C-REITs政策、市场规模及流动性分析

截止6月30日，C-REITs二级市场总市值为2,055亿元，共计68单项目。

一、政策梳理及市场发展

（一）政策主线梳理

1.25年上半年C-REITs政策梳理

自24年7月发改委发布1014的号文开启了REITs常态化发行阶段，此后政策多为 支持性政策，包括细化扩募要求、继续支持资产类型扩容、支持更多类型的市场主 体参与发行以及加强地方基础设施项目储备。 细化扩募要求方面，在25H扩募申报项目逐渐增多的背景下，上交所于6月末发 布了《REITs业务指南3号——新购入基础设施项目》，该文基于上交所22年5月发 布的《REITs业务指引3号——扩募业务办理》，对扩募流程、发售要求及限售期进 行了进一步完善和丰富，规范了扩募发售业务流程。 支持REITs扩围扩容方面，25年1月发改委副主任在“中国经济高质量发展成效” 系列新闻发布会上定调，更大力度支持基础设施REITs市场扩围扩容。此后25年2月， 证监会在《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》首提支持人工智能、数 据中心、智慧城市等项目发行REITs；25年4月发改委、能源局在《新一代煤电升级 专项行动实施方案》提出支持燃煤发电项目发行REITs。 支持各类市场主体发行REITs方面，25年2月证监会副主席指出支持民营企业发 行REITs；25年5月国新办提出支持上市公司发行REITs。 加强地方REITs项目储备方面，北京、上海、深圳、陕西均剔除加强REITs项目 储备，其中深圳计划在25年完成100亿元规模的REITs发行。

（二）重点政策分析

1.业务指南-3号：扩募限售期收严，明确扩募发售时间节点

本次《业务指南-3号》是对22年《业务指引-3号》在实操层面的完善，在资金 来源方面进行了补充，对于扩募限售期要求有所收严，并且对于发售流程中的时间 节点做出了明确的安排。

扩募资金方面，此次《业务指南-3号》提出允许“向原持有人配售+公开扩募” 的新模式，且明确了在新模式下，原持有人配售与公开扩募须“同价发售”，配售/ 公开/战略三价也必须保持一致，确保价格公平。 限售期方面，《业务指南-3号》对不同投资者实施差别化管理，限售期要求趋 严。对于新购入基础设施项目的原始权益人，原政策要求扩募份额限售18个月，此 次政策修改为新购入基础设施项目的原始权益人持有的前20%的扩募份额限售60个 月，超过20%的部分限售36个月（与首发资产限售期要求保持一致）。此外，新增 持有份额超20%的第一大基金持有人、本次扩募引入的其他战略投资人限售18个月 和非提前确定的，通过竞价确定的投资者限售6个月的要求。

二、C-REITs 市场规模及流动性

根据发行流程将C-REITs分为三个阶段：审核阶段、过审待上市阶段和上市后 阶段。审核阶段指处于申报至交易所但未通过审核（尚未注册生效）阶段的项目； 过审待上市阶段指处于注册生效但基金份额还未上市阶段的项目。 根据Wind、上交所、深交所，从审核阶段起至上市阶段，共有89单项目，合计 资产规模2,424亿元。其中审核阶段15单项目，资产评估价值合计220亿元；过审待 上市阶段6单项目，拟募集金额合计130亿元；已上市的68单项目截止25年6月末的 总市值合计2,055亿元。

（一）C-REITs二级市场规模

截止6月30日，C-REITs二级市场总市值为2,055亿元，共计68单项目。单纯从 市值规模上看，C-REITs二级市场规模由24年末的1,563亿元上升至2,055亿元，增 长31.48%，由24年末存续REITs市值增长和新发REITs共同推动市场扩容。24年末 已上市的存续REITs总市值由24年末的1,513亿元上升至25年中期的1,775亿元，增 长17.29%；25年新上市REITs在6月末总市值为220亿元。

