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家用电器行业研究：韧性时代，关税周期中的挑战与底气。全景：关税贸易壁垒的来龙去脉。近期美国大选背景下，市场对加征关税担忧情绪有所升温。美国在全球消费电器 零售规模与中国家电出口中均占 20%，其贸易壁垒对出口中长期趋势的影响不容 小视。入世以来，关税成为贸易核心议题始于2018的301调查案，最终落地的4 批关税清单对我国出口大盘及家电的覆盖率均在60%+，当前除3000 亿清单A税 率7.5%，其余均为25%；340亿清单中的双净、2000亿清单中的吸尘器/空气炸锅 等涉及豁免。此外，洗衣机于2016-2017年即在龙头推动下遭反倾销及201调查。

产业：政策周期中的节奏和份额

细颗粒度地复盘上一轮关税政策周期，节奏上“抢出口”发生于关税预期升温之 时，由数据可识别的两个阶段包括大规模调查启动的2017Q4-2018Q1及2000亿清 单税率提升之前的2018Q3-2018Q4；加征实施后，份额与价格压力同步发生，执行 后1 年内份额极限降幅在大个位数，而关税引致的均价降幅仅在小个位数，贸易 额回落是前期需求虹吸、份额与价格趋势的共同结果。沿时间轴向后，量价波动被 疫情引致的需求周期打断，且份额波动已向0收敛，核心品类均有企稳回升迹象。

微观：逆风下出海的增长与盈利

企业层面看，关税冲击落到收入端将经过外销占比、区域结构、中国产能供应比三 重弱化，盈利端的中间变量还有业务模式与供应链议价能力决定的调价幅度。整 体来看，当前家电权重公司对美关税风险敞口不大，美国占比较高的海尔本土/近 地产能为主，美的及格力对美收入占比均较低，而黑电龙头海外供应比例较高。上 轮周期中，关税预期引致的收入节奏波动主要在2018H2，近5年家电公司在美品 牌表现不俗，而成本汇率波动与模式变化仍是外销盈利能力短期变化的主导因素。

从历史的细节看关税的远期影响

企业寻求利润最大化进程中，局部压力之下寻求边界扩张的主观能动性，是关税 周期微观演绎的底色：提税后的5年间，中国家电出口在非美市场份额加速提升， 曾在世纪初引领产能输出的风扇与电动类小家电表现抢眼，受关税影响的核心大 家电品类份额提升也有明显提速；结构性转移之下，关税成为中国家电出口市场 结构与对美商品结构变化的主要推力。关税本质上类同“局部汇率升值”，观照广 场协议后汇率中枢调整中的日本制造业，全面价格竞争力削弱指向产能海外转移。

青山依旧在，评级“强于大市”

2018 年的301关税，对中国家电出口中微观生命周期均未产生中长期维度上的实 质影响，市场/产能布局能动性带来的经营韧性支撑下，对预演之中的下一轮关税 大可不必过度悲观。2024年初至今家电出口持续超预期，国内以旧换新力度比肩 家电下乡，中央资金支持强化，内销正逢更新大周期，政策兑现弹性可期，重视预 期反转机遇。维持“强于大市”评级，推荐白电龙头美的集团、格力电器、海尔智 家，厨电华帝股份、老板电器，黑电海信视像，关注海信家电、石头科技等标的。