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易普力研究报告：民爆龙头，掘金西藏、新疆、海外。易普力，是中国能建葛洲坝集团旗下子公司，2023年分拆重组上市，项目由中国能 建 A+H 股上市公司分拆易普力、重组南岭民爆实现上市和募集配套资金三部分组 成。公司是中国能建旗下唯一的上市公司和唯一民爆服务平台，大股东协同效应明 显，例如能建在水电工程领域施工市占率超30%、大型水电超50%。

爆破服务行业：行业现场混装占比提升，公司在手订单充足、高度绑定新疆煤炭项目

政策引导下，“十三五”以来现场混装炸药占比迅速提升，现场混装炸药多用于大型 露天煤矿、金属和非金属矿山。2018-2023 年民爆行业爆破服务收入 CAGR 为 11.2%，增速明显高于民爆行业生产总值（7.1%）。爆破服务下游客户主要为各类 矿山业主，下游矿山客户高度集中，因此爆破服务行业集中度天然较高，2023年民 爆行业爆破服务 CR10 达 87%，公司爆破服务市占率稳步提升，从 2019 年的 12.62%提升至 2023 年的 16.86%。2023 年工程类新签订单同比高增，23Q1-Q4 公司工程施工类新签订单分别达65.21、35.92、81.85、136.03亿元，其中23Q1 Q3 新签订单增速分别为 128%、51%、239%，在手订单充分保障公司矿服业务稳 健增长。新签订单结构角度，公司高度绑定新疆煤炭项目，同步关注紫金巨龙铜矿 项目执行情况。

炸药行业：供给偏紧，需求端煤炭、矿山带动景气度向上，公司炸药市占率约 11%

（1）民爆供给端：新增产能存在硬性约束，头部受益行业整合。民爆行业供给端行 政审批壁垒高，生产、销售、运输和爆破作业，均须取得相应许可证。政策支持整 合，供给侧迈向头部集中。（2）民爆需求端：煤炭、矿山带动景气度向上。工业炸 药下游应用领域 70%以上来源于矿山开采，其余应用领域主要为基建。2022 年以 来金属矿山、煤炭开采领域资本开支实现逆势增长，同时铜矿资本开支力度与铜价 具有一定相关性，2024 年以来采矿业资本开支加速。（3）公司：截至 2024 年 5 月，公司目前管理工业炸药产能 56.55 万吨，市占率约 10.98%，其中混装炸药许 可产能29.75万吨、产能占比52.61%。

受益“西部大开发”，掘金西藏、新疆市场，同步关注出海步伐

“西部大开发”背景下，西北、西南区域民爆行业景气度突出。民爆行业供给端偏 紧，新增产能存在硬性约束，主要增量来自于将产能闲置的区域调至产能紧缺的区 域，我们建议关注西藏、新疆、海外等重点区域市场：（1）西藏：重点关注重点工 程+巨龙铜矿进展。西藏区域民爆行业供给格局优，公司藏内建有 2.5 万吨混装产 能；（2）新疆：煤炭产能快速释放，驱动民爆产品及爆破服务需求量上升。相较西 藏民爆尚处于起量阶段，新疆市场更为成熟；（3）海外：基建业务出海依托大股东 依托中国能建的国际水利工程等基础设施业务优势，矿服业务跟随国内矿企出海。 2023 年公司海外收入达4.39亿元，占比为5.21%。