中国内陆C-REITs数量仅次于美国，但单个REIT平均规模仍是几个主要REITs 市场中最小的，C-REITs平均30亿元人民币/单REIT，其他REITs市场REIT平均规模 均高于100亿人民币/单REIT。另一方面，C-REITs相对规模也较小，C-REITs二级 市场规模仅为GDP的0.1%，而其他REITs市场占GDP的比重均高于2%。其原因在 于C-REITs二级市场过去主要依靠首发项目扩大市场规模，数量增长较快但相对缺 乏大规模标的；而其他市场的REITs在多年的运作下通过不断地扩募，持续推动单 票规模增长。

目前国内多数基础设施资产方已通过首发REITs搭建起了资产上市平台，发行 人数量呈边际递减趋势；并且参照其他主要REITs市场的发展经验，未来扩募将成为中国内陆REITs市场进一步扩容的重要途径。

（二）审核阶段及过审待上市阶段项目规模

1.交易所审核阶段项目

根据沪深交易所的REITs项目动态，截至6月30日，共15单项目处在交易所审核 阶段，审核阶段项目的规模合计220.13亿元。行业分布方面，消费基础设施项目规 模排名第一，3单项目合计规模（评估价值）为83.67亿元；其次是仓储物流，规模 56.47亿元。申报类型方面，扩募项目规模占比增长明显。5单扩募项目规模合计60.30 亿元，占全部审核项目规模的27%，较24年末提升12 pct。

24年7月发改委1014号文（落实REITs常态化发行）发布后REITs审核效率不断提高， 24下半年审核周期为74个工作日，较24上半年减少15个工作日；25上半年审核周期继续 边际下行，平均73个工作日即可过审。项目最长审核周期自23年以来不断下降，25上半 年过审的项目中审核周期最长的为105个工作日，较23年的216个工作日下降超50%。

虽审核效率提高，但25上半年过审项目数量和规模较低。25上半年过审9单项目， 募集金额166亿元；半年度来看，24下半年过审数量及规模是最高的，共过审16单项目， 募集金额328亿元。25年上半年过审的项目主要集中于6月（4单过审，总规模112亿元）； 2-4月每月过审1单，5月过审2单，数量和规模均较少。

2.过审待上市阶段项目

截止6月30日，6单过审待上市项目拟募集金额合计149.52亿元。行业分布上， 数据中心REITs规模最大，合计拟募集规模65.30亿元。此外，扩募项目临港REIT 也已通过审核，预计将于Q3完成扩募，拟募集金额15.32亿元。

（三）C-REITs市场流动性及解禁节奏

1. C-REITs市场流通市值及占总市值的比例

截止25年6月，C-REITs市场流通市值为958.93亿元，占总市值的比重为47.76%， 主要系新发REITs流通市值占比较低（通常仅为30%）且24年以来新发REITs数量增 长较快所致。

历史上C-REITs市场流通市值占比最高的月份为24年6月，流通市值占比为 53.27%，恰逢首批9单REITs三年期限售份额集中解禁。此后随着REITs收场不断上 新，市场流通市值占比逐渐被流通市值占比较低的辛REITs所稀释。

2.C-REITs份额解禁

25H1共9单REITs解禁，解禁份额20亿份，解禁规模（市值）110亿元。25H1 解禁规模在历史上仅次于22H1的116.51亿元，开启新一轮的解禁高峰。预计25H2 将解禁29只REITs，对应54.86亿份基金份额，解禁市值275.18亿元。

REITs市场总体在25年至28年有大量基金份额逐步解禁，推动流通盘规模不断 上涨。25H2将有29单项目解禁，解禁规模约273.21亿元，将成为解禁项目数量和规 模最大的6个月，且目前C-REITs二级市场行情处于高位，下半年将面临较大的解禁 抛压。 按月度数据看，25M11解禁规模最高，为84.54亿元，主要系安徽交控REIT、 招商高速REIT和江苏高速REIT三单解禁规模较大的项目集中解禁，解禁规模分别为30.60亿元、25.16亿元和15.80亿元。24M7解禁规模同样较高，主要系铁建高速REIT 解禁了22.41亿元。