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国投电力研究报告：水电潮头勇立，绿能转型争先。国投集团电力平台，控制雅砻江核心资源。国投电力系国投集团旗下唯一电 力平台，持有雅砻江流域唯一水电开发主体——雅砻江水电公司 52%的股权。 公司通过一系列资产转让与收购，业务重心已从传统火电转向清洁能源。截 至 2023 年 6 月底，公司水电控股装机达到 2128 万千瓦，成为国内水电装机 规 模 第三大的上市公司 ， 火 电 / 水 电 / 风 电 / 光伏装机分别占比 30.8%/55.1%/7.7%/6.4%。2022 年煤价高企，水电业务高占比熨平公司业绩 波动；2023 年煤价中枢下行，公司预计实现归母净利润 57.23-68.60 亿元， 与 2022 年同期追溯调整后数据相比增长 40.35%-68.24%。

水电业务勇立雅砻江潮头。因两杨电站 2022 年 3 月全部投产后持续发力，公 司 2023 年前三季度水电业绩增幅亮眼；蓄水进展良好，有望对 2024 年业绩 增长形成支撑。公司在四川省水电发电量市占率常年保持在 22%以上，伴随 水电消纳迎来转机、外送定价机制逐步完善，有望受益于省内和跨省电价水 平提升。凭借雅砻江优异的资源禀赋，公司在我国大水资源稀缺的背景下仍 然拥有较高的新增装机弹性：短期看，两杨的投产可带来每年 102 亿千瓦时 的梯级补偿效应，使中下游电站盈利明显增厚；长期看，卡拉、孟底沟等电 站将于 2030 年前后集中投产，带来 700-800 万千瓦水电装机增量；此外， 绿证新规将水电纳入核发范围有望进一步强化公司水电装机高弹性优势。

新能源业务转型争先。公司依托雅砻江流域水电资源全力推进水风光一体化 开发、深化各电源间优势互补，绿色低碳发展不断取得突破性进展。预计到 “十四五”末，公司新能源总投产装机规模将从目前的544万千瓦提升至1700 万千瓦。公司新能源机组整体运行质量较高，风光度电毛利保持平稳。