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佩蒂股份研究报告：产能突破释放成长，自主品牌渐露头角。佩蒂股份：咬胶领域龙头，2018年开始品类多元化、国内外并举。1） 以咬胶产品起家，植物咬胶+畜皮咬胶占比60%以上，植物咬胶过去是 公司毛利率最高产品，销售模式以代工为主远销国外，和国外客户合作 稳定。2）2018年贸易战后提出“双轮驱动”战略，开始着手打造自主 品牌，进军国内市场。截止2024H1，国内市场占比已经接近20%，自 主品牌“爵宴”在鸭肉干零食赛道取得TOP1成绩。公司2015-2020年 保持双位数以上增长，2021-2023年期间略有承压，2024年以来恢复正 增长。2014年至2023年，公司复合增速达到15.1%。

处于产能驱动阶段，下游需求景气。上市至今公司一直处于产能扩张中， 与此同时产销量也同步提升，产能利用率处于高位，充分说明公司产品 下游需求良好。目前的产能布局：1）国内：温州和平阳是佩蒂股份的总 部所在地，江苏泰州工厂主要生产新型主粮和湿粮。2）海外：越南拥有 越南好嚼、越南巴啦啦和越南德信三大工厂，柬埔寨爵味工厂目前处于 产能快速爬坡阶段，新西兰干粮产线已建成，依托当地优质牛羊肉等原 料，具有较强的成本优势。今年以来国内新型主粮和湿粮产能和新西兰 高端干粮产线逐步投产，为后续的发展储备了产能基础。

未来增量看国内自主品牌。我国宠物企业的发展脉络很清晰：先国外再 国内，先代工再自主品牌。乖宝宠物较早（2013年）开始在国内打造自 主品牌，目前其营收体量、增速、盈利水平都处于行业前列，给同行提 供了良好的借鉴案例。再看佩蒂，公司抓住电商渠道红利，逐步转向空 间更大的主粮赛道。目前配套产能开始逐步落地，营销方面公司已经成 功通过电商渠道打造出大单品爵宴鸭肉干，我们认为当前阶段仍处于培 育消费者心智的黄金期，具备良好的持续性和延展性。比如，爵宴在今 年“618”期间保持67%的亮眼增速，同时爵宴主粮新品才推出几个月， 也在“618”期间位居细分赛道榜首。反应在报表端，2018-2023年期间 公司国内市场CAGR达到37.8%，2024H1同比增长24.8%。而且随着 自主生产的比例提升，国内市场的毛利率也呈现逐年提升的态势。