中国黄金矿产产能情况如何？

内延外拓并举，矿产增长可期。

1. 长山壕矿：资源潜力平稳释放

长山壕矿位于中国内蒙古自治区，拥有两个低品位、近地表的黄金矿床。目前长山壕矿的 主要采区为东北矿区，较小的西南矿区已结束运营。长山壕矿由内蒙古太平矿业有限公司 （中国合作经营企业）拥有及经营，公司持有其 96.5%权益，宁夏回族自治区核工业地质 勘查院持有其余下 3.5%权益。 资源量方面，截至 2024 年报，长山壕矿探明+控制黄金资源量为 126.85 吨，同比-4.35%， 探明+控制+推断黄金资源量为 158.57 吨，同比-3.92%。储量方面，截至 2024 年报，证实 +概略黄金资源 15.02 吨。按 24 年产金 3.4 吨推算，储采比为 4.42 年。

产销量方面，长山壕矿稳步优化运营与资源开发潜力。长山壕矿为露天采矿作业，设计开 采及选矿能力为 6 万吨/日（截至 2019 年 7 月）。由于长山壕金矿露天开采作业正在逐步 接近其矿山寿命末期，2019 年公司根据最新的极限优化结果更新了矿山计划，其中生产降 至 4 万吨/日。随着矿坑深度增加，露天矿坑边坡的稳定性变得尤为重要。长山壕矿计划于 2023 年第三季度末及第四季度时减少开采量，以加强对露天矿坑边坡的管理及维护。截至 2024 年 1 月 4 日，边坡维护工作已完成，采矿活动已恢复至正常运营水平。 长山壕矿 2020-2024 年黄金产量为 4.7/4.6/4.6/4.0/3.4 吨，黄金销量为 4.7/4.6/4.6/4.0/3.1 吨。2024 年来自长山壕矿的销售收入为 246.9 百万美元，销售收入占比 33%，较 2023 年 同期的 252.6 百万美元减少 5.7 百万美元。长山壕矿于 2023 年第三季度末及第四季度时减 少开采量，以加强对露天矿坑边坡的管理及维护，从而影响了 23 年的黄金产量。

长山壕矿生产成本较为稳定，金价上行期可贡献直接的利润弹性。2020-2024 长山壕矿的 黄金总生产成本分别为 1392/1538/1340/1420/1645 美元/盎司，其中现金生产成本分别为 942/1062/803/952/1064 美元/盎司，折旧、损耗与摊销项则波动较大。可以看到，长山壕 矿与生产直接相关的成本近年来比较稳定，在金价上行期有望贡献较为直接的利润弹性。

2024 年长山壕矿的克金销售成本约为 380.8 元/克(1645 美元/盎司，按美元汇率 7.2 折 算 )。客观而言，长山壕作为一个开采到生命后周期的矿，成本角度或不具备明显的竞争 优势，看点主要在其成本的稳定性。 长壕山矿板块未来产量计划：公司预期 2025 年的黄金产量将介乎 77162 盎司至 83592 盎 司（约 2.4 吨至 2.6 吨）。实际上，目前矿区已逐渐接近寿命末期，在决定作业计划时，确 保边坡稳定及防范系统性风险是公司确保安全及可持续生产的首要事项。

2. 甲码矿：全面恢复生产，“三步走”规划打开增产空间

甲玛矿属于大型铜金多金属矿床，蕴含铜、黄金、银、钼、铅和锌，位于中国西藏自治区 的冈底斯矿化带。甲玛矿区以地下采矿作业及露天作业方式开采。2010 年下半年，甲玛矿 区一期开始进行采矿作业，并于 2011 年初达到设计产能 6000 吨/日。甲玛矿区二期于 2018 年开始进行采矿作业，设计产能为 4.4 万吨/日，二期投产后，设计产能是一期产能的 7 倍 多。甲玛矿区的综合采矿及选矿能力为 5 万吨/日。 资源量方面，截至 2024 年底探明+控制铜金属 551.1 万吨，钼金属 48.2 万吨，铅金属 64.3 万吨，锌金属 39.4 万吨，金 4.36 百万盎司，银 244.39 百万盎司。储量方面，证实+概略 铜金属 207.5 万吨，钼金属 12.2 万吨，铅金属 42.2 万吨，锌金属 23.3 万吨，金 1.79 百万 盎司（55.7 吨），银 114.58 百万盎司。 以 25 年产量指引中位数为基准（2.225 吨黄金，6.5 万吨铜），甲玛矿的黄金储采比为 25.03 年，铜储采比为 31.9 年，其资源量与储量表现出较高的开发潜力。

