中山公用发展历程、营收及股价复盘

中山市公用事业龙头，公用环保产业布局完善。

1.中山市国资委旗下上市公司，资本运作持续扩大业务规模

中山公用事业集团股份有限公司成立于 1992 年，是中山市国有控股主板上市公司。2000 年公司于深交所 挂牌上市，2007 年 7 月，公用科技实施重大资产重组，通过吸收合并、定向增发的方式，吸收中山公用集团全 部资产，实现水务资产整体上市，大大提高了公司的资产规模和资本实力。2008 年 8 月 6 日，公司名称由“中 山公用科技股份有限公司”变更为“中山公用事业集团股份有限公司”。2015 年，公司收购天乙能源，进军中 山市本地固废垃圾焚烧业务，打开第二增长曲线。2018 年，公司并购名城科技 95.5%股权，新增环卫业务条线， 进一步完善固废产业链布局。2022 年底，公司并购株洲金利亚，垃圾焚烧业务进一步拓展至湖南省，同年公司 还出资 15 亿元参与设立中山公用广发信德新能源产业基金，正式进军新能源产业。 公司以环保水务为核心业务，涵盖固废、新能源、工程建设以及辅助板块等业务领域。旗下一级全资子公 司 11 家，一级参、控股包括广发证券、中海广东等 16 家公司。公司当前着力构建环保水务、固废、新能源为 主，工程建设为辅的“3+1”业务布局，以“生态环境优化与资源效率提升，推动城市与生态协同发展”为使命， 围绕环境与资源的“双核”谋求发展，打造资本为器、科技为魂的“双轮”驱动战略格局，致力成为国内领先 的环境与资源解决方案提供商。

公司供排水处理、固废环卫、新能源、工程建设等板块间实现资源共享，形成良好的协同发展效应，已形 成较为完整的生态环境服务产业链。公司以自身优势积极参与环境建设、运营等服务，构建覆盖城市环保建设 发展全领域业务体系。公司依托自有产业形成稳定、持续的收入，拥有充沛的现金流，通过与广发新的合作设 立环保产业投资基金、夹层投资基金、新能源产业基金、Pre-REITs 基金等多个基金，持续开拓全新业务领域。 截至 2024 年三季度末，公司实控人为中山市国资委，通过中山投资控股集团有限公司间接持有公司 45.49% 股份。此外，广东省财政厅间接持有公司 3.62%股权。公司除旗下环保能源类子公司外，还拥有广发证券 10.34%股权，其中广发证券 A 股股份 9.01%、港股股份 1.33%。

2.工程业务带动营收快速增长，运营业务利润稳步提升

受益于公司工程订单的快速增长以及运营类资产经营规模的持续扩大，公司近年营收快速增长。2023 年实 现营业收入 51.99 亿元，同比增长 43.65%；2024H 实现营业收入 21.08 亿元，同比增长 13.58%。公司毛利亦随 收入明显提升，2023 年实现毛利 10.48 亿元，同比增长 42.45%；2024H 实现毛利 4.8 亿元，同比提升 19.76% 。

从业务分拆情况来看，公司工程业务收入在 2022 年起快速增长，2022 年同比增长 270.99%、2023 年同比 增长 67.81%，主要系新增及延续水污染治理工程，以及其他工程收入持续增加所致，成为近年公司营收增长的 核心动力。2023 年公司水务业务营收同比增长 24.22%，主要系新增厂网一体化项目运维所致；固废业务同比增 长 9.51%，主要系新增金利亚项目所致；辅助板块业务收入增长 40.49%，主要系去年同期受政策因素影响，市 场租赁有部分月份减租、海上客运停航等，本年回归正常，公司运营类资产亦体现出较好的增长速度。此外， 公司新能源板块收入增长 100%，主要是新增光伏项目投入运营所致。 从收入结构看，以 2024H 为例，公司工程、水务、固废、其他业务分别实现营收 8.5 亿元、6.91 亿元、3.01 亿元、2.66 亿元，分别占当期收入比例为 40%、33%、14%、13%。

