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玖龙纸业研究报告：行业供需格局将迎来拐点，龙头有望率先受益。深耕包装纸行业二十载，玖龙龙头地位稳固。据Wind，公司经营稳健， FY23首次出现亏损，但FY24触底反弹，利润端已经开始逐步复苏。

箱板瓦楞纸行业前期供需错配，当前有望迎来拐点。据中国造纸协会， 23年箱板、瓦楞纸消费量分别达3418、3010万吨，18-23年CAGR 为7.83%、8.14%，占造纸总消费量的25.96%、24.85%。箱板瓦楞纸 需求受下游消费影响较为明显，23年以来下游消费疲软，纸价压力明显。 预计随着我国刺激消费政策不断出台，有望拉动25年箱板瓦楞纸需求 量持续增长。从供给端来看，23年我国发布零关税政策，导致箱板纸瓦 楞纸进口量大幅增加，对供给端造成较大冲击。当前经过近两年的消化， 进口冲击边际减弱，且25年头部企业国内新增箱板纸瓦楞纸产能放缓， 展望后续，预计需求修复、供给端压力减小，纸价拐点有望快速来临。

浆、纸产能全面布局，龙头韧性凸显。据中研网显示，22年玖龙于箱 板、瓦楞纸行业市占分别达23%及11%，皆处在第一名的位置，与小 企业拉开明显差距。公司较早地开始上游木浆、纤维及再生浆的布局， 率先实现浆纸一体化，以应对原料价格波动。此外，造纸行业为重资本 开支的行业，公司资本开支高点在2023年， 24年资本开支下行且预 计25年不再边际提升，当前资本开支高峰已过，有望助力公司率先改 善经营质量，体现出较强的龙头稳定性。