甲玛矿正值壮年，近年来产销量稳健增长。2020-2024 年铜产量为 8.2/8.6/8.5/2.0/4.8 万吨； 销量为 8.0/8.8/8.5/2.1/4.7 万吨。黄金产量为 2.8/3.0/2.8/0.6/1.7 吨，产销平衡。银产量为 226/161/99/26/100 吨，产销基本平衡。此外还副产铅、锌、钼等金属品种。

2023 年遭遇生产扰动，24 年 5 月全面复产后产销已步入正轨。2023 年因尾矿库事故导致 停产，产销量大幅下降，影响了铜及副产品的生产和销售。2023 年末至 2024 年初，随着 一期和二期选矿厂的逐步恢复，甲玛矿已开始恢复生产，运营产能已恢复至每日 3.4 万吨。 2024 年甲玛矿区的销售收入为 509.7 百万美元，同比+146%。

甲玛矿产铜成本可受益副产品价格上行，，单位盈利强劲。甲玛矿 2020-2025Q1 铜单位销 售成本为 2.52/2.62/2.74/4.23/3.87/3.01 美元/磅，整体维稳；黄金白银等副产收益为 1.76/1.54/1.14/1.21/2.12/2.67 美元/磅，受益黄金白银等副产品价格上涨而上行。计算下来 抵减副产收益后的铜完全成本可控（计算公式：完全成本=销售成本+一般行政开支+研发 开支-副产品抵扣），25Q1 低至 0.74 美元/磅，而单位利润由 2024 年的 0.39 美元/磅大幅 走阔至 25Q1 的 1.80 美元/磅。 后续随着甲玛矿生产进一步稳定，铜销售成本、单吨费用有望看齐 20-22 年正常生产时的 水平，而黄金、白银价格的上行有望扩大副产品抵扣额，推动铜单位利润上行。

甲玛矿区 2025 年产量规划较 2024 年有所增长： 公司预期 2025 年的铜产量将介乎 139 百万磅至 148 百万磅（约 6.3 万吨至 6.7 万吨）；公司预期 2025 年的黄金产量将介乎 69124 盎司至 73947 盎司（约 2.15 吨至 2.3 吨）。 甲玛矿区长期发展规划则实施“三步走”规划： 1）在新尾矿库（尤隆布尾矿库）建设完成之前，甲玛矿区二期选矿厂将维持目前 3.4 万吨 /日矿石处理能力，确保与果朗沟尾矿库的库容能力保持一致（一期选矿厂已于 2024 年 5 月停止营运）。 2）尤隆布尾矿库将于 2027 年投入营运，届时甲玛矿区产能将进一步提高。在未来两年内， 作为井下资源整合计划的一部分，公司将在安全许可的前提下申请提高甲玛矿区采矿许可 证的证载能力。目前甲玛矿区采矿证的证载能力为 1440 万吨/年（按 330 营运日数计算， 约 4.4 万吨/日）。若政府批准提高证载能力，在尤隆布尾矿库投入运营后，甲玛矿区的矿 石处理量将能够恢复至 5 万吨/日（较目前 3.4 万吨/日产量提升 50%）。甲玛矿区还将通过 合理调配井下高品位矿石比例，努力将产量恢复至尾砂外溢前的水准。 3）公司亦致力于在甲玛矿区周边勘探新的资源。公司持续在八一牧场和则古朗北两个探 矿区域积极开展地质勘探工作。