国内并购重组历史规律总结

梳理 了 2010 年以来的并购重组事件，主要呈现以下特征：

1. 低盈利、低增长、低负债、中小市值公司并购意愿更高

历史对比来看，同行业内低盈利、低增长、低负债、中小市值的公司并购意愿更高。 对比并购竞买方首次披露日总市值和当年末全 A 总市值，前者平均市值规模相对较 低。从财务指标来看，竞买方并购当年及前两年的 ROE、营收增速和资产负债率均低 于同二级行业水平。对比当年绝对财务指标，相较其他并购目的，横向整合和垂直整 合类的 ROE 与营收增速更高、资产负债率更低（其中横向整合类经营性净现金流占 营收比例更高）；买壳上市和业务转型类则相反。

有一定比例的上市公司会进行连续并购重组，相邻两次并购间隔多在 3 年内。通过 连续的并购重组实现外延式增长是企业成长的重要途径。根据 Wind 统计的案例，参 与并购重组的公司中，有约 35%的公司进行过两次及以上的并购重组，其中有 10%的 公司进行了三次及以上的并购重组。此外，进行连续并购的企业中间间隔年限并不会 太长，一般都在三到四年以内。行业分布上，机械、化工、电子、医药行业连续并购 的公司数量多（这些行业本身上市公司数量也较多），非银、综合、通信等行业平均 每家公司并购的次数较多。

2. 并购后整体盈利能力有改善，但成长性无明显提升

并购后上市公司成长性无明显提升，但盈利能力多有改善，尤其是买壳上市和业务 转型类。（1）节奏上，T+1 并表带来的 ROE 和营收增速提升非常明显，但延长至 T+2、 T+3 年，营收增速表现一般，ROE 则仍高于并购前水平。（2）结构上，对比不同重组 目的以及行业差异度的并购重组，并购方在并购前后的财务表现——剔除并表因素 后，在完成并购后的第 3 年，横向整合和垂直整合类营收和 ROE 变化较差，尤其是同 万得四级行业；买壳上市和战略合作类，以及不同大类板块之间并购的营收和 ROE 综 合表现较好。（3）反映到 EPS 增速方面，横向整合和垂直整合类效果一般，多元化战 略和买壳上市类较好；同四级细分行业效果较差，不同大类板块间较好。

行业上，资源品、建筑地产、以及非银、纺服行业的并购方基本面增厚效果较好， TMT（除传媒）及部分消费行业效果则较差。针对不同行业竞买方，对比并购前和完 成 3 年后相对所属二级行业的 ROE 及营收增速。综合来看，资源品（煤炭、钢铁、有 色）、建筑、地产、纺服、非银等行业效果较好，而 TMT（除传媒）及部分消费（社 服、汽车、医药）等行业较差。

3. 家电、食饮、石化、煤炭等行业资产被并购效果更好

部分消费（家电、食饮）和部分资源品（石化、煤炭）等行业资产注入上市公司效果 更好。并购哪些行业的标的公司对并购方的基本面增厚更明显？从被并购标的公司 所属行业来看，食饮、家电、石化、煤炭等行业的资产注入到上市公司后，第 3 年相 较并购当年的盈利能力和成长性提升更明显；而日常消费零售、公用事业、医药生物、 硬件设备等行业的资产注入到上市公司后效果较差。其中，针对横向整合、及多元化 战略两种过去较为受欢迎的并购目的进一步分析，可以发现，石化、食饮、家电行业 更适合被横向整合，而耐用消费品、医药生物、媒体娱乐行业则适合被跨界并购。