海内外ETF发展情况如何？

2004 年至 2023 年，中国指数基金的增速远高于美国。

1.美国 ETF 市场发展状况

从全球范围来看，自 2012 年起，资金持续从主动管理基金流向被动投资。美国作为 ETF 规模最大的国家，也经历了被动基金对主动管理基金的挤压。

 美国 ETF 产品不断创新

回顾美国 ETF 过往 30 年的发展历史，可以将其归纳为“产品创新”、“份额扩张”、“重要性提升”三点。第一支 ETF 是 1993 年道富环球投资公司发行的标准普尔 500 指数基金。2008 年第一只主动型 ETF Current Yield Fund 问世，同年，美国次贷危机爆发，美国证券交易委员会 SEC 开始对使用衍生工具和复杂策略的ETF 严格审查。2021 年，SEC 批准比特币期货 ETF 上市。目前全球最大的 ETF 是全球领先的资产管理公司道富环球旗下的一揽子ETF基金组合 SPDR。ETF 场内交易采用连续竞价的方式，日内参考价格每15 秒更新一次，从而方便通过一二级市场的套利来减少 SPDR 场内外价差。

美国 ETF 份额逐步提升

2010 年至今，美国 ETF 规模持续攀升。纵向对比来看，相比2010 年，美国上市ETF 基金数量及资金管理规模均有较大提升。如果按成交量划分，基金中型化趋势明显。2010 年和 2015 年 3 个月日均成交量小于5 万的基金数量最多，分别达到 425 和 688 支，占当年基金总数量的 54%和 53%。2010 年及2015 年，3个月日均成交量大于 100 万的基金资产管理规模合计占总基金规模的67%和63%。

2023 年底，美国被动型基金规模超过主动管理基金。晨星数据显示，截至2023年底，美国被动型基金的规模首次超过主动管理型基金，这一变化标志着被动化投资趋势的进一步深化。根据历史数据，美国主动管理基金往往在市场走弱时表现不佳，遭遇赎回，净申购规模会下降。过去 15 年，在美国资金从主动权益基金单边流出，并且持续流入被动型权益基金。

美国 ETF 重要性增强，被动 ETF 投资成为时代主旋律

根据 EPFR 数据显示，2024 年，美国主动管理型股票基金流出4500 亿美元的资金，超过了 2023 年 4130 亿美元的历史高点。而另一边，ETF 出现17000 亿美元的资金流入。被动投资和 ETF 正在蚕食曾经主导市场的主动型基金。根据晨星的数据，将主动型基金收取的费用考虑进去后，主动管理的核心美国大型公司策略在过去一年和五年的年化回报率分别为20%和13%。相比之下，类似的被动基金回报率分别为 23%和 14%。需要注意的是，主动基金的年度费用率为0.45个百分点，是跟踪基准指数基金 0.05 个百分点的 9 倍。以主动管理产品见长的TRowe Price、Franklin Templeton、Schroders 和Capital Group 在2024年遭受了史上最大资金外流 3。

2.日本的ETF 发展经验

日本 ETF 起源于泡沫破裂时的政府救市

首先我们回顾下日本 ETF 市场发展历程：1995 年 5 月，野村资产管理公司的“日经 300 股票指数交易所交易基金（日经 300 基金）”（TSE 1319）成立并上市。这是一只追踪日经 300 指数的 ETF，也是日本历史最悠久的ETF。当时正是日本泡沫破灭后市场陷入低迷的时期,TSE 1319 是作为振兴市场的措施而推出的，但总量和交易量都低迷，没有受到广泛欢迎。当时日本银行是日本股票的主要持有者。泡沫经济破灭后，银行不良贷款不断增加，股市暴跌导致股票估值损失不断加大，为了维护银行系统稳定性，2001 年，日本政府决定成立“日本银行股权收购公司”，收购银行持有的股票，并以 ETF 的形式一点一点地出售到市场上。在上述背景下，日本新一批ETF在2001 年 7 月份同时亮相，分别是大和证券资管（Daiwa）推出的Daiwa ETF-TOPIX、Daiwa ETF-Nikkei 225，野村资管（Nomura）推出的 TOPIX ETF、Nikkei 225 ExchangeTraded Index Fund，以及日兴资管（Nikko）推出的 Nikko Exchange TradedIndexFund 225 4。此后又增加了按行业划分的日本股票价格指数，但只能创建追踪日本股票指数的 ETF。2007 年 12 月 21 日，日本金融厅在其“金融和资本市场竞争力增强计划”中建议 ETF 的多元化，这为创建跟踪外国股票、债券、大宗商品等价格和指数的ETF打开了大门。除了传统的日本股票 ETF 外，金价、中国A 股、日本REITs 等新型ETF也开始出现。2009 年，日本引入了现金创造/现金赎回（Cash-creation andCash-redemption）ETF 机制，为 ETF 创设创造了更加便捷的环境。随着该机制的推出，全球债券、全球发达国家股票、新兴国家股票的 ETF 也相继出现，日本市场ETF产品的多元化进展迅速。2011 年，日本央行开始通过购买ETF 向市场提供资金。2012年 4 月 5 日，由 Simplex 资产管理公司创建的两只新型ETF 发行上市，这是日本首批杠杆 ETF 和反向 ETF。日本上市的 ETF 的资产管理规模在2014 年12 月超过10 万亿日元，2016 年 12 月，超过 20 万亿日元，2017 年12 月超过30 万亿日元。截至 2024 年 9 月，日本 ETF 资产管理规模为 85.9 万亿元。

