如何看待国内宏观环境？

面对外部贸易环境的不确定性上升，我们预计下半年逆周期调节有望加力 提速，进一步改善国内宏观环境。

1.两会安排加大逆周期调节政策的力度

两会提出今年 GDP 增速目标在 5%左右，继续传递了稳增长的信号。我们认为， 在过去几年经济增速回落至潜在增速以下的情况下，2025 年实现相对较高的经济增 速，有利于推动经济的负产出缺口收敛，稳就业和保障居民收入增长。

财政政策方面，政府工作报告延续了此前中央经济工作会议与 12 月政治局会议 提出的“更加积极”的基调，有望对扩大内需构成有力支撑。 从具体的财政政策安排上来看：1）今年赤字率拟按 4%安排，较去年年初目标提 高 1 个百分点，其中财政赤字规模预计较去年目标增长 1.6 万亿元；2）一般公共预算支出规模 29.7 万亿元，比上年增加 1.2 万亿元；3）地方政府专项债规模拟按 4.4 万亿元安排，较上年增加 5000 亿元；4）中央财政也进一步加杠杆。今年拟发行超长 期特别国债 1.3 万亿元，比上年增加 3000 亿元，拟发行特别国债 5000 亿元，支持 国有大型商业银行补充资本。

此外，对比去年的政府工作任务，我们认为报告对提振国内需求的重视程度有进 一步上升。报告将“扩大国内需求”从去年第三的位置提至今年的首位，并作出了更 为详细的部署，包括安排 3000 亿元的超长期特别国债支持消费品以旧换新 （2024:1500 亿元）等。投资领域，今年中央预算内投资拟安排 7350 亿元，较去年 增加 350 亿元。同时，报告也强调将通过超长期特别国债，配套超长期贷款等更大力 度支持“两重”建设，并新提出“加大服务业投资力度”。

2.政治局会议强调加快逆周期调节政策的实施节奏

四月政治局会议在政策的具体部署上，要求加紧实施既定政策，用好用足更加积 极的财政政策和适度宽松的货币政策。目前来看，降准降息与结构性货币工具已经适 时推出，财政资金后续也有望加速下达。 在新一轮中美关税摩擦的背景下，本次政治局会议对经济形势的判断相较 12 月 会议更为保守。虽然会议表示，今年以来“经济呈现向好态势”，但会议删除了最近 三次讨论经济工作的政治局会议都提到的“经济运行总体平稳、稳中有进”的表述， 并指出，“经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固，外部冲击影响加大”，体现出 对外部冲击影响的重视。 在对后续宏观政策的定调上，会议强调要加快逆周期调节政策的实施节奏。会 议明确指出，要“加紧实施更加积极有为的宏观政策”，“加强超常规逆周期调节”。 具体而言，会议一方面强调要进行充足的增量政策储备，要“强化底线思维，充分备 足预案”、“不断完善稳就业稳经济的政策工具箱”，另一方面会议也着重强调政策的 时效性，要求“加紧实施”、“既定政策早出台早见效，根据形势变化及时推出增量储 备政策”。 财政政策方面，会议强调加快财政资金下达。会议强调要“用好用足更加积极的 财政政策”。如何理解新提出的“用好用足”？首先，今年财政政策已有明显加码， 包括赤字率目标较去年提高 1 个百分点，地方专项债额度增加 5000 亿元，超长期特 别国债规模增加 3000 亿元等。其次，当前关税摩擦还存在较多不确定性。因此，会 议侧重强调加快财政政策节奏，“加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用”，我们认为，这一方面能够通过加快财政资金使用对冲关税影响，另一方面也为 应对后续关税摩擦留出政策空间。

货币政策方面，会议延续了此前“适度宽松”的基调，并强调“用好用足”货币 政策。一方面，会议提出“适时降准降息”以加力支持实体经济，另一方面，会议也 提出要“创设新的结构性货币政策工具，设立新型政策性金融工具”。实际上，5 月 7 日的新闻发布会上6，中国人民银行行长潘功胜已经宣布了三类十项一揽子货币政 策措施支持稳市场稳预期，包括降准降息，下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分 点，下调政策利率 0.1 个百分点，下调住房公积金贷款利率 0.25 个百分点等。如果 后续关税摩擦进一步发展，我们认为一系列结构性货币政策也有望推出，为科技创新、 扩大消费、稳定外贸等提供针对性的支持。 此外，四月政治局会议还提出了一系列扩大内需的举措。消费领域，会议强调要 “大力发展服务消费……设立服务消费与养老再贷款”，服务消费有望得到更多政策 支持。同时会议延续了此前两会的基调，要“扩围提质实施‘两新’政策，加力实施 ‘两重’建设”。会议还提出要“加力实施城市更新行动”，推进城中村和危旧房改造， 有望拉动相关投资。 值得注意的是，四月政治局会议关于地产的表述为“持续巩固房地产市场稳定态 势”，对比 12 月会议“稳住楼市”和 9 月会议“促进房地产市场止跌回稳”的表述， 对地产市场的判断相对更积极。此外，会议还提到了加快推动内外贸一体化，继续实 施地方政府一揽子化债政策，持续稳定和活跃资本市场，加快全国统一大市场建设等。