从毛利构成角度看，公司工程业务毛利规模与其营收体量同比例放大，2023 年公司工程业务实现毛利 2.81 亿元，同比增长 99.65%。运营类资产毛利则呈现出稳健增长态势，2023 年公司水务业务毛利同比增长 14.90%、 固废业务同比增长 9.76%。 以 2024H 为例，公司工程、水务、固废、其他业务分别实现毛利 0.71 亿元、1.79 亿元、1.01 亿元、1.29 亿元，分别占当期利润比例为 15%、37%、21%、27%。考虑到公司其他业务以客运服务、市场租赁等偏稳定业务 为主，公司工程类业务实际对经营性利润占比较低。

近年公司归母净利润呈现较大幅度波动，主要系公司持有广发证券 10.34%股权，其确认的投资收益对公司 归母净利润有较大影响。2023 年公司实现归母净利润 9.67 亿元，同比减少 9.8%，同期投资收益占公司业绩比 例为 74.66%；2024H 公司实现归母净利润 5.55 亿元，同比减少 2.97%，同期投资收益占公司业绩比例为 73.33%。 从公司经营性利润来看，公司剔除投资收益影响的归母净利润呈现出较稳健的增长态势，这与公司近年营 收及毛利持续增长的表现相符合。2023 年公司经营性利润为 2.45 亿元，同比增长 31.72%；2024H 经营性利润 为 1.48 亿元，同比增长 54.17%。

从公司盈利能力表现来看，公司 2023 年毛利率为 20.16%，同比下降 0.17 个百分点，主要系毛利率偏低的 工程类业务营收快速提升所致；2024H 毛利率有所回升，系工程类业务营收占比下降所致。2023 年公司 ROE为 6.05%，主要系投资收益减少导致净利润下降。 近年公司负债率持续提升，主要系公司积极布局金融及新能源行业资产，维持较高资本开支所致。截至 2023 年底公司资产负债率为 42.58%，保持在较低的安全水平。

我们以中山公用、沪深 300 指数（下简称“沪深 300”）、中信二级行业证券指数（下简称“证券指数”）、申万低市盈率指数（下简称低估值指数）为研究主体，以 2022 年初股价为基准，绘制从 2022 年初至 2024 年末 股价走势如下图所示。整体来看，中山公用、沪深 300、证券指数、低估值指数股价涨幅为 2.85%、-19.99%、 6.2%、-2.54%，年化收益率分别为 0.94%、-7.16%、2.03%、-0.85%，年化波动率分别为 0.98、1.14、1.56、0.89。 分情况来看，当行情较差市场下跌时，如 2022 年 1 月 4 日至 2022 年 4 月 26 日（图中①段），中山公用、沪深 300、证券指数、低估值指数涨幅分别为-15.92%、-23.05%、-27.23%、-8.62%，中山公用跌幅小于证券指数、沪 深 300，高于低估值指数；当市场持续下跌如 2023 年 4 月 18 日至 2024 年 1 月 17 日（图中③段），中山公用、 沪深 300、证券指数、低估值指数涨幅分别为 2.81%、-22.42%、-11.57%、-15.39%，中山公用股价表现跑赢其 余指数。当行情较好快速上涨时，以 2024 年 9 月 13 日至 2024 年 12 月 31 日为例（图中⑤段），中山公用、沪 深 300、证券指数、低估值指数涨幅分别为 26.38%、24.55%、45.33%、22.83%，中山公用涨幅高于沪深 300、 低估值指数，跑输证券指数。当行情震荡时，2024 年 1 月 17 日至 2024 年 9 月 13 日（图中④段），中山公用、 沪深 300、证券指数、低估值指数涨幅分别为-2.91%、-2.16%、-4.19%、-1.95%，期间各标的涨跌幅差距较小。