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食品饮料行业专题报告：全球视野看中国消费股的估值水位，全面的估值修复是必然趋势。消费股在全球各市场处于中等偏上水位。比较全球主流市场，消费股估值在全 球各个市场内部均处于相对靠前水平。这一现象背后的核心原因在于消费股长 周期内稳定的现金流和业绩表现，实现了稳健而坚韧的增长，从而为长期持股 股东铸就了扎实的安全边际。

中国以外全球市场横向比较，成长性、全球化能力、公司治理等因子是决定估 值水位差异的重要变量。当下在成熟市场，绝大多数公司 10 年营收 cagr 处于 -5%~5%的低增长区间，其中品牌力较强、ROE 较高者可维持在 25X，其余在 15-20X 居多。1、法国与美国市场品牌能够全球发展，整体消费估值相对强势， 但在其内部也根据商业模式和成长性的不同存在分隔；1）例如法国市场内爱 马仕/LVMH 等顶奢品牌，过去十年营收 cagr>10%，在欧美成熟市场属于极高 水平，利润端增幅更大，奢侈品估值普遍在 30-50X 水平；而法国非奢侈品消 费则常年保持<3%的 cagr，达能/保乐力加/人头马等公司估值平均 20X 上下； 2）在美国市场，成长性偏弱但治理结构较好、注重股东回报的公司估值具有 支撑，例如可乐/麦当劳/宝洁等公司 10 年维度营负增长，但 PE 仍>25X；美国 部分成长性较强的企业，如开市客/Monster/墨式烧烤等过去 CAGR10%以上， 估值在 40X-50X 左右。2、日本和英国市场，企业发展更加依托于本土市场， 收入十年期低增长公司估值在 15X 出头，如日本的朝日/明治；英国本土品牌 也一般处于低增长或者不增长状态，平均估值维持在 15-20X 水平。3、在印度 市场，由于成长标签，市场对印度企业普遍给予较高估值水平，部分公司 10% 左右的增速，PE 分布在 50X-100X 不等。

中国消费股目前处于全球水位折价区间。以食品饮料为例，在我们覆盖的标的 中，22 年总计营业收入/归母净利润分别 8320 亿/1911 亿，对应 17-22 营收/ 净利润 13.6%/18.5%的 cagr，在成长性上高于其他五个市场。当然，当前投资 者对于未来降速担忧，但降速后，我们值得多少倍估值？。我们不妨先做最悲 观的假设，假定未来十年我们的增速大幅下降至 0 增长，同时假使在十年后 （2034）我们的估值也可顺利的落在 15-20X 的国际区间（隐含假设：少部分 公司可以重启增长，大部分公司依托本土市场保持稳定），那么至 2034 我们 的资产市值也将不低于当下。换言之，也就是每一年当我们修正自己对于当前 低增长的判断时，比如今年（增长将大概落在 15%左右），我们将合理获得相 应的绝对回报，并把我们的不增长悲观假设推后。