日本股票 ETF 居首，2000 年后债券ETF 份额不断压缩

在 ETF 中，债券 ETF、商品 ETF 的规模远比不上股票 ETF。进一步，我们发现在股票型基金中，2021 年后 ETF 占比超过 60%。ETF 占比高是由于日本股市中以被动投资为主导，2015 年后被动投资占比超过 80%。

从 1989 年末至 1997 年末，日本股票价格指数下跌 59.2%，股基规模下跌超75%，价格与股基规模非对称下跌反映了市场调整过程中股基存在一定的主动赎回压力。个人股东和金融机构持股比例下降，外资占比被动上升。从 90 年到98 年，债基超越股基，2001 年迎来债基高光时刻后，随着日本股市的回暖和 QQE 政策的推行，股基规模逐步修复。

日本股市从 2014 年以来走出 10 年慢牛，在此期间，共同基金和ETF 规模均有所提升，其中 ETF 规模提升更快，2020 年 ETF 份额占比达峰后窄幅波动。日本央行于2020年停止增持 ETF 后 ETF 在市场中占比有所下滑。日本 ETF 投资规模上升得益于ETF的灵活性，相比共同基金，投资者申赎 ETF 会对收益产生更小的“滑点”，因此在日元套息交易中深受海外投资者的青睐。

3.中国 ETF 市场发展状况

2002 年 11 月，中国迎来了境内首只指数基金——“华安MSCI 中国A 股指数增强”，这是中国指数基金发展的起点。紧接着，在 2003 年1 月，首只被动指数型基金“万家上证 180 指数基金”面世，标志着完全意义的指数基金正式登陆中国。到2005年 2 月，首只 ETF 产品“华夏上证 50ETF”开始上市交易，自此，ETF 产品逐渐进入了广大投资者的关注范围。

 中国指数基金在全部公募基金中的份额和资产净值占比长期处于较低状态

指数基金份额占全部公募基金的比例也是长期处于较低的水平。在2003年至2024年 3 季度的这近 22 年的时间里，指数基金的份额占比的平均值为9.43%，其中有12 年的份额占比不超过 10%，2010 年至 2012 年这3 年的份额占比最高，在16%左右。截至 2024 年 3 季度，份额占比为 13.7%。指数基金份额占比的时序变化特征也较为明显。2004 年至 2006 年，指数基金份额占比由10.2%下降至4.52%，2007年至 2011 年提升至 16.0%，2012 年至 2017 年又下降至3.67%，为历史最低水平，2018 年至 2024 年 3 季度又提升至 13.7%。

指数基金资产净值占全部公募基金的比例也是长期处于较低的水平。资产净值占比的平均值为 9.13%，在这近 22 年的时间里，有 13 年的资产净值占比不超过10%，2009 年至 2012 年这 4 年的份额占比较高，都在 13%以上。2024 年3 季度的资产净值占比最高，为 15.3%。指数基金资产净值占比的时序变化特征与其份额占比的特征类似。虽然市场涨跌幅对资产净值的涨跌影响比较大，但对指数基金资产净值占全部公募基金的比例这一指标影响较小，因为主动型投资基金的资产净值也同样受到市场涨跌幅的影响。指数基金资产净值占比先是由2003 年的10.1%下降至 2006 年的 5.26%，接着 2007 年至 2012 年又提升至13.78%，然后2013年至2017 年又下降至 4.26%，最后 2018 年至 2024 年 3 季度又逐年提升至15.3%，超过前期 13.8%的高点。

中国 ETF 起步较晚，但发展速度较快

中国 ETF 种类逐渐增多

相比于美国和日本，中国 ETF 起步较晚，但发展速度更快。自2004 年上证50ETF推出以来，中国 ETF 市场已走过 20 年的发展历程。在起步阶段，上证50ETF的诞生标志着中国 ETF 市场的正式形成，随后在 2005-2006 年间，深证100ETF、上证180ETF 和中小 100ETF 等产品的陆续推出，为市场增添了多样性。

