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明阳电气研究报告：变压器头部企业，海外与海上打开远期空间。海上风电升压系统国产领先，下游市场多元化发展。公司成立于 2015 年， 是国内变压器头部企业，产品应用于新能源领域，其中海风升压系统国产份 额领先；近年来公司数据中心、电网行业收入快速增长。公司产品已出口至 40 多个国家和地区，积极布局海外直销市场。

海上风电迎来全球景气共振，公司前瞻研发大型化配套产品。国内海上风电 市场蓄势已久，2024-2027 年新增装机 CAGR 预计达 31%；国际市场海风远期 规划超 450GW，欧洲有望率先放量。机组大型化对变压器提出更高要求，公 司海风干式/酯类变压器产品行业领先，前瞻布局漂浮式和 66/110kV 变压器 与组合电器产品。近年来国内头部主机企业积极推进国际化发展，关联方明 阳智能引领国产海上风机出口。

海上光伏开发拐点将近，公司中标全国首个 GW 级项目。2023 年以来全国海 域立体确权工作稳步推进，多省发文支持海上光伏发展，项目规模化开发与 N 型组件应用共同推动海上光伏降本，“十五五”期间我国海上光伏有望进 入规模化发展阶段。海上光伏升压系统价值量高于陆上，2025-2026 年招标 有望密集落地。公司升压系统产品应用于全国首个 GW 级海上光伏项目。

人工智能推动数据中心建设，公司已供货头部客户。大模型参数规模持续增 长，IEA 预测 2022-2026 年全球数据中心耗电量将实现翻倍增长，数据中心 建设需求增长。根据 GMI 预测，2023-2032 年全球配套变压器市场 CAGR 达 7%，2032 年市场空间达千亿元。公司已供货数据中心头部客户，2024 年推 出 MyPower 电力模块新品。

配网升级带动变压器需求，公司积极布局国内外市场。“十四五”以来我国 电网投资保持高景气，在拉动投资、配网技术迭代、设备更新、农网供电质 量提升等多重需求带动下我国配电网投资持续增长。我国国内电网企业所采 购配电变压器年市场规模为 150-200 亿元，公司在南方电网份额提升较快。 未来十年全球电网投资迎来景气共振，公司把握机遇积极布局海外市场。