桐昆股份分析报告：化纤行业复苏进行时，龙头企业一体化扩张期.pdf

桐昆股份分析报告：化纤行业复苏进行时，龙头企业一体化扩张期。公司是涤纶长丝行业龙头，精耕细作稳步扩张。公司布局从“一滴油”到“一 匹布”的完整产业链，现具备 800 万吨原油加工权益量、1020 万吨 PTA、1000 万吨聚合以及 1050 万吨涤纶长丝年生产加工能力，涤纶长丝产能产量居全球之 首（公司官网披露），产能国内占比高达 22.22%，具备显著的规模优势和成本 优势。

短期看点：长丝需求增长超预期，行业景气迎来底部反转，“金九银十”旺季 即将到来，价差有望持续走强。2023 年以来国内经济逐步复苏，长丝价差回暖， 百川盈孚数据显示，当前 POY 价格较年初上涨到 7700 元/吨，8 月初行业平均 毛利润较年初已提升 260 元/吨，行业平均库存处于 12-15 天的历史低位，装置 开工率处于高位。伴随着即将到来的“金九银十”需求旺季，长丝行业景气度 有望持续，价差有望持续走强。

中期看点：龙头企业竞争格局优化，长期稳定盈利可期。2022 年涤纶长丝行业 大幅亏损，中小落后产能退出，同时近几年扩产主要集中在头部企业，行业格 局改善。根据百川盈孚的数据，2022 年 CR6 占比较 2020 年提升 14pcts 至 63%， 未来随着头部企业行业地位稳固，产业协同趋势增强，伴随需求恢复拉动产品 价格走高、规模化生产降本增效，头部企业盈利中枢有望提升。公司作为全球 涤纶长丝产能最大的龙头企业，规模优势显著，随产品价格变化，业绩弹性较 大。

中长期看点：布局印尼大炼化，持续向上游完成一体化。随着聚酯产能和一体 化建设的不断发展，公司拥有了从上游 PTA 到下游涤纶长丝较为垂直、完善的 供应体系和产业结构，降低原材料价格波动对生产经营的影响。公司参股浙石 化 20%股权，一方面在 PX/PTA/MEG 等原料端获得一定的保障，另一方面获得 投资收益。2022 年受原油高价、需求不畅影响，浙石化业绩下滑较大，2023 年以来浙石化业绩逐步修复。2023 年 6 月 26 日，公司发布《关于启动泰昆石 化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目的公告》，项目计划建设 1600 万 吨/年炼油产能，建成后有助于公司实现一体化发展，保障聚酯产业链原料供应。 公司预计项目建成后，可实现年均营业收入 104.38 万美元，年均税后利润 13.27 亿美元，税后财务内部收益率 16.68%，税后投资回收期 9 年（含建设 期 4 年）。我们预计泰昆石化投产后公司盈利将迈上新台阶。