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易普力研究报告：民爆行业排头兵，矿山爆破先行者。民爆巨头重组上市，股东雄厚持续赋能。1993年易普力前身成立，并参与三峡水 利工程 70%的爆破工程，爆破服务起家。2006 年湖南民爆企业南岭民爆上市， 2023 年南岭民爆与易普力完成重组上市，背靠中国能建集团，充分受益大股东赋 能。易普力拥有营业性爆破作业单位、矿山工程施工总承包“双一级”资质，同时 民爆产品全产业链匹配，产品+服务覆盖全国约20个省份，同时逐步开拓海外市 场。截至2024年H1，易普力管理的工业炸药产能56.55万吨，其中混装比例为 52.61%；管理的电子雷管产能7550万发，位居行业前列。

各省份民爆景气分化，关注新疆西藏+海外市场。1-8月我国民爆生产企业累计完 成生产、销售总值分别为 262.64 亿元和 260.42 亿元，同比分别下降 6.64%和 6.18%；累计实现利润总额61.58亿元，同比增长12.30%。行业景气存在韧性， 看好未来发展和前景。根据中爆协数据，省份间景气分化，其中新疆、西藏民爆生 产企业生产总值维持较高增速，同比+26.1%、+85.8%；部分债务高风险省份需求 承压，其中云贵桂渝等西部省市民爆生产企业生产总值下滑均超20%。①2024年 1-8 月新疆煤炭累计开采3.24亿吨，同比+15.7%，领先全国+15.7pct，未来随着 “三基地一通道”深入实施，外运通道打开，疆煤保供地位有望进一步强化。公司 预计在新疆产能达到12.3万吨。②今年有色金属尤其是铜价上涨明显，拉动铜矿 产量提升高，西藏的国内最大巨龙铜矿巨龙二期改扩建工程已启动，建成后年产 铜量较2023年翻番，预计大幅拉动爆破需求。公司在西藏布局2.5万吨混装产能 服务巨龙铜矿等项目，竞争优势突出。同时公司积极响应“一带一路”倡议，业务 已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等国家。

政策大力推动水利基建，民爆需求或受提振。政策要求2035年完成《国家水网建 设规划纲要》的目标。其中雅鲁藏布江（总投资初步估计超 1万亿元）水利项目 已纳入西藏自治区十四五规划和2035年远景纲要，墨脱水电站的装机容量将达到 6000 万千瓦,年均发电量可达3000 亿千瓦时,相当于“3个三峡”。公司以三峡水 利工程起家，且于西藏地区布局混装产能 2.5 万吨，先发优势显著，或将充分受 益。

行业集中度持续提升，民爆资产或迎估值提升。根据《民爆行业“十四五”安全发 展规划》，民爆行业集中度进一步提升，要求到2025年末，全国民爆企业CR10 的行业集中度由2020年的49%提升至60+%，民爆企业之间收并购加速进行。根 据中爆协数据，2023年行业CR10合计生产总值达261.9亿元，约占行业总产值 的59.98%，有望利好行业龙头。同时民爆行业为“牌照”行业，行业核心资源炸 药、雷管许可产能有限，原则上未来不能新批产能，根据中爆协数据，2023年全 国炸药产量458.1万吨，工业雷管产量7.24亿发。随着政策推动整合持续推进， 行业可收购并购资产骤减，民爆资源稀缺性凸显。我们跟踪近几年广东宏大和江 南化工收购公司情况，单吨炸药产能收购价整体有提升，行业资产或已重估。