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水务行业专题报告之化债篇：水务行业三问，应收问题、未来增长、发展趋势？水务行业的应收账款究竟如何？水务公司50~90%的应收账款来自污 水处理费，且计提比例基本在10%以下，欠款方主要为各地方政府。 截至最新我们统计14家主流水务公司各类应收账款（应收账款+合同 资产）体量为748亿元，占到总市值的50.1%；截至2023年各类应 收账款占营收的64.1%，1年以内应收账款比例为61.3%。但部分公 司各类应收账款增速较快、规模较大，武汉控股、北控水务集团、中原 环保、首创环保各类应收账款规模占市值比例达到129%、93%、85%、 79%，叠加近期12万亿化债政策出台、滚动置换，预计改善弹性突出。

水务行业的自然增速？量历史复合增速3~6%，量增主要依靠人口、人 均用水量驱动，而人均用水量与人均GDP高度相关，5%左右的GDP 增长目标下，测算2024年全国供水量、污水处理量将增长2.8%、3.1%； 价格历史复合增速2~3%，主流水务公司2016-2023年平均自来水价、 污水处理价复合增速1.4%、9.3%，自来水有望进入新一轮全国调价周 期，污水处理价有望向用户转移。收入端：中长期看测算水务行业收入 自然增速为5~7%；短期看水价不变情况下仅靠量增自然增速在 2~4%，部分GDP、人口增速较高的地区水量增速相应更高。利润端： 中长期看由于水价根据“成本+合理收益”定价，利润率有望趋于稳定， 水务行业中长期利润自然增速和收入同样为5~7%；短期看，特别是项 目层面，水价未调整情况下成本上升，短期内存在利润率下降可能性。

水务行业的未来发展趋势？（1）资产整合：特许经营权模式下水务资 产地区限制性较强，伴随各地城镇化基本完成，水务资产建设已经度过 高速投产期，未来行业趋势将是资产整合，包括理顺大股东在同一地区 的同类型资产以及通过收并购进行主业异地扩张，比如中原环保44亿 元收购大股东郑州公用集团旗下的郑州市污水资产、重庆水务39.5亿 元收购云南昆明滇投污水处理资产。此外渤海股份、武汉控股等公司控 股股东承诺在2025、2028年前解决同业竞争问题，股东部分相关资 产有望注入；（2）厂网一体化：政策端积极推动，预计将降本增效、提 升运营效率，同时提供业绩增量；（3）价格机制改革：对标海外，用户 付费+提价顺畅提升估值，期待我国水务行业价格机制改革。