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黄金行业分析报告：蓄势待发，黄金或即将开启新一轮上涨周期。解读黄金货币、金融、商品三大属性：1）货币属性：黄金本质属性，金价 中长期围绕着美国 M2 决定的金价中枢波动。牙买加体系“黄金非货币化” 后，黄金储备货币以及最后清偿手段的职能并未动摇。黄金的本质属性仍 为货币属性，金价中长期围绕着美国 M2 决定的金价中枢波动。在美国经济 相较于全球其他经济体较为强势时，黄金走势往往较弱，相较于其他经济 体弱势时，黄金涨幅通常更好。黄金的抗通胀属性和避险属性，我们认为 在一定程度上为黄金货币属性的衍生表达，也只有冲击到国际货币体系的 风险事件才能明显持续影响金价。2）金融属性：主要体现在资产配置、国 家储备、避险保值、融资工具等方面，本质上是由于黄金投资需求波动 大，短周期维度内，实际利率一般是黄金定价的锚。3）商品属性：工业需 求影响权重较小，投资需求主要受金融属性影响，波动较为明显，影响权 重较高。此外全球央行购金规模也在 21-23 年明显增长，我们认为各国央 行积极增持主要出于规避信用货币风险、储备资产多元化的考虑。

目前黄金价格怎么看？从绝对值来看，我们认为黄金价格确实位于高位， 目前市场也存在一定“恐高”情绪，但我们认为截止 2024 年 3 月 1 日，黄 金价格仍微低于美国 M2 决定的金价中枢，因此黄金价格也并未高估。虽然 短期内美国经济基本面仍存韧性，实现软着陆的概率较大，但若考虑到通 胀继续回落的难度加大，且超额储蓄存在耗尽隐忧，同时在高利率的背景 下，企业投资意愿受抑制，我们预计美国经济或仍存在潜在下行压力。伴 随着中国等非美经济体经济渐进修复，后续黄金表现或更为强势。

金价前瞻：随着美国降息开启+缩表放缓以及全球去美元化背景下，我们预 计黄金或也将开启新一轮上涨周期。一方面目前美国加息周期已基本结 束，24 年美联储或也将进入降息周期，实际利率下行有望推动金价上行。 另一方面目前缩表政策也已逐渐步入后半程，黄金价格中枢压制或将逐步 削减，在逆全球化和地缘政治博弈的加剧，出于“安全”和“独立”等需 求，去美元化趋势提速的背景下，黄金的货币属性与金融属性或将共同驱 动黄金开启新一轮上涨周期。