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裕同科技研究报告：需求盈利迎修复，提分红长期价值凸显。逆境稳增：24 年消费电子包装需求回暖，全球化布局加速。 公司作为国内包装行业龙头，从早期消费电子包装优势领域，已发展成多 产品、多客户驱动的增长格局。24H1 实现营收 73.53 亿元，同比+15.5%， 归母净利润 4.97 亿元，同比+15.2%。1）3C 包装：24 年以来消费电子需求 改善，根据 wind，2Q24 全球智能手机销量同比增长 6.5％，创三年来最高 的同比增速，伴随下半年消费旺季来临以及后续 AI 换机潮，有望对公司 3C 包装（营收占比近 70%）业务形成支撑。2）烟包&酒包：随中烟招标 市场化趋势提升，2022 年以来公司新增烟包中标数增多，成功导入广西中 烟、云南中烟、湖南中烟、福建中烟、安徽中烟等优质大客户。酒包业务 覆盖白酒主产区，知名客户合作深化。3）环保纸塑：顺应双碳趋势，未来 增长空间广阔。公司 23 年环保包装营收 10.6 亿元，2019-2023 年营收 CAGR 为 36.1%，成功引入多家欧美大客户。4）全球化推进：公司已在越南、印 度、印尼、泰国、马来西亚等海外地区建立 7 个生产基地，24 年将推动印 尼泗水项目、印尼雅加达项目、越南平阳项目、印度德里项目投产，进一 步完善国际化供应链；启动墨西哥、菲律宾新工厂建设，开拓包装新品类。

盈利中枢回升：原料成本可控、智造提效、资本开支减少。 2023 年公司实现毛利率 26.23%，同比+2.48pct，净利率 9.82%，同比+1.8pct。展望未来，我们认为三大因素有望支撑盈利修复趋势延续：1）原材料成本 压力可控，主要原材料价格目前处于近三年低位，24 年同比仍有下降。2）智造提效：近年加快推进智能化建设，许昌智能工厂成效显著，直接人工 占成本比重从 2019 年的 14%降至 2023 年的 12.1%，未来随各工厂效能提 升，运营效率有望持续优化。3）资本开支优化：随着公司的产能投资基本 完成阶段性布局，近两年资本开支已开始下降，预计未来固定资产投资逐 步减少趋势不变。