海天味业研究报告：改革着眼长期，期待经营改善.pdf

海天味业研究报告：改革着眼长期，期待经营改善。调味品龙头企业，外部环境压力下积极推动改革。海天味业是中国调味品 行业的龙头企业，自2001年提出“双百工程”规划蓝图后，在产能规模、 渠道布局等多维度快速扩张；在2013年销值突破百亿后，公司提出未来五 年“再造一个海天”，在多元化产品、渠道深耕、大单品布局、品牌营销等 多方面进行精细化运营。13-19年，营收增速稳定在15%+，归母净利润增速 稳定在20%+。2020年以来，先后面临疫情反复、社区团购冲击价盘、成本 上涨、下游需求疲软等多轮压力，公司业绩承压。外部压力下，公司在产品、 渠道、组织架构等多方面推进变革。

基调看份额提升+结构升级，复调仍处成长期。从行业现状看：1）餐饮端： 修复速率较慢，一定程度上拖累行业表现；2）家庭端：供&需两端推动调味 品板块健康化&高端化发展。从当前各品类发展情况看：关注“多元化+集 中”两大趋势：1）多元化方面：复调仍处成长期，创新产品&新进入者较多， 竞争较为激烈，关注大单品形成及龙头布局情况；2）集中方面：当前调味 品各细分品类内集中度仍较低，龙头仍有份额提升机会。

渠道+供应链+品牌三维优势构筑护城河，看好平台化品类拓展能力。海天 作为调味品行业龙头：1）渠道端：广度、深度远超同业，掌控力强，运作 效率高；2）供应链端：“规模优势+技术升级”下生产成本低于同业；3） 品牌端：前期“高举高打广宣+单一品牌战略+优质产品力”下，海天与调味 品龙头形象深度绑定，已树立起较强消费者心智。我们认为公司护城河深 厚，掌握行业定价权，传统优势品类地位稳固。此外，在“渠道+供应链+品 牌”三维优势下，有望成功平台化拓展其他品类，支撑公司增长。

改革已取得初步成效，看好“四五”计划稳健增长。我们认为当前公司改革 调整已取得初步成效：1）从渠道改革情况看：海天成立八大销售公司（独 立自主经营+费用权限下放），充分激发销售人员工作积极性。渠道管理方 面，公司持续推动经销商渠道数字化建设，提升全渠道掌控力。库存水平从 23年底开始下降，截止24年5月，渠道库存处于健康水平；2）从员工积 极性与态度看：通过打破部门间边界&考核方式落实到个体等提升组织架构 运行效率的手段，公司从高管到普通员工危机意识更强，思想上更开放&学 习意识提升；我们认为公司历经多年发展，在“渠道+品牌+供应链”端护城 河优势明显，且公司面临外部环境压力+自身经营问题，积极调整改进，当 前改革已取得初步成效。我们看好，1）渠道端：餐饮端渐进式复苏+公司开 发多元渠道补缺口（C端、工业、柔性定制等）；2）产品端：在酱油、蚝 油、酱三大品类稳定发展基础上，多元化发展其他品类（当前醋&料酒增速 表现较优），支撑四五计划稳健增长（实现高单位数到双位数增长）。