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美国骨料行业研究及对中国的启示。美国骨料：需求韧性+供给格局良好造就强大的议价能力。骨料是砂、 卵（砾）石、碎石、块石、料石等材料的统称，据 USGS 数据，2023 年美国骨料消耗量约 24 亿吨。骨料总量增长核心驱动来自现代化发 展，长期遵循城市化、人口增长、就业增长等趋势，具备韧性；短期产 销量与经济周期同频。美国骨料供给格局良好，并且具备持续优化的坚 实基础，（1）满足资源限制+超级短腿属性，形成区域性竞争格局，好 区位较稀缺；（2）行政约束强，供给端存量博弈；（3）行业由分散走向 集中，头部格局稳固，CR10 份额不低。特殊的供需关系决定骨料具备 强于其他建材品类的议价能力，成本端又有运输费用+拿矿成本支撑， 供需与成本共振，使得美国骨料价格穿越景气周期稳步上涨。

美国骨料龙头竞争策略分析。骨料是条好赛道，两大龙头（火神材料、 马丁玛丽埃塔）盈利表现也能证明其护城河的宽阔。据 Bloomberg， 2005 年以后两大龙头盈利能力基本保持行业领先，ROE 稳态约 12%， EBITDA 率稳态约为 25%，净现比中枢均为 1.5。火神材料、马丁玛丽 埃塔股价长期表现优异，近 30 年投资总收益分别超 23 倍、30 倍。复 盘两家龙头企业发展历程，战略逻辑高度相似：（1）布局高成长地区， 不同区位价值分化，两家企业仅选择性布局未来需求持续增长的地区， 即人口+就业+家庭增长前景好的城市圈；（2）深耕利基市场，两家公 司在其多数业务布局区域中都占据较高的份额排名，做到区域垄断； （3）通过外延并购（而非内生增长）来实现成长，拓展区域版图，增 强市场地位；（4）构建强大的物流网络，在运输端打造成本优势与规模 优势。战略成功的背后是两家公司管理能力的持续进化。

对中国骨料行业投资机会启示。对中国骨料行业未来发展的借鉴：（1） 关注基建维修需求起量。据 CRH 数据，美国骨料用在新建/维修市场 的比例约为 50%/ 50%，参考美国骨料，我国基建维修需求有望逐渐起 量成为新的支撑，未来骨料需求降幅预计会小于水泥。（2）赛道优质决 定高盈利可持续。中美骨料赛道高度相似超级短腿属性构筑区域壁垒， 区域间供需不均衡、好区位稀缺，资源属性持续显著；长期趋势同样是 高行政门槛下规模化、规范化企业对小散乱产能的出清，供给格局优化 提升企业议价权。（3）集中度可提升。骨料赛道天然分散，对标美国我 国集中度提升还有很大空间。美国严格限制新增供给，头部企业通过在 优势区位内收并购做大做强；当前国内新增供给未完全收紧，企业通过 内生扩张抢占优质区位、提升市场份额的阶段，行业有待进一步整合。