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银泰黄金分析报告：量价齐升，山金集团或将注入新活力。银泰黄金成立于 1999 年，2013 年收购多金属矿山玉龙矿业，2018 年收购黑河银 泰、吉林板庙子、青海大柴旦三座金矿，公司产品以合质金为主。2023 年山东 黄金成为银泰黄金控股股东，背靠山东黄金集团，内生外延发展或有新局面。公 司经营业绩向好，2023 年前三季度，公司实现归母净利润 11.18 亿元，同比增长 20.24%，业绩显著改善。合质金毛利率领先同业，2022 年黄金业务营收贡献 32.33%，毛利率高达 57.37%。公司资产负债率较低，资本结构稳健，2018 至 2023H1，公司资产负债率维持在 12-25%之间，与同业相比，公司资产负债率处 于较低水平。

克金成本优势显著，战略规划清晰，利润有望持续增厚

黄金业务：公司矿山品位较高，克金成本领先同业。比较山东黄金、中金黄金、 银泰黄金下属产金量 1 吨以上的矿山，公司矿山品位位于前列，2022 年公司平 均克金成本仅 167.6 元/克，成本优势显著。吉林板庙子、青海大柴旦矿石处理量 均有较大上升空间，华盛金矿复产在即，受益于高金价，公司黄金业务盈利能力 将保持强劲；公司战略规划清晰，2025 年矿产金产量较 2022 年底增长 70.0%至 12 吨。银铅锌业务：玉龙矿业技术改造提高选矿能力，年采选产能有望突破 120 万吨，高银价下，银铅锌业务将持续贡献利润。

2024 年降息预期接棒，金价中枢有望抬升

我们认为 2024 年金价中枢抬升概率较大。短期来看，巴以冲突存在升级的可能 性，风险因子有望继续催化金价上涨；中期来看，2024 年美国大选带来不确定 性，联储目标利率维持高位或对 2024 年美国公司债券集中兑付产生影响，美债 危机与美国经济衰退概率仍存。中长期来看，随着美国开启降息周期，实际利率、 美元指数有望下行，全球流动性宽松，黄金有望迎来新一轮价格中枢的抬升。