2012 年，跨市场 ETF 的出现，特别是沪深 300ETF 的上市，开启了ETF 市场的新篇章。紧接着在 2013 年，首只债券 ETF 和黄金 ETF 的成立，进一步丰富了ETF的产品线。进入高速发展阶段，2015 年首只 ETF 期权的上市，体现了ETF市场工具的创新和多样化。在这 20 年的发展过程中，中国ETF 市场不断成长，产品种类日益丰富，市场规模持续扩大，为投资者提供了更多的投资选择。

指数基金的数量长期保持增长

指数基金的数量长期保持增长态势，复合增长率为31.8%。2009 年前低基数的情况下，指数基金的数量增速不高，仅由 2003 年的 8 只增长至2008 年的24只，这5 年的复合年化增长率为 24.6%。2009 年，指数基金的数量暴增至53 只，增速高达 121%。随后增速快速下降，2010 年至 2012 年的增速分别为81.1%、59.4%、42.5%。自 2012 年开始，增速维持在 10%至 44%范围内波动，截至2024 年3 季度，指数基金的数量为 2477 只，这近 13 年的复合年化增长率为23.8%。

与主动型投资基金的数量变化相比，指数基金的数量在2004 年至2008 年增长相对缓慢。同期主动型投资基金的数量则由 2003 年的102 只增长至2008年的415只，复合年化增长率为 32.4%，远高于指数基金数量的24.6%的复合年化增长率。2009 年至 2012 年，指数基金数量在基数较低情况下增长较快，各年增长率均高于主动型投资基金。在这 4 年里，指数基金的数量从2008 年的24 只增长至2012年的 218 只，复合年化增长率为 73.6%。而同期主动型投资基金的数量则仅由2003年的 415 只增长至 2012 年的 956 只，复合年化增长率仅为23.2%。2013 年至 2017 年，指数基金数量的增长率明显低于主动型投资基金。在这5年里，指数基金的数量由 218 只增长至 611 只，复合年化增长率为22.9%。而主动型投资基金的数量则由 956 只增长至 4081 只，复合年化增长率高达33.7%。2018 年至 2024 年 3 季度，指数基金数量的增长率明显超过主动型投资基金。在这近 7 年的时间里，指数基金的数量由 611 只增长至2477 只，复合年化增长率为23.0%。而主动型投资基金的数量则由 4081 只增长至9692 只，复合年化增长率仅为 13.7%。

指数基金份额整体保持持续增长态势

指数基金的份额整体保持着持续增长态势。2004 年至2024 年3 季度，指数基金份额由 166 亿增长至 4.00 万亿，复合年化增长率为30.2%，与指数基金数量31.8%的复合年化增长率相近。与指数基金数量每年都维持着正增长不同，指数基金的份额在 2006 年、2013 年、2015 年和 2017 年都出现下跌，下跌幅度都不大，分别为 13.0%、15.1%、3.42%、16.6%。 指数基金份额的增长主要集中在2个子时间区间，分别是2007年至2012年和2018年至 2024 年 3 季度，前 1 个子区间的份额由 281 亿增长至4952 亿，复合年化增长率为 61.3%；后 1 个子区间的份额由 4051 亿增长至4.00 万亿，复合年化增长率为 36.5%；其中 2007 年的份额出现暴涨，由 281 亿增长至1350 亿，增长幅度高达 380%。其他时间段指数基金的份额则有所下降，比如在2013 至2017年，指数基金份额由 4952 亿下降至 4051 亿，复合年化增长率为-3.93%。

与主动型投资基金的份额变化相比，指数基金的份额在2004 年至2006 年增长相对缓慢，份额从 166 亿增长至 281 亿，复合年化增长率为19.2%。而同期主动型投资基金的份额则由 2003 年的 1466 亿增长至 5939 亿，复合年化增长率为59.4%，远高于指数基金份额的增长。 2007 年至 2011 年，指数基金的份额增长均高于主动型投资基金。在这5年里，指数基金的份额从 281 亿增长至 4248 亿，复合年化增长率为72.1%。而同期主动型投资基金的份额则从 5939 亿增长至 2.23 万亿，复合年化增长率仅为30.2%，远低于指数基金份额的增长。 2012 年至 2017 年，指数基金份额的增长率明显低于主动型投资基金。在这5年里，指数基金的份额由 4248 亿下跌至 4051 亿，复合年化增长率为-0.79%。而主动型投资基金的份额由 2.23 万亿增长至 10.6 万亿，复合年化增长率高达29.8%，远超指数基金。 2018 年至 2024 年 3 季度，指数基金份额的增长率又反超主动型投资基金。在这近 7 年的时间里，指数基金的份额由 4051 亿增长至4.00 万亿，复合年化增长率为 36.5%。而主动型投资基金的份额由 10.6 万亿增长至25.3 万亿，复合年化增长率仅为 13.5%，远低于指数基金的增长。

