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东鹏饮料研究报告：乘势远谋，鹏程万里。引言：站稳百亿，再论东鹏高成长持续性。能量饮料赛道高景气与格局红利 共振，东鹏上市以来收入业绩屡超预期。23 年预计特饮站稳百亿，市场也相 应地对大单品天花板及第二曲线产生一定疑虑。本篇报告，在饮料行业单品 规律、品类拓展能力基础上，进一步探讨东鹏未来高成长持续性及路径。

大单品方法论：产品、渠道、赛道层层叠加，底线多在企业能力，上限有赖 品类属性。软饮料满足即饮便利性需求，且部分细分品类具备功能性或轻上 瘾性。故纵览饮料大单品，出厂端 50 亿、100 亿、150 亿为门槛，产品、渠 道、赛道因素层层叠加：1）50 亿以下：以口味型饮料居多，产品锐度可带 动放量，但需求迭代、渠道广度限制进一步成长，如小茗同学、元气森林。 2）50-100 亿：一是依靠全国性渠道布局、卡位品类并适当升级，成为品类代 名词的口味型饮料，如冰红茶、阿萨姆、旺仔牛奶；二是基于品类渗透期的 先天优势，渠道扩张带动持续增长，如怡宝、百岁山、东鹏特饮。3）150 亿 以上：高粘性、需求稳定、长生命周期赛道是必备要素，企业能力全面长期 拉动，方可从畅销迈向经典，如可口可乐、农夫山泉、中国红牛。

东鹏特饮：能量饮料赛道最强 Alpha，当前全国化势不可挡，单品可看 200 亿以上。能量饮料属于高景气+高粘性优质赛道，且放眼全球，即便是欧美 日等成熟市场，近 5 年零售额 CAGR 也有 5-10%，且量增仍为主要驱动，行 业成长性突出，中国渗透空间潜力十足。而格局上看，其余主要玩家短板不 一，而东鹏战略聚焦、资源充足且渠道能力行业领先，为最强 alpha，也由此 抢占了大部分行业景气红利。当前公司由南向北全国化多点开花，势能全面 释放，23 年前三季度东鹏特饮同增 25%，全年有望站稳百亿体量。展望未 来，23H1 东鹏活跃网点达 330 万家（全国零售网点 610 万、综合饮料龙头多 在 400 万+），通过加强北方覆盖、已开拓地区县乡下沉及特封通增量，预计 仍至少有 2-3 年快速铺货窗口，保障公司持续高增。我们测算，全国化渠道 扩张+现有人群渗透，已可支撑大单品翻倍空间，且人群扩展、口味裂变仍 可挖潜，海外市场待探，预计 200 亿体量并非尽头。

品类拓展：赛道优质、渠道护航、推新有序，稳步迈向平台型龙头。饮料企 业第二曲线培育，一看主业赛道优质、经营扎实可提供持续培育的底气，二 看强渠道力协同、护航新品增长。而于东鹏而言，能量饮料高景气、强粘 性，是最好的基本盘；同时邮差体系完善、渠道管理细致、考核激励因时而 进、信息化程度也行业领先，强渠道力复用之下，新品铺货迅速且边际成本 极低。且推新思路上，公司上市前后即积极研发储备新品，而后根据市场动 向适时入局高景气赛道，凭借强渠道力及性价比定位实现放量突围。当前， 公司电解质水势头正盛，无糖茶淡季铺货蓄力来年，咖啡持续培育，并积极 探索餐饮渠道新品，平台化企业已现雏形，高成长持续性可看更长远。

估值理解：优质赛道持续高成长的稀缺性，提供稳定的估值溢价。参考海外 经验，美国软饮料步入成熟期，近 10 年销量 CAGR 仅为 1.2%，龙头可口可 乐、百事可乐 12-22 年营收及利润 CAGR 仅为低个位数增长甚至停滞，稳态 估值中枢 20-25X。而 Monster 扎根优质赛道，行业渗透叠加全球扩张之下成 长持续兑现，12-22 年收入/利润 CAGR 分别 12%/13%，估值中枢 35-40X 具备 稳定溢价。故我们认为，东鹏大单品铺货渗透空间仍足，平台化雏形已现， 海外市场仍待探索，亦有望长期享有估值溢价。