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普门科技研究报告：糖化逐蒂落，医美待花开。普门科技专注于体外诊断仪器试剂的研发及康复治疗器械的创新，IVD+康 复医美齐头并进。我们预测公司24-26年EPS为0.96/1.21/1.52元，同比 +25%/+25%/+26%。

糖化血红蛋白检测：基层市场方法学优势明显，高端市场高速机进口替代

HbA1c检测是对糖尿病的检测核心指标和用药指导重要指标，HPLC法是 检测金标准。我们估算21年我国糖化血红蛋白检测试剂市场约14亿元， 其中使用进口品牌的实验室数量占60-70%（22年EQA数据），进口替代 空间可观；海外HbA1c检测有望受益于方法学切换，市场空间可期（23年 全球HbA1c检测市场规模23亿美元，并预计以9%的CAGR增长至32年 的47亿美元）。公司掌握 HPLC法核心技术并实现关键原材料完全自产， 装机可直接带动试剂和耗材放量。公司海外拓展因地制宜，在发展中国家利 用方法学优势取代生化法，在发达国家使用H100等高端机型进口替代。我 们预计24-26年糖化血红蛋白检测收入CAGR 33%。

电化学发光：先进方法学差异化竞争，补齐高速发光仪器

电化学发光具有本底信号低、特异性高、最小检出值低的优势，公司与全球 化学发光龙头罗氏采用相同方法学（21年罗氏在中国化学发光市占率 36%）。公司仪器齐全，在心肌、性激素等项目具有差异化优势，精准布局 等级医院门急诊和检验科，装机量持续提升，我们预计24年国内和海外均 装机600-800台。公司在总HCG、性激素六项、糖代谢两项等特色项目集 采报量均中标，我们看好集采后公司国内加速进口替代；公司发光业务出海 持续推进，我们看好公司海外发光收入占比持续提升。我们预计24-26年电 化学发光收入CAGR为23%。

医美业务快速发展，康复治疗布局全面

普门科技专注能量源医美，超声V拉美、冷拉提和美美光等主力产品布局趋于 完善，且强消费属性业务收入受政策影响较小，有效分散医保控费及集采风 险，我们预计24-26年收入CAGR有望超40%，看好皮肤医美未来贡献收 入新增长曲线。康复医疗项目进入医保报销体系后覆盖率持续提升，公司布 局光子治疗仪、空气波、冲击波等产品线，装机持续增长，且公司22年成 立消费者健康事业部，布局家用医疗设备，我们看好后续收入平稳增长。