指数基金资产净值持续增长

宽基指数角度，指数基金的资产净值整体保持着持续增长态势。2004 年至2024年 3 季度，指数基金资产净值 173 亿增长至 4.82 万亿，复合年化增长率为31.2%，与指数基金份额 30.2%、指数基金数量 31.8%的复合年化增长率相近。指数基金的资产净值增长并非一帆风顺的，其在少数年份也出现下跌，比如2008 年，资产净值下跌了 53.6%，下跌幅度比较大，这主要是由于资产净值易受到市场指数涨跌的影响，2008 年股票市场大幅下跌，中证全指下跌了64.1%。不过除了2008外，其他各年指数基金资产净值出现下跌时，下跌幅度则相对较小，比如在2011年年，中证全指分别下跌了 28.0%，指数基金的资产净值仅下跌13.1%。另外，在某些股票市场大幅下跌的年份，资产净值还可能出现上涨，比如2018 年，中证全指下跌了 29.9%，但指数基金的资产净值还上涨了 10.6%。

指数基金的资产净值在 2004 年至 2009 年和 2018 年至2024 年3 季度增长显著。在 2004 年至 2009 年，指数基金的资产净值由 173 亿增长至3519 亿，复合年化增长率为 65.3%；2018 年至 2024 年 3 季度，资产净值由4925 亿增长至4.82万亿，复合年化增长率为 40.2%；而在 2010 年至 2017 年，指数基金的资产净值增速缓慢，复合年化增长率仅为 4.29%。2007 年和 2009 年，由于股票市场暴涨，中证全指在这 2 年分别上涨 171%和 106%，导致这 2 年指数基金的资产净值的增速分别高达 422%和 222%。不过在 2006 年股票市场大涨（中证全指上涨112%）的过程中，指数基金的资产净值仅增长了 58.2%，份额还下跌了13.0%。与主动型投资基金的资产净值变化相比，指数基金的资产净值在2004 年至2006年增长相对缓慢，资产净值从 173 亿增长至 451 亿，复合年化增长率为37.7%。而同期主动型投资基金的资产净值则由 2003 年的 1543 亿增长至8114 亿，复合年化增长率为 73.9%，远高于指数基金资产净值的增长。2007 年至 2012 年，指数基金资产净值的增长远高于主动型投资基金。在这6年里，指数基金的资产净值从 451 亿增长至 3855 亿，复合年化增长率为43.0%。而同期主动型投资基金的份额则从 8114 亿增长至 2.41 万亿，复合年化增长率仅为19.9%，远低于指数基金份额的增长。2013 年至 2017 年，指数基金资产净值的增长率远低于主动型投资基金。在这 5 年里，指数基金的资产净值由3855 亿增长至4925 亿，复合年化增长率为 5.02%。而主动型投资基金的资产净值由2.41万亿增长至 11.1 万亿，复合年化增长率高达 35.6%，远超指数基金。2018 年至2024年3 季度，指数基金份额的增长率又反超主动型投资基金。在这近7 年的时间里，指数基金的资产净值由 4925 亿增长至 4.82 万亿，复合年化增长率为40.2%。而主动型投资基金的资产净值则由 11.1 万亿增长至26.8 万亿，复合年化增长率仅为 14.0%，远低于指数基金的增长。

2024 年三季度，被动基金总规模以及被动投资规模超越主动偏股型产品

到 2024 年三季度，国内被动基金总规模居于主动偏股型产品之上。近年来，我国的主动偏股基金规模高位回落，而被动权益基金总规模快速提升，至2024年3季度，规模超过主动偏股基金，在第四季度差距进一步扩大。

国内被动投资的规模于 2024 年三季度反超了主动。与资产规模情况相似，2024年第三季度，被动基金的股票投资规模也超过了主动基金。2015 年至2020年三月，主动基金投资股票规模和被动基金投资股票规模基本保持同步，2020年至2022 年，“核心资产”上涨推动主动权益基金大幅跑赢市场指数，主动基金投资规模快速上涨。2022 年后，随着“景气投资”的失效，主动基金跑输市场指数，主动基金投资股票规模从高位快速回落。

2024 年基金四季报显示国内被动指数基金规模首次超越主动权益类基金。公募基金 2024 年四季报已披露完毕。根据天相投顾的统计数据，截至2024 年底，被动权益类指数基金的规模为 3.96 万亿元，主动权益类基金规模为3.44 万亿元。这是被动指数基金规模首次超越主动权益类基金 5。