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建筑装饰行业分析：Q3板块营收业绩持续承压，增量政策有望促Q4边际改善。Q3 营收业绩持续承压，增量政策有望驱动 Q4 基本面改善。24Q1-3 建筑 上市公司整体营收同降 4.9%，其中 Q1/Q2/Q3 分别同比+1.2%/-7.5%/- 8.0%；实现归母净利润同降 11.9%，其中 Q1/Q2/Q3 分别同比-3.2%/- 17.6%/-15.4%。Q3 板块收入降幅扩大，主因 Q3 业主资金延续偏紧状态， 同时央企普遍减少垫资投入，导致实物工作量落地进一步放缓；Q3 业绩 降幅略微收窄，主要受低基数、减值冲回、投资收益等非经因素影响；业 绩降幅明显大于收入，主因：1）毛利率同比回落；2）费用较为刚性，收 入下滑后费用率有所上升。9 月底至今我国连续出台一揽子增量政策，预 计 Q4 政府专项债及特别国债将加速发行（Q4 仍有 2.3 万亿专项债资金可 使用），叠加后续大规模化债及中央政府加杠杆等增量政策落地，有望显 著改善基建资金面，驱动实物工作量加快落地，促进板块基本面修复。

Q3 盈利能力下行，现金流边际好转。24Q1-3/Q3 板块毛利率分别为 10.14%/9.80%，分别同比变动+0.06/-0.25pct，Q3 毛利率下行主因：1） 收入确认持续放缓但部分成本支出刚性。2）部分企业地产业务毛利率大 幅下降。24Q1-3/Q3 板块期间费用率分别为 6.03%/6.65%，同比变化 +0.35/+0.48pct，其中四项费用率均同比增加，主因行业收入下滑，而部 分费用相对刚性；财务费用率提升更为明显主因有息债务融资规模扩大导 致利息支出大幅增加。24Q3 净利率 2.08%，同比下降 0.17pct。在净利 率、周转率下降趋势下，24Q1-3 板块 ROE 为 5.44%，同比明显下降 1.21pct。24Q1-3 板块经营性现金流净流出 4983 亿元，同比多流出 2138 亿元，其中 Q3 单季净流入 184 亿元，去年同期为净流出 421 亿元，24Q3 收现比/付现比分别为 110%/110%，同比+5pct/持平，Q3 板块收款小幅 改善，预计主要因 8-9 月专项债发行明显提速。

Q3 各板块继续承压，专业/国际工程业绩相对较好。在宏观需求偏弱背景 下，24Q3 绝大多数板块收入与业绩继续下滑，具体板块看：1）央企 Q3 收入/业绩分别同比变化-7.3%/-15.2%，降幅略小于行业整体。业绩出现 分化，其中中国中冶、中国能建、中国化学业绩大幅增长，主要受减值冲 回、低基数等因素影响。2）地方国企 Q3 营收与业绩分别同比变化-11.2%/- 0.9%，业绩边际恢复，主因板块毛利率有所提升、减值损失减少以及投资 收益增多。3）国际工程 Q3 营收和业绩分别同比变化-15.5%/+3.5%，收 入下降主因境内业务需求偏弱，业绩改善主因高毛利率海外业务占比提升 驱动板块毛利率向上。4）钢结构 Q3 营收与业绩分别同比变化-13.4%/- 16.2%，行业整体需求仍然较弱。5）设计咨询 Q3 营收与业绩分别同比变 化-19.0%/-40.6%，显示国内基建、地产新增项目偏少。6）专业工程 Q3 营收与业绩分别同增 10.9%/81.8%，收入增长主要由洁净室工程、矿山 工程、轨交减振/震等领域个股驱动，业绩高增主因板块冲回减值较多。