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社会服务行业年度策略：景气继续复苏，把握预期拐点。23 年休闲游需求集中释放，核心区域供不应求推升酒店 ADR，商务需求平 淡拖累 OCC。龙头公司具有区位、品牌、结构升级等优势，ADR 普遍涨幅 较高，23 年以来每季度 RevPAR（RP）超 19 年同期，景气度在子行业中 领先。加盟商签约热情回暖，为中期开店提供保障。展望 24 年，商旅有望 逐步活跃，休闲游或继续旺盛，驱动 OCC 修复，ADR 虽有高基数因素，但 老旧店改造、结构升级和收益管理能力提升有助于稳定 ADR，后续 RP 有 望维持稳中微升。公司业绩稳步兑现和改革提效有望带动估值爬升。

餐饮：同店仍待修复，关注下沉和出海

基数效应下 1H23 餐饮公司同店销售同比高增，但受制商圈客流变化和扩张 稀释，尚未回归 19 年同期。需求平淡，抖音团购崛起使客单价承压，预计 全年利润率前高后低，2H 或回归稳态，头部公司注重控本提效，经营利润 率总体仍有望优于疫情前。展望 24 年，我们认为需求有望回暖，同店客流 和客单价有望恢复稳定，支撑中长期扩张预期。性价比和刚需品类需求稳定 性更强，龙头积极推出更小的店型、更灵活的模式以强化下沉能力。出海品 牌经营走势独立，建议关注开店加速拐点。

免税：盈利企稳回升，龙头价值有望回归

23 年以来离岛免税销售较 21 年高点回落，我们预计 24 年内生需求有望恢 复，新海港客运中心投入使用，重磅项目开业有望促进销售额增长。口岸免 税销售爬坡期间，机场租金压力较大，未来有望改善。随国人出境客流逐步 增长，我们预计国人离境市内免税政策或将落地，重要出入境口岸城市有可 能获批市内店，扩大免税市场成长空间。中免聚焦价格和会员体系重塑、优 化品类结构、深化供应链资源、提振运营效率等长期竞争力，23-24 年重磅 新项目分阶段落成，毛利率企稳回升为趋向，看好公司长期成长空间。

景区&出境游：长线游景区客流与收入亮眼，出境游有望加速恢复

旅游需求集中释放，9M23 长线游、资源稀缺的景区上市公司客流和收入超 越 19 年，依赖于本地游和团队游的景区客流修复相对较慢。24 年关注具有 交通改善和项目扩容的景区公司。出境游热度攀升，随航空资源等供给恢复， 预计 24 年出境游旅行社收入和利润有望实现同比高增。