境内多资产ETF发展方向有哪些？

借鉴成熟市场 的 ETF 设计经验并结合境内投资者的实际需求，提供更多符合境内投资者风险偏好和回报 预期的投资工具，有助于推动境内金融产品的国际化，提升境内机构在全球资本市场的竞 争力。

1.落地成熟资产配置方案，跟踪现有多资产指数

多资产 ETF 的管理方式可以是被动跟踪指数，也可以是主动管理。当前中证和上证系列指 数均已发布多个多资产指数，但仍未有跟踪产品。境内多资产 ETF 的发展可以优先考虑跟 踪现有的多资产指数，对成熟的资产配置方案进行产品化的落地。 中证系列指数最早的多资产指数发布于 2012 年 8 月，为恒定比例股债指数，投资于单一的 股票和债券指数。相对简单的恒定比例方案至今仍有新的多资产指数推出。2024 年 11 月 中证红利股债恒定比例系列指数以中证红利全收益指数和中证 0-5 年中高等级信用债票息 策略指数为底层资产，提供了高分红的资产配置方案。 波动率控制系列的多资产指数主要是结合现金资产对股票指数进行仓位调整，使得股票指 数的风险收益特征更为稳定。目标日期、目标风险系列多资产指数则是根据特定的风险承 受水平进行资产的优化配置，为不同退休日期人群提供养老储蓄方案。

特别地，部分目标 日期多资产指数可投资境外资产，如中证目标日期 2055 指数可配置标普 500ETF。 风险平价、时钟配置等多资产指数应用资产配置模型进行动态调仓，底层标的也从股债和 现金资产延拓至商品资产，主要包含黄金，提供了更为科学定量的资产配置思路。 从多资产指数的编制逻辑来看，现有的中证和上证系列指数已经涵盖了基础的资产配置方 案，能够作为有效的多资产配置工具。境内多资产 ETF 的发展方向可以优先考虑挂钩相应 的多资产指数，形成基础的资产配置产品。

2.固定比例类策略实践性或更强，稳健型产品或有更大需求

从多资产 ETF 资产配置方法论看，主要包含固定比例、目标风险、风险平价、目标日期、 宏观轮动、主动配置等。上述方法的排序由简单趋于复杂，被动管理的产品在策略上相对 透明。我们认为，对于境内多资产 ETF 的发展而言，简单、透明的方法总体实践性更强， 可以优先考虑固定比例类策略。以美国市场规模最大的两只产品 iShares 安硕核心成长配 置 ETF（AOR）和 iShares 安硕核心激进配置型 ETF（AOA）为例（截至 2024 年末规模 24.5/21.8 亿美元），两只产品分别采用 60%/40%和 80%/20%的股/债固定配置比例。这类 策略的优势在于编制方案清晰，并且可以根据投资者个人风险偏好进行定制。 从产品风险特征来看，我们预计多资产 ETF 中的稳健型产品在境内市场的需求更大，有望 成为固收+产品的补充。低利率时代，居民部门对稳定回报资产的需求扩张，固收+产品需 求旺盛。目前，固收+的主要实现形式是(1)各类型债基和(2)中性对冲。随着 A 股市场有效 性提升，多头端超额收益衰减明显，空头端股指期货基差波动大，中性对冲产品获取稳健 绝对收益难度增大。而各类型债基的底层仍以境内的股债为主，腾挪和选择空间有限，真 正决定波动的是权益仓位，含权部分操作不当很容易变成固收-。引入商品、境外等低相关 资产，方能充分发挥资产配置的优势。固收+这类稳健型产品是资产配置最适合的产品形式， 可以考虑优先布局此类 ETF。

具体地，综合考虑产品形式和产品策略，对于固定比例类稳健型多资产 ETF 的发展方向， 我们认为中证红利股债恒定比例 20/80 指数可能是较优的挂钩标的。首先，20%的权益仓 位中枢使得指数长期波动率较为稳定，与常见的二级债基、偏债混合型 FOF、券商理财等 产品的风险特征类似，满足投资者对于稳健型产品的需求。其次，从长期收益表现来看， 红利股债 20/80 指数表现优于万得混合债券型二级指数、万得偏债混合型 FOF 指数、万得 目标日期型 FOF 指数、万得混合型券商理财指数，在股债多资产配置中能够实现较高的收 益风险比。尤其是 2021 年以来，红利股债 20/80 指数收益稳定领先于其他指数，具有较高 的投资价值。 特别地，低利率环境下债券策略的收益空间可能不及过往，纯债型产品吸引力或有所下滑。 红利股债 20/80 指数在一定程度上能够以高股息资产弥补短债的票息收益，有望获取高于 纯债的收益增强，是资产配置的理想投资工具。对于波动率更为敏感的投资者而言，红利 股债风险平价指数也不失为一个较佳选择，其长期收益表现更加稳定，在大多数年份的收 益也高于万得混合债券型二级指数、万得偏债混合型 FOF 指数等指数所表征的稳健型多资 产配置产品。

3.继续推进债券、商品、QDII 等 ETF 品类的发展有助于丰富底层投资工具

多资产 ETF 发展的重要前提是底层资产的丰富。经过十余年的发展，境内权益类 ETF 的 布局相对较为完善，基本涵盖了各行业、市值和热门主题。近几年，债券和商品类 ETF 也 得到长足发展，但相比权益类 ETF，品类丰富程度和规模仍显不足。以债券为例，目前债 券 ETF 的品种分布上相对较为集中，基本以国债和政策性金融债为主，地方债和信用债 ETF 产品数量少，同时不涵盖境外债券。商品部分也主要为黄金 ETF，对其他品种缺乏覆 盖度。另外，境外资产也是资产配置中的重要一环，但境内 QDII-ETF 普遍面临 QDII 额度 稀缺的限制。上述因素都制约了多资产 ETF 的发展。继续推进债券、商品、QDII 等 ETF 品类发展有望为多资产 ETF 提供充足的底层投资工具。