证券行业专题报告：低利率时代资产配置研究.pdf

证券行业专题报告：低利率时代资产配置研究。利率是全球金融机构资产配置的指挥棒，其升降对大类资产的配置产生重要影响。本篇报告聚焦低利率时代美日两国公募资管、保险资管和 投资银行三类机构的资产配置结构变化，以期为国内提供启示。

公募资管：利率下行期间，固收产品占比增长；利率低至一定程度时， 固收产品规模开始萎缩。美国共同基金、封闭式基金、ETF中债券型 占比随利率下降而上升；共同基金中货币型、股票型之间的轮动主要由 股市走势决定。日本固收基金在利率从高位下行至低位期间，规模与占 比皆增长；但当10Y国债利率下降至1.3%左右时，固收规模开始衰 退；股票型基金规模增长主要依靠股市上升。

保险资管：股债配比受利率影响较小；低利率时拉长久期、信用下沉； 本国利率水平过低时积极投资海外证券。寿险出于资负匹配性、稳健 性等考量，在利率变动的环境中无法大幅度调整股债配比。低利率时 期，美国寿险机构采取了拉长久期、信用下沉的方式来弥补低利率环境 中的低投资收益率问题。日本寿险自1997年大规模破产危机后资产配 置策略一向稳健保守、债券占比稳定居高；10Y日债利率在2011年低 至1%以下时，日本寿险开始积极投资海外证券、减少国内债券配置。

投资银行：低利率时期，利润低的业务即两融、贷款用资占比下降；投 资、做市业务用资占比与持有的投资资产和交易性资产中固收类占比 的变化趋势与利率水平绝对位置有关。两融、贷款的利润水平与利率 高度相关，低利率时利润微薄，因此用资占比显著较低。通常低利率 时，投资、做市交易的用资占比会因收益率较高而有所提升，持有的投 资资产和交易性资产中固收占比也会因资本利得增加而有所提升；但 若利率绝对水平过低（如日本2016年10Y国债利率低至负值），投资、 做市业务也会因利差空间缩小受到冲击而用资占比降低，持有的投资 资产和交易性资产中固收占比亦将有所下降。

参考海外金融机构低利率时期资产配置演变经验：资管在利率下降时 期可以加大固收资产配置力度，为预防过低利率导致的债券收益率低 可以提前布局其他资产投资；寿险机构在调整股债配比上的可操作空 间较小，但可以考虑调整久期结构和信用等级结构来保证收益水平；券 商当前本就处于去方向化的进程中，低利率环境恰好是调整业务结构 的契机，其中两融、质押业务在低利率时期收益率较低，而固收交易、 固收投资收益率提升，值得倾斜资源，但中长期看，大力发展FICC、 做市、衍生品等业务依然是坚定方向。