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港口行业专题报告：防御与景气兼具，长周期维度的优质资产。本篇报告对港口行业的发展历史、现状、盈利模式进行分析，当前时点来看， 港口板块兼具防御属性与景气度，且行业竞争格局在区域整合下持续优化，产能利用率趋稳回升，费率具备市场化空间。

港口行业基本情况：发展历史：我国港口行业已度过密集投入阶段，随经济 增速放缓进入平稳增长期。业务现状：我国已经形成以长三角、珠三角、环 渤海、东南沿海以及西南沿海地区港口为主的五大沿海港口群，服务腹地区 域。从港口吞吐货物结构看，集装箱吞吐量占比较高。从区域结构来看，长 三角地区吞吐量领先，西南沿海地区增速最快。从各项业务毛利率水平来 看，集装箱及液体散货毛利率水平较高。盈利模式：装卸费为主要收入来 源，影响因素为货物吞吐量和装卸费率；成本主要包括资产折旧、人工成本 及能源成本，均相对刚性；产能利用率是评估港口盈利能力的关键要素。行 业特点：港口行业盈利稳定，现金流充足。

腹地需求仍具韧性，外贸景气向上带动集装箱吞吐增长。散杂货方面，电煤 旺季下保供需求仍存，伴随地产政策发力，矿石采购需求有所回暖，2024 年1-6月全国主要港口企业煤炭吞吐量累计完成6.5亿吨，同比下降1.8%， 1-6月全国主要港口企业铁矿石吞吐量累计完成8.6亿吨，同比增长5%。长 期看，煤炭运输供应格局不变下港口枢纽地位仍然关键，且火力发电仍然是 我国发电的重要方式。集装箱方面，在欧美市场补库周期带动下，海外市场 需求较好，上半年我国出口维持相对景气，1-6月主要港口企业累计完成集 装箱吞吐量14491.2万TEU，同比增长8.4%，其中累计完成外贸集装箱吞 吐量7191.8万TEU，同比增长8.4%，长期看，新兴市场外贸需求仍有增长 空间。

产能利用率改善下企业ROE迎来拐点，费率有一定市场化调节空间。2015 年后，港口区域整合逐渐频繁，产能建设趋于理性，港口企业平均资产负债 率基本维持在40%附近，产能利用率有所回暖，带动ROE改善。展望后续 行业资本开支情况，大部分港口企业后续仍然存在码头升级、泊位新建及扩 容等必要性资本开支，小部分企业存在大额资本开支。费率方面，伴随港口 区域整合持续进行，费率具备市场化调节空间，贡献业绩弹性。

DCF测算下，港口板块多家企业潜在空间具备吸引力。我们通过对港口企业 进行DCF测算，7%的WACC值下，港口板块企业普遍价值空间较大，如 青岛港、上港集团、招商港口、秦港股份、北部湾港、宁波港，显性DCF 空间分别为48.4%、45.0%、 84.3%、 57.2%、48.5%、32.8%，潜在空间 具备吸引力。