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润丰股份（301035）研究报告：着眼全球，制剂龙头启航。增长势头强劲的非专利型农药企业，业务逐渐向全球覆盖。润丰股份的业 务涵盖农药原药及制剂研发、生产和销售的完整产业链，其依托原药生产 能力构建制剂产品加工生产，并自建下游渠道进行制剂产品分销。根据中 国农药工业协会的数据，2021 年度润丰股份的农药出口额居全国第一。公 司目前凭借农药登记团队进行原药+制剂产品境外自主登记达成快速市场切 入，逐步实现由 ToB 业务下沉至 ToC 的业务突破，向全球性跨国企业成 长。

核心大客户市场集中度高，公司 ToB 业务有望维持稳定增长。专利药减少 导致跨国企业合并加速，全球终端制剂市场 CR4 接近 60%，润丰股份已经 和下游大客户全球农化巨头企业拜尔、先正达、安道麦等构建良好合作关 系，在大客户绑定下公司的 ToB 业务有望维持稳中有增。此外，公司有望 借助跨国巨头合作提升产品市占率并进一步纵横延伸渠道。

以登记证为壁垒把握行业内结构性机会，利用大客户延伸自有渠道开展 ToC 业务，全面打开公司发展新空间。润丰股份有农药产品的境外自主登 记，即在出口上面对下游客户有较多的主动权，并可进行润丰品牌的自主 销售。公司目前在美洲、大洋洲、亚洲和非洲各区域都有农药产品登记 证。公司依托其全球登记储备，在前期充分的市场调研下，凭借平台创新 性，实现优秀产品快速进入市场。公司在新兴市场以自建团队和自建渠道 的模式发展，在成熟市场以收购本土企业+自有登记证拓展产品线模式，最 大程度实现全球业务覆盖。公司打造的 Rainbow 自主品牌放量在即，自主 ToC 业务毛利率水平较高，依托登记证优势公司可实现 ToC 业务在目标国 快速放量，将成为公司业绩增长新驱动力。

依托国内原药产业链优势，国内原药产业再迎新一轮的资本开支，制剂企 业有望受益。国内原药企业资本开支提高，2023 年或迎来大量农药产能投 产。制剂作为原药的下游，且服务于终端客户，其价格波动幅度较原药 小。润丰股份专注于制剂领域，具备渠道和制剂制造技术的优势，在行业 内有一定的定价权，将在原药投产带来的成本下降中获益。与此同时，公 司继续向上游扩张原药产能，积极参与到活性组分单品的先进制造上，保 障自身的原药供应，从而进一步强化产业链一体化和产品结构完整性的优 势。