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玉龙股份研究报告：积极转型矿业，聚焦黄金发展道路。公司转型矿业赛道，聚焦黄金业务，23年黄金产量达2.85吨，公司核心资 产帕金戈金矿预计未来产量稳定。金价方面，高赤字、高通胀背景下，黄金 货币属性正在回归，同时随着美国经济走弱迹象逐步显现，美联储降息预期 升温，多重积极因素推升下，我们认为金价或将延续上涨态势。

国资控股明确矿业发展方向，持有金矿增储潜力较大、成本优势显著

伴随2021年济高控股成为公司实控人，公司明确黄金、新能源矿产资源双 轮驱动发展方向，并在2022年完成帕金戈金矿资源的收购。帕金戈项目产 量从20年的1.59吨提升至23年的2.85吨，24年上半年产量1.53吨，增 产效果显著。同时公司着力于增储工作，截至6月，帕金戈矿区面积已经由 原来的1700平方公里扩大至3050平方公里，矿区增储潜力较大。成本方 面，据我们测算该矿山因高品位优势，23年矿产金单克营业成本仅为210 元/克，处于行业较低水平。同时公司以收取服务费方式负责巴拓金矿运营， 据《采选方案设计》，该矿山预期达产黄金产量6吨以上，23年扭亏为盈。

公司布局钒、石墨等新能源资源，有望陆续投产形成利润贡献

玉龙股份布局新能源矿业资产，先后收购位于陕西商南县的楼房沟钒矿资源67% 的股权以及拥有多座石墨矿山的催腾公司11.44%股权。钒矿方面，公司计 划产能5000吨，预计25年实现投产。石墨资源方面公司计划通过子公司 收购催腾矿业旗下安夸贝、眼镜蛇等石墨资源70%股份，若收购成功公司 将实现对上述两个大型石墨矿的控制权。此外公司计划增持双利硅石矿业股 份至45%，该项目预计24年投产。

多重正面因素积聚，金价或处于历史性上行周期

受美国财政赤字高企、“逆全球化”思潮涌动以及频发的地缘性事件等因素 影响，全球央行在22-23年大额购金，促使金价在加息周期逆势上行。该现 象本质为大周期的高通胀预期、美元信用的损耗推升黄金上行，基于未来美 国财政支出难收敛以及“逆全球化”趋势难反转的判断，我们认为上述交易 逻辑仍将大概率延续。同时近期美国经济数据迎来明显走弱迹象，美联储开 启降息周期或渐行渐近，多重正面因素积聚，我们判断金价或处于历史性上 行周期，预计本轮金价或在25年突破3000美元/盎司。