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新和成研究报告：蛋氨酸行业趋势向好，创新驱动成长。国内精细化工龙头企业之一，业务范围横跨营养品、香料香精、高分子材料、 原料药等多领域。公司从一家校办企业发展至今，已经成为国内精细化工领 域的领跑者，拥有浙江新昌、浙江上虞、山东潍坊和黑龙江绥化四大生产基 地。公司的业务范围横跨营养品、香料香精、高分子材料、原料药四大化工 领域，其中营养品业务是公司业绩的主要支撑，2018-2023年公司营养品业 务的营收占比均在60%以上，2023年营养品业务的营收及毛利占比分别为 65.27%、59.20%。公司营养品历年的整体毛利率基本维持在29%-60%的 较高水平。

创新驱动新和成长期成长。公司坚持创新驱动发展的理念，技术的不断革新 和产品的持续拓展、迭代是公司成长的生命线。公司以“化工+”和“生物+” 两大核心技术平台不断发展各类功能性化学品，生产方式实现了从化学合成 到生物制造的拓展，产品方面实现从小分子化合物到高分子聚合物的拓展。 在研发方面，公司研发人员人数连续多年持续增加，公司研发经费投入呈现 较快增长趋势。2019年-2023年公司研发费用从4.3亿元上涨到8.9亿元， 增幅达106.98%；同时期内，公司的研发人员数量增幅达56.33%。

全球蛋氨酸需求韧性十足。蛋氨酸在饲料中的添加需求较为刚性，且由于添 加比例较小，下游对于蛋氨酸的价格变化敏感度较低。受人口增长、发展中 国家经济水平提高、现代化禽畜养殖业不断发展等因素影响，包括中国在内 的亚太地区蛋氨酸需求快速增长，全球蛋氨酸需求仍保持中等增速。2022年 蛋氨酸全球市场需求已达到160万吨以上，基于过往数据显示，市场的正常 增长意味着将来每两年会有约20万吨的新增需求，按2.20万元/吨的价格测 算，全球蛋氨酸市场规模350亿左右市场规模，且每两年约有44亿元的市 场增量。我们认为，全球蛋氨酸仍能保持中等增速，未来的增量主要在于发 展中国家的家禽养殖业规模扩张，以及水产、反刍动物市场的拓展。

未来蛋氨酸供需有望趋紧，蛋氨酸价格或将维持强势。2024年赢创、希杰、 新和成、紫光、安迪苏等均安排了设备检修，住友在2024年前将有7.5万吨 产能退出，推动企业报价提升。我们认为，考虑到蛋氨酸价格目前仍处于历史低位，住友持续缩减蛋氨酸产能，后续一些老旧产能或将继续清出，供需 未来仍有望趋紧，蛋氨酸价格或将维持强势，利好公司业绩。

新和成多方位优势协同，降本增效，进入全球蛋氨酸行业第一梯队。公司在蛋 氨酸行业的竞争优势包括一体化的成本优势，领先的创新技术，以及业务的 协同效应：公司建设蛋氨酸一体化配套装置，强化成本优势，公司的蛋氨酸 生产采取一体化装置，主要起始原料丙烯醛、氢氰酸、硫化氢均实现了自我 配套；公司始终坚持自主研发创新，驱动着蛋氨酸业务成长，2017年公司年 产5万吨蛋氨酸装置成功实现规模生产，这是国内第一套真正拥有完全自主 知识产权的规模化、绿色化、一体化蛋氨酸生产装置，公司开发的弱碱钾盐 双循环D,L-蛋氨酸生产工艺，也从根本上解决了蛋氨酸产业化过程中能耗高、 设备安全性要求高、副产物量大等难题；公司可以发挥动物营养品板块产品 间的协同效应，借用维生素销售渠道，缩短市场拓展期，降低产品销售费用。

展望未来，公司蛋氨酸业务有望量质齐升。公司液体蛋氨酸的新建产能，公 司与中石化合资的 18万吨/年（折百产能）液体蛋氨酸项目中，公司权益产 能9万吨/年，随着产能进一步扩张，公司的规模效应将更加显著，提升其市 场竞争力。加上公司 30万吨/年产能满产后，按照产能满产测算，蛋氨酸价 格每上涨1000元/吨，公司利润将增厚3.72亿元左右。此外，蛋氨酸目前价 格尚处底部区间，有望为公司带来更强的业绩弹性。另一方面，公司蛋氨酸 业务可以通过与维生素等产品的协同，打造高附加值的蛋氨酸特种产品，实 现从初级产品供应商向产品+解决方案的转型，向全球动物营养品龙头方向 进军。