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招商银行研究报告：抓住复苏机遇，收获超额收益。在前期发布的《银行行业2025年投资策略：从资产荒走向复苏交易》 报告中，我们提出2025年银行股投资逻辑将从股息逻辑向复苏逻辑转 换，以招商银行为代表的受经济影响较为敏感的复苏型相关品种会再 次占优，核心推荐逻辑如下：

一是消费回暖，零售需求释放。随着一系列扩内需、稳市场、化风险政 策的推进落地，招行在零售消费领域相关业务有望企稳向好，零售信贷 投放重回强劲。同时，招商银行推进重点区域发展战略，提升长三角、 珠三角、成渝和海西等区域的重点分行经营效能，重点区域经济复苏步 伐更快，业绩回升动能更强。

二是存款活化，息差更为受益。经济复苏带动市场风险偏好回升，存款 活化将驱动成本率显著改善，招行银行存款护城河深筑，活期存款占比 高，预计改善幅度更大。静态测算下，假设招商银行活期存款占比提升 5pct，带来25年息差正贡献7.9bp，提振营收增速2.8pct。

三是资本市场向好，中收筑底回升。23年以来受保险公募降费、资本 市场低迷等多重因素影响，公司中收增长承压，主要是代销保险、代销 基金收入大幅下滑，拖累业绩表现。展望2025年，考虑到基数效应消 退叠加资本市场回暖，财富中收有望实现恢复性增长，公司大财富管理 业务基本盘稳固，预计回升空间更大，提振业绩表现。

四是其他非息韧性好于同业。23Q4以来受益于债牛行情，银行实现了 较为可观的投资收益，部分银行兑现浮盈维稳业绩增长，但考虑到其他 非息的正贡献是以未来息差进一步下行为代价的，随着利率进入低位， 且财政开始发力，这一利润来源难以做持续性期待。而招商银行金融投 资以AC、OCI为主，前三季度浮盈兑现不多，且其他综合收益增长好 于同业，预计明年其他非息表现更有韧性，对营收扰动小于可比同业。

五是地产止跌企稳，零售风险缓释，资产质量持续稳健。随着房地产止 跌企稳，招商银行对公贷款质量有望持续向好，同时宏观经济重启背景 下零售贷款风险有望缓释，对公零售协同改善，资产质量持续稳健。