公用事业行业2025年度策略报告：攻守兼具，新旧能源交替中寻找确定性.pdf

公用事业行业2025年度策略报告：攻守兼具，新旧能源交替中寻找确定性。煤价预计维持较低水平，火电企业盈利有望保持稳定；Q4 来水转弱，但主要流 域蓄水情况较好，水电电量有支撑；特高压配电网加速建设有望缓解新能源消 纳问题，海风建设提速；核电密集投产期将至，业绩将随装机增长持续放量。

2024 年以来，环保及公用事业板块均有上涨。截止 12 月 8 日，公用事业板 块累计涨幅 11.12%，环保板块累计跌幅 9.29%，排名第 19，相对市场整体 涨幅靠后。我国电力统一市场建设取得新成效，市场交易规模持续扩大，中 长期交易已在全国范围内常态化运行，现货市场建设稳步推进。

火电：煤价预计维持较低水平，火电企业盈利有望保持稳定。截至 2024 年 12 月 16 日，秦港 5500 大卡动力煤现货价为 800 元/吨，较年初下降 13.6%。 测算在 2025 年现货煤价均价分别为 800/820/850 元/吨时，2025 年度电燃料 成本较今年分别有 0.012/0.011/0.008 元/千瓦时的降幅，能够覆盖 1 分钱左 右的上网电价降幅。同时，容量电价出台后，大多数地区的煤电机组能够获 得 2 分/千瓦时的容量电费补偿，盈利水平有望保持稳定。

水电：Q4 来水转弱，但主要流域蓄水情况较好，抽蓄有望带来新增长。9 月 以来部分流域来水转弱，但受益于上游水库群蓄水状况良好，金下梯级电站 基本蓄满；雅砻江两河口电站也实现了首次蓄满，今冬明春电量依然有望得 到保障。同时，抽蓄电站新增装机空间可观，且随着抽蓄电站参与现货市场 的比例进一步增加，电站盈利水平有望提升。

绿电：特高压配电网加速建设有望缓解消纳问题，海风开发提速，竞配政策 有望优化。政策推动+成本下行趋势下，我国风光装机有望保持高增长态势。 同时，在大型风光基地项目建设并网工作稳步推进的背景下，特高压及配套 主网建设加速开展，新能源消纳问题有望得到缓解。短期内新能源上网电价 虽有下行趋势，但成本端同样快速下行。假设电价和造价同时下浮 30%，测 算陆风全投资/资本金 IRR 分别为 7.5%/14.0%，海风分别为 5.3%/8.6%，光 伏分别为 8.5%/17.0%，较基准值下行幅度不大。

核电：电价和成本对市场化比例敏感性较小，业绩随装机增长持续放量。 2025 年主要省份核电参与市场化交易比例有所提升，但各地对于市场化交易 电价基本都有一定回收机制，最终结算电价接近核准电价，因此核电电价相 对稳定。成本方面，主要核电企业通过长协稳定燃料价格，天然铀价波动带 来的影响有限。预计短期内核电有望保持较高核准量，机组陆续投产带来的 发电量增长将成为核电业绩增长的主要驱动力。