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联瑞新材研究报告：长期积累构筑领先优势，专注型龙头发展加速。电子级硅微粉主要应用在环氧塑封料（EMC）和覆铜板（CCL），并向底部填充材料及 积层胶膜等延展，高端品技术/认证壁垒高，份额过去集中在日企，国产企业快速发展。

EMC 用填料需求受益先进封装大趋势演绎，预计 25 年全球需求 37 万吨，先进封装 4 万吨；测算 30 年 HBM 用高端填料需求 980 吨。EMC 用硅微粉填充率 60-90%，多有 球形化要求，具匹配芯片热膨胀系数、改善芯片性能作用。需求受益下游先进封装占比 提升，测算 25 年全球封装用填料需求 37 万吨，其中先进封装需求近 4 万吨，先进封 装填料价值量远高于传统封装，高值产品放量推动行业规模扩容。测算单颗 HBM 用填 料 5 克（包括高端球硅及 Lowα球铝），预计 30 年 HBM 用高端封装填料需求 980 吨。

CCL 用填料受益消费电子复苏及算力升级对高端品拉动，预计 25 年全球需求 27 万 吨。CCL 用硅微粉填充率 15-30%，普通品多用角形粉，球硅主要用于高性能覆铜板， 顺应下游高耐热、低应力、低膨胀、介电性能优异的发展趋势。测算 25 年全球刚性覆 铜板用填料需求 27 万吨，其中超 4 成为高端 CCL 需求，AI 浪潮下服务器升级相关需 求为 3493 吨。CCL 用硅微粉同时受益高端化需求增长（如高速覆铜板用 Low Df 球 硅）与消费电子（所需覆铜板有大量角硅填充）需求复苏推动。

高端电子填充料市场集中度高，日本高端品全球领先，联瑞快速追赶实现国产替代。 填料核心保证电子产品稳定性，下游客户对供应商谨慎，且市场技术门槛高、验证周期 长，行业集中度高。过往日本龙森/电化/新日铁三家企业占全球球硅市场 70%以上，雅 都玛过去垄断 1 微米以下球硅市场，日本厂商在 Low α控制、纳米级产品、磁性异物 控制上全球领先，国产企业如联瑞新材在技术及产品上持续精进，逐步实现国产替代。

联瑞新材具备产品序列/技术/服务等优势，打破海外垄断，核心客户几乎全覆盖。未来 产品充分受益消费电子复苏，先进封装用球硅、球铝（如 HBM 相关）都已有相关供货 奠定未来放量基础，导热用球铝亦望带来第二成长曲线。短期催化或体现为海外科技 映射，长期是产业趋势浪潮下功能填料高端化带来的广阔成长机会。

长期积累构筑技术优势，打破海外垄断迎快速发展。目前市场量产级别球形粉技术路 径为火焰熔融、直燃/VMC、化学合成三种方法，国内厂商主要集中在火焰熔融法，公 司额外掌握高温氧化、液相法，具备 M6 以上覆铜板、IC 载板等领域用高端粉制备能 力，且在磁性异物管控、表面改性等技术上也都达到行业领先水平。当前公司中高端品 占比持续提升，预计 22 年公司在全球 CCL/EMC 市占率为 24.8%/7.4%，依托多重优 势望加速客户产品覆盖深度，加大高端品供应，市占率仍有进一步提升空间。

新能源车促热界面材料需求扩张，导热用球铝贡献第二成长曲线。球铝具优异导热性 常作为导热填料应用到热界面材料中，新能源车热管理需求促行业扩容，测算 25 年新 能源车用导热填料需求 20 万吨。公司紧抓热界面材料市场发展良机，依托现有工艺快 速布局球铝市场，打造第二成长曲线。