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保健食品行业研究：保健食品增长有动力，推荐关注中、下游环节。老龄化与可支配收入增加为保健食品行业提供动力，细分健康需求为保健 食品行业创造新市场。随着中国经济的发展，人们的可支配收入呈上升趋 势，对于健康的支付意愿不断提高；而且，中国进入老龄化社会的趋势较 难逆转，对于保健类产品的消费将会相对刚性。因此，在中国保健食品的 渗透率仍然相对较低的情况下，我们建议各位投资人关注保健食品行业的 投资机会。当前，保健食品行业相关监管部门为保健食品行业发展营造良 好、规范的市场环境。未来，随着人们对营养元素的认知不断加深以及对 健康的需求多元化、具体化，强功能性保健食品和弱功能性食品将为保健 食品行业创造更大的市场空间，值得关注。

中游：行业监管相对宽松有利于长尾品牌发展，实力代工厂有望承接。根 据保健食品行业景气度和趋势，我们建议投资者关注仙乐健康。① 不同 剂型的产线完备：仙乐健康产线包括传统剂型（软胶囊、片剂、粉剂）和 新型剂型（软糖和功能饮品），布局完善。公司软胶囊、片剂、功能饮 品、粉剂、软糖的产能利用率分别为86.97%、59.23%、74.43%、68.38%、 82.45%，配合扩产计划，公司有能力承接行业景气度向好所带来的订单增 长。 ②新剂型反应速度快：随着消费者对弱功能性食品的喜好程度不断 增加，仙乐健康及时布局软糖和功能饮品产线，当前扩产计划也走在行业 前列，布局速度远超自己布局生产的汤臣倍健。③具备较好的研发能力： 一方面，仙乐健康在国内的保健食品批文仅次于汤臣倍健，研发实力较 强，另一方面，仙乐健康长期与国内外优秀的药企（辉瑞、拜耳等）、食 品（安利、玛氏、安琪酵母）合作，其研发能力得到信赖和验证。

下游：品牌龙头与长尾并存是趋势，继续强烈推荐具备赚取Beta和Alpha 能力的龙头汤臣倍健。Beta：随着保健食品行业规模扩大，汤臣倍健能够 跟随行业共同成长。Alpha：产品上，汤臣倍健拥有“强功能性保健食品+ 弱功能性食品”的完善矩阵，凭借保健食品备案数量的优势、自身拥有完 备产线，未来两大市场能够快速反应，紧跟需求；品牌上，由于中国保健 食品市场发展坎坷，不诚信事件较多，20年来品质、安全都有保障的汤臣 倍健品牌深入中国消费的心，领先其他品牌，线上线下都可获取超额流 量，品牌地位难以超越；渠道上，汤臣倍健布局多元化，稳住线下药房龙 头基本盘，积极发力竞争电商渠道（当前汤臣倍健是线上第一），开拓线 下母婴、商超，渠道的多元化布局能够增加获客，保持龙头地位。投资者 可详细阅读《汤臣倍健(300146.SZ) : 具备深护城河的保健食品龙头被低 估，大单品、电商发展、渠道裂变助力业绩持续增长》，我们预计公司 2021-2023 年 收 入 分 别 7,842/9,782/11,945 百 万 元 ， 同 增 28.67%/24.74%/22.10%;净利润分别为1,922/2,383/2,907百万元，同增 26.09%/24.01%/21.98% ； 根 据 2021 年 8 月 9 日 数 据 ， 对 应 PE 为 26.67/21.51/17.63倍。