心单品上 线上还有充足潜力，而非依赖新的爆品收割流量，线上收入增长的确定性突出。

公司的产品逻辑是基于常青品的长生命周期逻辑，品类布局已较为完善，销售端有待开发

毛戈平通过长期打造的线下销售模式对产品已进行了充分的市场调研，对于成功单品再进入线上销售，使 得其宣传难度远低于全新产品，ROI普遍较高，线上利润率可以达到25%。从线上线下的产品数量来看，官网 可查询的SPU数量共128个（SKU预计超过300个），而天猫的SPU为77个，即使是公司线上销售占比更高 的彩妆品类，SPU数量也有36%的差距，公司可上线电商的产品仍有充足储备。而护肤业务官网中系列已有7 个，涉及31个SPU。2024年7月公司推出的黑金护肤线目前线下线上均有销售，塑颜紧致护肤线也采取同样 策略，公司在护肤业务上的推新以及线上关注度逐步提升。