美国经济专题报告：美国大财政叙事几时休？.pdf

美国经济专题报告：美国大财政叙事几时休？与今年前两轮由美国经济超预期所驱动的紧缩交易有所不同，8 月初以来的本轮美 元走强及美债收益率上行的新关键变量在于财政扩张。美债供给增加打破了市场原 有的供需格局，财政融资从市场上吸收流动性，对美债收益率形成直接冲击。此 外，财政扩张带来经济和通胀的上侧风险，使得市场对美国财政空间和纪律、经济 增速、通胀水平等方面的预期失去锚定，在宏观逻辑上导致美债收益率寻找更高中 枢的趋势难止。

本轮赤字扩张的超预期变量主要来自收入端。利息飙升和强制性支出刚性上涨，导 致 FY23 联邦财政的支出端有较大幅度的增长，但财政赤字相较于预算的超预期主 要并不来自于支出端。无论是绝对规模还是对比预算的预期差，财政的收入端变化 才是 FY23 财政政策出现偏离预期的扩张的主因。个税收入锐减是 FY23 收入下降 的主要原因，影响因素包括： 1）灾害导致的税收节奏延后；2）资本利得税规模下 降影响；3）IRA 法案提供的补贴和投资税收抵免；4）通胀调整税收抵扣额。

迄今为止的 FY23 财政超预期内容，仍然主要可以由技术性、周期性的因素来解 释。固然，加息周期之中承受的高额融资成本以及强制性支出的刚性上涨，使得美 国中长期走向财政平衡的难度被放大，但 FY23 财政远在趋势之外的超预期在多大 程度上来自于在任政府的主观推动、趋势未来是否会延续，仍然有待观察。

23Q4 开始，个税延缓到期、学生贷款恢复还款等因素将带来即期财政力度的显著 退坡，此外，国会 FY24 预算谈判进程受阻、政府关门风险加剧，无论是否关门， 目前国会谈判进度内容来看，FY24 财政大概率退坡，趋势自 23Q4 开始。

财政扩张-转移支付是大流行后美国经济韧性重要驱动，当前财政超预期延续这一逻 辑，典型影响主要包括个税萎缩变相增厚居民收入，强化了当前的居民消费支出韧 性以及产业补贴刺激制造业投资，使得制造业相关投资的逆周期上升。

基于对于 23FYTD 财政收支变化、驱动因素的分析，我们推断 23Q4 将会是观察 美国大财政叙事后续趋势走向的关键窗口：-1）财政政策力度的现状退坡。-2）财 政政策的预期动摇。-3）核心经济数据可能受到财政退坡影响走弱。